我國金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建若干法律問(wèn)題初探
作為金融創(chuàng )新的產(chǎn)物，金融衍生市場(chǎng)因其獨特的轉移風(fēng)險和發(fā)現價(jià)格等功能，在短短的20多年內發(fā)展成為與貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)并駕齊驅的三大金融市場(chǎng)之一，為世界經(jīng)濟發(fā)展作出了劃時(shí)代的貢獻。然而在我國，金融衍生品的試點(diǎn)可謂一波三折，至今沒(méi)有形成真正的市場(chǎng)。①隨著(zhù)加入WTO后，金融服務(wù)方面逐步放開(kāi)限制，我們將面臨國外金融業(yè)激勵的競爭。尤其是以建成國際金融中心作為戰略目標的上海，金融衍生市場(chǎng)建設的滯后日益限制了城市功能的發(fā)揮和經(jīng)濟、金融其他領(lǐng)域的發(fā)展�？v觀(guān)全球的國際金融中心，無(wú)一不是金融衍生交易聚集之地。加快金融衍生市場(chǎng)建設以?xún)?yōu)化金融市場(chǎng)結構、促進(jìn)金融市場(chǎng)化和國際化是一項刻不容緩的任務(wù)。然而，金融衍生工具是一把雙刃劍，使用的不好也會(huì )造成毀滅性破壞。對于我們，時(shí)間的緊迫已不可能走西方先“建場(chǎng)”后規范的老路。如何利用后發(fā)性?xún)?yōu)勢，以法制推進(jìn)金融衍生市場(chǎng)建設，在保障金融安全的同時(shí)，盡快縮小與國外的差距，是擺在全國尤其是作為金融改革和創(chuàng )新前沿的上海面前一項重大的課題�；诖�，就有必要從法律的視野對金融同時(shí)工具的特殊性質(zhì)進(jìn)行剖析，并圍繞金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建的制度需求重新審視整個(gè)金融及其相關(guān)法律制度存在的問(wèn)題和缺陷。最后筆者從面和點(diǎn)兩方面提出相應的法律對策：一是對金融衍生市場(chǎng)的立法進(jìn)行思考，二是就上海推出股指期貨進(jìn)行思考。
一、金融衍生工具的法律分析
(一)金融衍生工具的法律性質(zhì)
金融衍生工具(Derivatives instruments)是從傳統金融工具如證券、利率、匯率、指數等演變而來(lái)的金融產(chǎn)品，是在上述金融資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生劇烈變動(dòng)時(shí)，滿(mǎn)足人們賺取差價(jià)、進(jìn)行投機或保值等需求的結果。巴塞爾委員會(huì )對其定義是：“任何價(jià)值取決于相關(guān)比率或基礎資產(chǎn)之價(jià)值或某一指數的金融合約。”②我國有關(guān)部門(mén)規章稱(chēng)其是“一種金融合約，其價(jià)值取決于一種或多種基礎資產(chǎn)或指數，其種類(lèi)包括遠期、期貨、掉期(互換)和期權，還包括具有這些產(chǎn)品中一種或多種特征的結構化金融工具”。③這就從內涵和外延上揭示了金融衍生工具的概念。
因此，作為當事人之間債權債務(wù)關(guān)系的一種定型化的契約，其所反映的是建立在高度發(fā)達的市場(chǎng)經(jīng)濟基礎上的合同法律關(guān)系。合同是金融衍生工具的交易形式和交易對象，合同制度是其賴(lài)以形成和發(fā)展的最重要的法律基礎。④但金融衍生工具又體現出不同于一般合同的法律特征：
1、合同標的的未來(lái)性。合同給予交易對手對資產(chǎn)處置的權利和義務(wù)是在未來(lái)的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行的。這種訂約和履約時(shí)間上分離，一方面開(kāi)闊了交易的時(shí)空范圍，但也增加了交易的不確定性。
