可轉換債券定價(jià)理論與案例研究

【內容摘要：】可轉換債券在我國是較新穎的金融工具，對其定價(jià)理論的研究具有理論和實(shí)際意義�？赊D債的價(jià)值應該由普通債券價(jià)值和期權價(jià)值兩部分組成，而期權價(jià)值的確定是可轉債定價(jià)中最困難，也是其最重要的內容，本文借鑒了布萊克－斯克爾克模型，并在必要拓展的基礎上，結合上海機場(chǎng)轉債實(shí)例，對可轉換債券定價(jià)理論和應用模型作了系統研究 隨著(zhù)我國資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，可轉換債券(Convertible Bond)這種在西方發(fā)達國家常用的融資方式，逐步在我國被廣泛接受和運用，這不但開(kāi)拓了我國企業(yè)的融資渠道，擴展市場(chǎng)投資方式，而且對于繁榮和促進(jìn)我國證券市場(chǎng)發(fā)展具有十分重要的意義。然而，相對于一般股票和債券來(lái)講，可轉換債券作為一種具有鮮明特性的混合債券，在資本市場(chǎng)運作時(shí)表現出它自身明顯的特殊性�；仡欀型馕墨I，對其的研究主要集中在一般基礎理論方面，如定義、性質(zhì)、構成要素及具體處理程序等，但對可轉換債券最關(guān)鍵的理論問(wèn)題――定價(jià)理論的研究可謂寥寥。本文將結合上海國際機場(chǎng)股份有限公司發(fā)行的可轉換債券這一案例，著(zhù)重對可轉換債券的定價(jià)理論進(jìn)行研究，以期提高市場(chǎng)對可轉換債券的認識，并希望對促進(jìn)我國可轉換債券融資業(yè)務(wù)的發(fā)展有所裨益。 一、可轉換債券的價(jià)值構成 可轉換債券是公司債券的特殊形式，也是一種混合型的金融產(chǎn)品，它兼有債權性和期權性的特點(diǎn)。它的債權性體現在其轉換成普通股之前，可轉換債券的持有者是發(fā)行企業(yè)的債權人，享有定期獲得固定利息的權利。如可轉換債券在到期后仍未被轉換成普通股，投資者有權收回債券的本金。它的期權性表現在它賦予持有者一種選擇的權利，即在規定的時(shí)期內，投資者具有選擇是否將債券轉換成發(fā)行企業(yè)的普通股的權利。這樣的選擇權實(shí)質(zhì)上是一種買(mǎi)入期權，在規定的轉換期內，投資者既可以行使轉換權，也可以放棄轉換權�？赊D換債券的票面利率一般較相同等級的普通公司債券的利率低，投資者之所以愿意接受較低的利率，是因為他們更看重該種轉債所附有的轉換成企業(yè)股票的選擇權。當發(fā)行企業(yè)的股票市場(chǎng)表現良好，股價(jià)持續上漲時(shí)，可轉換債券的持有者可以按照低于當時(shí)股價(jià)的轉換價(jià)格將轉債轉換成公司的普通股，不但能獲得轉換利益，并且能成為企業(yè)的股東。如果企業(yè)的股價(jià)低迷，投資者就可能會(huì )選擇持有債券以獲得穩定的利息收入，或按期收回投資本金。通過(guò)上述分析，我們可以看出，可轉換債券具有兩個(gè)基本屬性，即債權性和期權性。債權性的價(jià)值體現在普通債券的價(jià)值上，期權性的價(jià)值則體現在買(mǎi)入期權的價(jià)值上。因此，可轉換債券的價(jià)值可以由普通債券價(jià)值和買(mǎi)入期權的價(jià)值兩部分構成�？赊D換債券所具有普通債券價(jià)值，是指如果可轉換債券不具有轉換權，它同樣擁有與普通公司債券相同的投資價(jià)值，有學(xué)者稱(chēng)該價(jià)值為可轉換債券的純粹價(jià)值（Straight Value）�？赊D換債券相當于普通債券部分的價(jià)值等于投資者持有債券期間能夠獲得的現金流量的貼現值，用公式表示是：公式中各符號的含義如下：B表示普通債券部分的價(jià)值；I表示債券每年的利息；P表示債券的本金；i表示貼現率；n表示從現在起至到期日的剩余年限的整年數；k表示從現在起至下一次付息日不足一年的時(shí)間（單位為年，0