全流通背景下惡意并購的新特征及其影響

一、引言　　
　　惡意并購(Hostile Takeover)是指收購人的收購行動(dòng)雖遭到目標公司經(jīng)營(yíng)者的抵抗，但仍強行實(shí)施，或者沒(méi)有先與目標公司經(jīng)營(yíng)者商議而提出公開(kāi)出價(jià)收購要約。這種方式最早起源于20世紀60年代的英美，并在80年代初之后在全世界逐漸發(fā)展流行開(kāi)來(lái)。我國資本市場(chǎng)在發(fā)展的短短20余年間也出現并經(jīng)歷了惡意并購，如寶延風(fēng)波、申華事件、勝利股份股權之爭等。截止2005年我國共發(fā)生舉牌并購事件30余件，其中前10年發(fā)生13起，而近3年發(fā)生17起，大有頻率加快之勢。隨著(zhù)我國股權分置改革的逐步完成和全流通時(shí)代的來(lái)臨，在以爭奪控制權為目標的全流通資本市場(chǎng)上，惡意并購將會(huì )更加活躍，如近期寶鋼集團舉牌G邯鋼、申能集團舉牌大眾公用，都體現了惡意并購的活躍度。由于我國新公布的《上市公司收購管理辦法》要求流通股的要約價(jià)格與市價(jià)掛鉤，將要約提示性公告前30個(gè)交易日均價(jià)作為要約價(jià)格的底限，所以惡意并購對那些具有優(yōu)勢資源，但市值被低估的公司威脅最大，在全流通背景下，公司市值管理不善的上市企業(yè)將要隨時(shí)面臨被并購的危險。我國目前已經(jīng)具備了惡意并購劇烈發(fā)生的制度基礎和法律、經(jīng)濟環(huán)境，對于產(chǎn)業(yè)整合而言，惡意并購又有其強烈的內在動(dòng)力，可以預見(jiàn)今后我國的資本市場(chǎng)上將會(huì )出現比現在更多的惡意并購案例。與此同時(shí)，對抗惡意并購的反并購事件也會(huì )相應增多。惡意并購和反并購的激烈較量會(huì )給我國上市公司帶來(lái)諸多影響，并給監管工作帶來(lái)新的挑戰。本文力求在全流通的環(huán)境下，對惡意并購的特征和影響進(jìn)行分析。
　　
　　二、并購動(dòng)因的經(jīng)濟學(xué)分析
　　
　　由于惡意并購是并購的一種表現形式，所以其基本動(dòng)因是相關(guān)的，目前關(guān)于并購動(dòng)因的理論已經(jīng)很豐富，本文主要介紹以下幾個(gè)理論：
　　(一)西方并購理論簡(jiǎn)述
　　1.效率理論。效率理論認為企業(yè)并購能給社會(huì )和企業(yè)帶來(lái)潛在的收益，而且對于交易雙方來(lái)說(shuō)都能帶來(lái)各自效率的提高。該理論的內容主要包括以下三個(gè)子理論：(1)管理協(xié)同效應理論，即由于并購帶來(lái)的公司管理效率的提高，從而帶來(lái)公司效益的增加；(2)經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應理論，該理論是規模經(jīng)濟效應的直接反映，主要指在橫向和縱向的并購中對企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)效率的提高，從而提高企業(yè)收益；(3)財務(wù)協(xié)同效應理論，指并購企業(yè)在財務(wù)方面由于稅法、會(huì )計處理管理以及證券交易等因素而產(chǎn)生的效益，使得企業(yè)現金流互補、資本成本降低。
　　2.價(jià)值低估理論。價(jià)值低估理論認為當企業(yè)的真實(shí)市值和潛在價(jià)值被市場(chǎng)低估時(shí)，它就有可能成為擁有強大資金實(shí)力投資者的收購目標。通常用托賓比率Q的大小來(lái)衡量企業(yè)被并購的可能性，當Q

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