2、合同交易的虛擬性。合同交易已脫離現實(shí)資產(chǎn)運動(dòng)，成為一種獲得收入的權利符號，當其以本身具有虛擬性的證券、指數等作為基礎資產(chǎn)時(shí)，就獲得了雙重虛擬性，即符號中的符號(symbol of symbol)，在使市場(chǎng)規模高度擴張的同時(shí)，也加大了金融風(fēng)險。
3、合同移轉的特殊性。普通合同是物權繼受取得的重要方式，而金融衍生交易的目的不在于基礎資產(chǎn)所有權的轉移，而是轉移該資產(chǎn)價(jià)格變化的風(fēng)險和通過(guò)風(fēng)險投資獲利，因而一般不在表內反映出來(lái)。這大大提高了交易的便利和流動(dòng)性，但也成為規避法律和監管的重要手段。
4、合同履行的信用性。交易方只需提供一定的保證金和以信用為保證，就能達到原本需用大量現金才能進(jìn)行的交易。這種高杠桿性使其能夠以小搏大，以較少的資金帶來(lái)巨額回報的同時(shí)，也放大了風(fēng)險。
金融衍生工具的法律性質(zhì)和特征決定了金融衍生交易不僅要遵循合同法和商事交易的基本原則，而且國家立法必須加強對其監管和規制。
(二)金融衍生工具的風(fēng)險分析
金融衍生工具的特點(diǎn)，決定了其風(fēng)險的特殊性。(1)市場(chǎng)風(fēng)險方面：金融衍生工具的價(jià)格是以基礎工具的價(jià)格為基礎的，這加大了市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)引起的風(fēng)險。(2)信用風(fēng)險方面：金融衍生交易基本上屬于信用交易，容易引發(fā)交易對方不履約所造成的損失。(3)流動(dòng)性風(fēng)險方面：利用金融衍生工具避險并沒(méi)有使風(fēng)險消失，而是使風(fēng)險發(fā)生轉移。這就需要市場(chǎng)上又足夠的風(fēng)險愛(ài)好者進(jìn)行投機，在市場(chǎng)容量小的情況下，易出現因缺乏交易對手和流動(dòng)資本不足而無(wú)法履約的風(fēng)險。(4)營(yíng)運風(fēng)險方面：金融衍生工具是金融工程學(xué)創(chuàng )新的產(chǎn)物，由于其高度技術(shù)性和復雜性，更容易因人為錯誤而帶來(lái)?yè)p失。(5)法律風(fēng)險方面：金融創(chuàng )新的不斷加快，使得法律和監管措施跟不上金融合約的設計，容易產(chǎn)生因法律不明確和交易不受法律保障而引發(fā)交易糾紛的風(fēng)險。因此，金融衍生交易的風(fēng)險程度遠遠超過(guò)了傳統金融工具。如何對其進(jìn)行確認、防范和管理是金融衍生交易、監管和立法最為關(guān)注的課題。
金融衍生工具的法律及風(fēng)險的特殊性需要健全的法律制度規范和保障。那么現行的金融及其相關(guān)法律制度能否適應金融衍生市場(chǎng)發(fā)展的要求呢?盡管我國金融等領(lǐng)域的法律建設不斷取得進(jìn)展，但是還不能滿(mǎn)足金融衍生市場(chǎng)發(fā)展的制度需求，其存在的許多問(wèn)題和缺陷對金融衍生市場(chǎng)的創(chuàng )建提出了嚴峻的挑戰。
二、金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建面臨的金融衍生法律制度問(wèn)題
(一)我國金融衍生交易的立法狀況
我國金融衍生交易的立法可分為三個(gè)階段：(1)起步試點(diǎn)階段。早在1982年中國銀行就開(kāi)始提供外匯遠期交易服務(wù)，1988年國家外匯局發(fā)布的《金融機構代客戶(hù)辦理即期和遠期外匯買(mǎi)賣(mài)管理規定》給予了肯定。①但金融衍生場(chǎng)內交易還是開(kāi)始于1992年上海外匯調劑中心和上海證交所分別推出的外匯期貨和國債期貨，1993年的《外匯期貨業(yè)務(wù)管理試行辦法》和1995年的《國債期貨交易暫行管理辦法》予以確認。1993年海南首次推出深圳股價(jià)指數期貨。 1994年深交所的廈海發(fā)等6只認股權證轉配股獲準上市交易。(2)停止整頓階段。1994年后，金融衍生市場(chǎng)日益演變?yōu)橐粋�(gè)高投機賭博性的場(chǎng)所，并引發(fā)一系列嚴重違規事件。于是，上述交易被先后停止。場(chǎng)外交易也受?chē)栏裣拗�，�?995年的《關(guān)于禁止金融機構隨意開(kāi)展外匯衍生金融工具交易業(yè)務(wù)的通知》只允許進(jìn)行保值性交易。1997年的《可轉換公司債券管理暫行辦法》允許上市公司和重點(diǎn)國企發(fā)行可轉債。1999年的《期貨交易管理暫行條例》針對的是一般商品期貨。2001年的《國有企業(yè)期貨套期保值業(yè)務(wù)管理辦法》允許國企經(jīng)批準可利用境外期貨市場(chǎng)套期保值。(3)重新發(fā)展階段。今年伊始，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩定發(fā)展的若干意見(jiàn)》，提出了穩步發(fā)展期貨市場(chǎng)和開(kāi)發(fā)金融衍生產(chǎn)品的要求，標志著(zhù)我國發(fā)展金融衍市場(chǎng)重新啟動(dòng)。銀監會(huì )頒布的《金融機構衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》于今年3月1日正式實(shí)施，這是我國第一次對金融衍生場(chǎng)外交易進(jìn)行的全面規范。
(二)金融衍生立法面臨的挑戰
然而，金融衍生立法存在許多突出的問(wèn)題，難以應對其發(fā)展的要求：(1)先試點(diǎn)后規范的弊端。這是效仿西方國家先建場(chǎng)后立法的模式，但對我國不能適用。首先，西方金融衍生市場(chǎng)是建立在發(fā)達的基礎金融市場(chǎng)之上并適應其需求產(chǎn)生和發(fā)展起來(lái)的，具有廣泛的認同性。而我國一開(kāi)始就先天不足，在缺乏法律規范的情況下，容易滋生投機和混亂。其次，金融衍生工具不同于其他金融產(chǎn)品，在缺乏規范和監管時(shí)容易對市場(chǎng)造成沖擊。(2)內容基本上是強制性行政性規范。以期貨為例，1999年國務(wù)院頒布的《條例》是迄今為止金融衍生交易最高層次的立法。然而其內容重規范、輕發(fā)展，重限制、輕效率。例如，期交所無(wú)權上市新品種、期貨經(jīng)紀公司不得從事其他業(yè)務(wù)、金融機構不得從事期貨交易、對期貨行業(yè)自律管理缺乏規定等。(3)立法層次低、行業(yè)色彩重。目前，所出臺的相關(guān)規定基本上是由各部門(mén)頒布的，往往考慮本部門(mén)的情況和利益，部門(mén)之間的沖突在所難免。例如，銀監會(huì )頒布的上述《辦法》所稱(chēng)金融機構僅限于國內的銀行、信托投資公司、財務(wù)公司和金融租賃公司等，而且在從事與外匯、股票和商品有關(guān)的衍生產(chǎn)品交易時(shí)，不適用該辦法。
三、金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建面臨的金融基本法律制度問(wèn)題
近十年以來(lái)，金融改革和立法取得了重大成就，光全國人大制定的法律有：1995年《人民銀行法》(2003年修正)、《商業(yè)銀行法》(2003年修正)、《票據法》、《保險法》(2002年修正)，1997年《刑法》(涉及金融犯罪)，1998年《證券法》，2001年《信托法》，2003年的證券投資基金法》、《銀行業(yè)監督管理法》等�？梢�(jiàn)，我國基礎金融已形成比較完備的立法體系，但是，還不能滿(mǎn)足金融衍生市場(chǎng)發(fā)展的需要。上述法律幾乎沒(méi)有對金融衍生交易和監管作出規定，部分法律條文限制其發(fā)展的要求;金融衍生市場(chǎng)的發(fā)展還將對現行金融制度造成巨大的沖擊。
1、《人民銀行法》所建立的中央銀行的貨幣政策調控機制將面臨新的難題。金融衍生交易的杠桿性及其巨大的乘數效應大大改變了供求，這不僅使以一般商品和勞務(wù)的物價(jià)指數穩定作為貨幣政策的最終目標日益受到挑戰，以貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標受到削弱，而且使傳統貨幣政策工具的作用大大降低。①建立起與金融衍生市場(chǎng)發(fā)展相適應的新的貨幣政策框架，已迫在眉睫。
2、《商業(yè)銀行法》確立的法律制度基本上是建立在傳統業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)基礎上的，如存款人的保護、貸款等業(yè)務(wù)規則、財務(wù)會(huì )計監督管理等。對于中間業(yè)務(wù)規范不多，衍生業(yè)務(wù)更是沒(méi)有提及，隨著(zhù)銀行業(yè)“脫媒”的加劇，上述法律制度難以適應金融發(fā)展的需要。
3、現行《證券法》的一些規定嚴重限制了金融衍生市場(chǎng)的發(fā)展。根據規定，②證券信用交易被排除在外，這既包括外部信用如券商提供的融資融券，也包含證券期貨、期權和回購等交易雙方提供的內部信用。①再如，證券只能在證券交易所集中競價(jià)交易，對于場(chǎng)外交易和做市商等交易方式則為法律所禁止。同時(shí)，金融衍生交易的發(fā)展也給證券交易制度造成沖擊。例如，內幕人員可以用互換交易來(lái)實(shí)質(zhì)進(jìn)行股票的買(mǎi)賣(mài)，進(jìn)而獲得非法利益并規避了禁止內幕交易的規定。使用同樣方法，相關(guān)股東可以進(jìn)行短線(xiàn)交易買(mǎi)賣(mài)股票而避免公司歸入權的行使。②
4、信托的本質(zhì)是“受人之托，代人理財”，然而現代信托發(fā)揮了其獨特的融資功能，已基本表現為商事信托尤其是金融信托。隨著(zhù)投資工具的多元化和復雜化，信托法的內涵、信托制度等也發(fā)生了質(zhì)的變化。③鑒于“商事信托與民事信托在本質(zhì)上有出入，現行信托法所構建之民事信托法理，恐未必能完全適用于商事信托”。④因此，《信托法》確立的傳統民事信托制度難以應對金融發(fā)展之需。
5、其他金融法律制度也顯得捉襟見(jiàn)肘�！侗ｋU法》規定，保險公司的資金運用限于在銀行存款、買(mǎi)賣(mài)政府債券等。若運用金融衍生工具進(jìn)行避險或保值就成為不可能�！蹲C券投資基金法》僅僅適用于公募基金，對于私募基金未作規定，這使得對沖基金等金融衍生工具無(wú)法得以實(shí)施�！镀睋ā分械钠睋旧铣袚氖侵Ц督Y算功能而不是融資功能�！缎谭ā冯m將“破壞金融管理秩序罪” 單作一節，但尚無(wú)金融衍生工具犯罪的規定。雖然1999年刑法修正案增加了期貨的犯罪規定，但遠遠不能適應金融衍生市場(chǎng)發(fā)展的需要。
四、金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建面臨的相關(guān)法律制度問(wèn)題
1、合同法與金融衍生合約。合同制度是金融衍生交易的最基本的法律制度，但《合同法》沒(méi)有作出規定。作為無(wú)名合同，衍生交易合同的效力要依賴(lài)最相似的合同才能作出判斷，這不利于交易的穩定。
2、擔保法與信用擔保。金融衍生交易基本上是信用交易，離不開(kāi)擔保制度。特別是場(chǎng)外衍生交易，更需要交易一方提供信用擔保以降低風(fēng)險暴露。如國際上普遍采取國際互換與衍生工具協(xié)會(huì )(ISDA)信用支持文件。然而我國的擔保制度已與國際慣例不匹配。例如，按照《2001年ISDA保證金規定》，設定擔保時(shí)擔保物的所有權是轉移的，但是我國沒(méi)有讓于擔保制度，而且《擔保法》規定，設立擔保時(shí)不得約定轉移擔保物的所有權。于是，當擔保權人基于所有權轉移對擔保物進(jìn)行處置時(shí)，可能被法院認定為無(wú)效。
3、破產(chǎn)法與凈額結算的效力。在衍生交易中，凈額結算大大減少了雙方的支付金額，降低了信用風(fēng)險。問(wèn)題在于，當交易一方因違約而發(fā)生破產(chǎn)或清算事由時(shí)，交易的另一方根據協(xié)議規定提前凈額結算，并以結算出的凈額，作為雙方權利義務(wù)的最終數額時(shí)，在我國將面臨破產(chǎn)法上的難題。根據《破產(chǎn)法》規定，在法院受理破產(chǎn)案件前六個(gè)月至破產(chǎn)宣告之日期間內對未到期的債務(wù)提前清償的行為無(wú)效。
4、知識產(chǎn)權法與金融創(chuàng )新智力成果的保護。金融衍生工具是金融工程師創(chuàng )新智力成果的結晶。在國外，相關(guān)的立法和司法對此保護是有力的。如1983年美國道。瓊斯公司訴芝加哥期貨交易所采用與道。瓊斯工業(yè)指數相同的編制方法進(jìn)行期貨股指開(kāi)發(fā)。結果法院判被告侵權。⑤而我國知識產(chǎn)權立法還未將此作為保護客體，必將限制金融衍生領(lǐng)域的創(chuàng )新。
5、會(huì )計法律制度的挑戰�，F行會(huì )計制度是建立在權責發(fā)生制和歷史成本基礎上的，在衍生金融工具出現之后已暴露出其不適應性。權責發(fā)生制是以權利和責任的發(fā)生來(lái)決定收入和費用的確認標準，因而不能反映衍生金融工具的未實(shí)現損益;歷史成本是以交易發(fā)生時(shí)的實(shí)際成本為計量標準，因而在價(jià)格瞬息萬(wàn)變的金融衍生交易中，難以為投資者提供決策有用的信息了。
6、稅收法律制度的挑戰。衍生產(chǎn)品屬未實(shí)現的虛擬資產(chǎn)，在交易過(guò)程中，隨時(shí)可能出現買(mǎi)空賣(mài)空、平倉、交割或合約失效等各種不同的結果。因此，衍生產(chǎn)品交易在征稅環(huán)節、征稅時(shí)點(diǎn)和計稅依據等方面與傳統交易有所不同。①金融衍生交易過(guò)程比傳統金融交易過(guò)程復雜和不確定。因此無(wú)論是稅收體制還是稅收征管都面臨著(zhù)嚴峻的挑戰。
7、信用征信制度。一般市場(chǎng)交易中交易方是確定的，而金融衍生交易在大多數情況下交易對手是不確知的而且變化頻繁，只有在到期日交割時(shí)才能確定。因此，熟人社會(huì )的游戲規則和道德約束已經(jīng)不能在此發(fā)揮作用了，只有建立完備的征信系統，才能約束每個(gè)交易主體的行為，保障金融衍生交易的安全�？梢�(jiàn)，建立全國性的征信法律制度已迫在眉睫。
8、國際私法制度。金融衍生交易往往突破國家的界線(xiàn)，使金融市場(chǎng)國際化。許多問(wèn)題需要各國協(xié)調，或通過(guò)國內立法予以解決。由于我國的法律對金融衍生交易缺乏規定，使得在跨國交易中面臨著(zhù)法律沖突問(wèn)題，如凈額結算、平倉抵消、信用擔保以及跨國管轄等等迫切需要立法解決。
五、創(chuàng )建金融衍生市場(chǎng)的法律對策思考
金融衍生市場(chǎng)的創(chuàng )建是一項巨大的工程，涉及到整個(gè)金融及相關(guān)法律制度的的調整。限于篇幅，下文著(zhù)重從金融衍生市場(chǎng)的立法上進(jìn)行對策思考。
(一) 金融衍生立法指導思想的檢討與反思
由上文分析得知，我國金融衍生交易立法上過(guò)分謹小慎微，防范至上，在安全與效率的天平上過(guò)分強調安全。其具體表現為，立法滯后于發(fā)展需要，立法的內容多為限制性和禁止性規范。若遇到挫折，就采取以行政命令的方式予以取締的武斷態(tài)度。證券現貨市場(chǎng)和商品期貨市場(chǎng)能夠在挫折和坎坷中不斷發(fā)展和壯大，惟獨金融衍生交易卻通通夭折。不少學(xué)者對政府的輕率做法產(chǎn)生質(zhì)疑。②須知，效率是金融衍生交易的生命，正因為金融衍生工具大大提高了市場(chǎng)有效性，才獲得市場(chǎng)廣泛的認可。金融衍生工具是金融創(chuàng )新的結果，如果一味為了安全而犧牲效率，實(shí)際上是抹殺交易主體的創(chuàng )新精神。金融創(chuàng )新所改變的主要是市場(chǎng)交易關(guān)系，所謀求的首先是市場(chǎng)的接受和認可。③作為一種合同交易，金融衍生交易首先是由民法合同法調整的，作為一項民事活動(dòng)，國家按理不應進(jìn)行干預。只是鑒于金融在整個(gè)國民經(jīng)濟中的特殊地位以及金融衍生交易的經(jīng)濟特點(diǎn)，為維護穩定的市場(chǎng)秩序，政府在必要的時(shí)候依法對金融市場(chǎng)進(jìn)行干預。但政府的干預必須限制在法律規定的范圍內，一切為了保障安全的規范和措施應以確保交易主體的金融創(chuàng )新和交易效率為前提。因此，效率與安全兼顧應對是金融衍生立法確立的基本原則。
(二)金融衍生市場(chǎng)的法律框架設計
1、金融衍生交易合同制度。合同制度的設計應區分場(chǎng)內交易和場(chǎng)外交易。前者屬于標準化的合約，主要制度有：合約價(jià)值的確定、最小價(jià)位變動(dòng)制度、合約期限劃分制度、合約交割制度等。后者的形式復雜多樣，涉及到許多法律問(wèn)題，為此，一些國外相關(guān)組織對其進(jìn)行了標準協(xié)議的設計，如ISDA的主協(xié)議和系列文件。我國應借鑒這些做法，從一開(kāi)始就與國際接軌。
2、金融衍生市場(chǎng)主體制度。參與金融衍生市場(chǎng)的主體有：(1)監管機構。(2)行業(yè)組織。要通過(guò)立法加強行業(yè)組織的自治管理作用，彌補政府監管的局限性和引起的負作用。特別是場(chǎng)外交易，行業(yè)組織在行業(yè)管理、制定標準化協(xié)議方面發(fā)揮十分重要的作用。(3)交易所、結算所。我國證券市場(chǎng)實(shí)行二所分離的制度，而期貨交易則是二所合一。獨立于交易所的結算公司可防止交易所片面追求交易額而忽視風(fēng)險管理的傾向，提高結算速度，有利于形成分層管理的風(fēng)險防范機制，降低交易風(fēng)險。①(4)金融機構。
3、金融衍生市場(chǎng)行為制度。主要包括兩個(gè)方面交易制度和風(fēng)險控制制度。前者制度的設計遵循效率性原則，后者遵循安全性原則。每個(gè)方面又是由眾多具體的制度構成。如場(chǎng)內交易的風(fēng)險控制制度包括：保證金制度、每日無(wú)負債的結算制度、限倉制度漲跌停板制等。
4、金融衍生市場(chǎng)監管制度。
國內外學(xué)者對此論述較多，筆者針對目前現實(shí)情況著(zhù)重強調我國的金融監管體制要實(shí)現分業(yè)監管向綜合監管、機構監管向功能監管的轉變。 由于金融創(chuàng )新使金融機構和金融業(yè)務(wù)的界限日益模糊，使得各國金融監管體制也在進(jìn)行重大變革，逐漸由分業(yè)監管轉向混業(yè)監管轉變。英國于2000年通過(guò)的《金融服務(wù)市場(chǎng)法》以法律形式確定了金融監管局是唯一的對金融業(yè)進(jìn)行全面監管的執法機關(guān)。美國于1999年通過(guò)了《金融服務(wù)現代法案》之后，新監管模式以金融服務(wù)功能為標準進(jìn)行分類(lèi)管理。在我國，新修訂的《人民銀行法》中第九條規定了建立金融監管協(xié)調機制的條款，但是該機制至今仍然缺位，許多問(wèn)題難以得到及時(shí)有效的解決。應盡快建立以人民銀行為主導的金融監管協(xié)調機制，待到時(shí)機成熟時(shí)，成立專(zhuān)門(mén)的監管機構，并實(shí)現向功能監管的轉變。
六、上海期交所股指期貨――我國金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建及立法的起點(diǎn)選擇
(一)我國創(chuàng )建金融衍生市場(chǎng)的路徑選擇
如上所說(shuō)，金融衍生市場(chǎng)的創(chuàng )建和立法是一項巨大的工程，確定這項工程的起點(diǎn)相當重要。筆者參考一些學(xué)者的觀(guān)點(diǎn)，②對此進(jìn)行以下邏輯推演：
在創(chuàng )建的范圍上，應該是先個(gè)別后整體，根據條件和社會(huì )需求，成熟一個(gè)推出一個(gè)。對于遠期、期貨、期權和互換市場(chǎng)，我們不可能冒然整體推出。
在創(chuàng )建的組織形式上，應先重點(diǎn)發(fā)展場(chǎng)內市場(chǎng)，適度發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)。由于場(chǎng)內市場(chǎng)有嚴格的交易和監管制度，而場(chǎng)外市場(chǎng)標準化程度低、透明度不高、監管難度大，在我國當前基礎條件不足的情況下，應重點(diǎn)規范場(chǎng)內交易市場(chǎng)。一般來(lái)說(shuō)，期貨、期權屬于場(chǎng)內市場(chǎng)，而遠期、互換屬于場(chǎng)外市場(chǎng)。
在衍生工具的種類(lèi)上，應先易后難。從期貨市場(chǎng)的發(fā)展順序來(lái)看，期權是在期貨之后發(fā)展起來(lái)的，許多期權是以期貨合約作為標的物進(jìn)行交易的。因此，在金融期貨與金融期權的選擇上，應先推出金融期貨。
在金融期貨的種類(lèi)上，應選擇條件最充分的一種。金融期貨主要包括利率期貨、外匯期貨和股票指數期貨。由于目前利率、匯率還沒(méi)有市場(chǎng)化，而股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò) 10多年的發(fā)展，規模日益龐大、流動(dòng)性不斷增強，并且規避風(fēng)險的需求日益強烈。因此，股指期貨應成為我國金融期貨的首選品種。
在上市的交易場(chǎng)所上，宜在期交所而不是證交所。期貨交易與現貨交易在交易機制和風(fēng)險監管控制上有很大差別，在現貨市場(chǎng)交易衍生產(chǎn)品，容易把二者混在一起，并造成極大的市場(chǎng)管理風(fēng)險。
在金融衍生市場(chǎng)的布局上，應先選擇金融中心城市進(jìn)行試點(diǎn)，再完善推廣。
綜上分析，筆者認為，我國金融衍生市場(chǎng)創(chuàng )建的戰略起點(diǎn)選擇上，應首先在上海期交所推出股指期貨。
(一) 上海推出股指期貨的法制環(huán)境優(yōu)勢
上海推出股指期貨除了在經(jīng)濟、地理位置和人才等方面具有巨大的優(yōu)勢外，其在法律環(huán)境方面也有不可比擬的優(yōu)勢。
法律意識與誠信制度上，上海是我國經(jīng)濟中心城市，市場(chǎng)經(jīng)濟和法制觀(guān)念比較強。誠信制度建設一直走在全國的前面，《上海市個(gè)人信用征信管理試行辦法》已于今年2月1日起施行，是目前全國唯一開(kāi)展個(gè)人征信業(yè)務(wù)的城市。
立法經(jīng)驗上，上海期貨交易所是全國三大期貨交易所之一，多年來(lái)在規范交易所的建設方面積累了許多寶貴的經(jīng)驗。
監管制度上，上海針對分業(yè)監管的弊端，建立了重大事件即時(shí)協(xié)調和處理機制――“3+2”聯(lián)席會(huì )議制度，在金融混業(yè)化趨勢下發(fā)揮獨特的作用。
行業(yè)組織方面，上海率先于今年3月18日成立了期貨同業(yè)公會(huì )，在行業(yè)自治管理方面也走在全國的前面。
(三)上海推出股指期貨的立法建議
1、及時(shí)修改《期貨交易管理暫行條例》及其相關(guān)辦法，或盡快出臺《期貨交易法》，其規制范圍包括金融期貨，為股指期貨的立法創(chuàng )造條件。
2、借鑒《證券法》在規范證券市場(chǎng)上的經(jīng)驗和教訓，從一開(kāi)始就保證立法的正確導向。長(cháng)期以來(lái)我國證券市場(chǎng)發(fā)展的目的主要是為國有企業(yè)籌資服務(wù)的，因而，在證券立法上沒(méi)有把對投資者的利益保護放在首位，尤其表現在證券民事責任機制的缺失上。包括股指期貨在內的期貨立法應當加強對交易者的利益保護。
3、吸收國外的成功經(jīng)驗，從一開(kāi)始就與國際接軌。在合約設計、政府監管、風(fēng)險控制、法律制定等方面，可大膽借鑒國際經(jīng)驗，少走彎路，在股指期貨推出之初即與國際接軌。加強國際合作，建立共同開(kāi)發(fā)股指期貨的機制。
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