貨幣政策透明度的結構與體系的非完整性

[內容摘要]本文通過(guò)分析貨幣政策透明度基本結構的合理性，以及三類(lèi)透明度所發(fā)揮的不同作用，提出透明度建設不僅僅是透明程度的提高，更要注重透明度體系的完善。并且，針對我國目前不存在目標透明度，也不能建立目標透明度的事實(shí)，建議注重知識透明度的建設及其作用的發(fā)揮，使市場(chǎng)主體可以深入學(xué)習和理解央行的經(jīng)濟模型和貨幣政策決策規則，從而發(fā)揮貨幣政策透明度應有的作用。
　　[關(guān)鍵詞]貨幣政策；透明度；通貨膨脹率；非完整性
　　
　　引 言
　　
　　20世紀90年代以來(lái)，西方發(fā)達國家普遍通過(guò)貨幣政策透明度建設來(lái)抑制央行的欺騙沖動(dòng)，防止產(chǎn)生時(shí)間不一致行為。在通貨膨脹目標制下，加拿大、新西蘭和英國等國家中央銀行更是從目標、宏觀(guān)經(jīng)濟數據、經(jīng)濟模型、操作過(guò)程等多方面實(shí)現了透明化，建立了完整的貨幣政策透明度體系，并且在實(shí)踐中取得了令人滿(mǎn)意的效果。Haldane和Read(1999)的研究表明，在中央銀行進(jìn)行貨幣政策調整時(shí)，完全透明、完全可信的貨幣政策將使收益率曲線(xiàn)免于出現跳躍。然而，大多數貨幣體制都是非完全透明和可信的。其典型特征是，在官方利率發(fā)生變化的時(shí)候，收益率曲線(xiàn)會(huì )出現跳躍。但是，英國的證據表明，伴隨著(zhù)通貨膨脹目標制的引入以及一系列透明度改革的完成，收益率曲線(xiàn)的跳躍在相當大的程度上被阻抑了。顯然，透明度提高的效應通過(guò)收益率曲線(xiàn)的穩定性被表現出來(lái)，尤其在短期內更是如此。同時(shí)，隨著(zhù)通貨膨脹目標制的可信性不斷提高，即使貨幣政策發(fā)生變化，更長(cháng)期限的收益也會(huì )更加穩定。通貨膨脹目標制的實(shí)施使透明度建設具備了完整的體系，其中包含了通貨膨脹率明確而嚴格的目標，則其目標透明度自然是整個(gè)透明度體系不可缺少的組成部分，并發(fā)揮著(zhù)重要的作用。
　　
　　一、貨幣政策透明度的概念及分類(lèi)
　　
　　一般認為，貨幣政策透明度是指央行就政策目標、宏觀(guān)經(jīng)濟信息、央行決策過(guò)程相關(guān)依據和程序的公布程度。透明度提高，有利于公眾對貨幣政策制定和執行的過(guò)程進(jìn)行監督，從而約束央行的行為。國際貨幣基金組織在其《貨幣金融政策透明度良好行為準則》中認為，貨幣政策透明度是指一種環(huán)境，即在易懂、容易獲取和及時(shí)的基礎上，讓公眾了解有關(guān)政策目標及其法律、制度和經(jīng)濟框架，政策制定及其原理，與貨幣和金融政策有關(guān)的數據和信息，以及機構的職責。并且，該《行為準則》對透明度提出以下幾個(gè)要求：明確中央銀行和金融監管機構的作用、責任和目標；公開(kāi)中央銀行制定和報告貨幣政策決策的過(guò)程，以及金融監管機構制定和報告金融政策的過(guò)程；公眾對貨幣和金融政策的信息的可獲得性；中央銀行和金融監管機構的可信性和責任性。我們說(shuō)，透明度有利于實(shí)現公眾對央行的監督，在公眾監督之下，有助于央行更好地完成其責任，使社會(huì )福利最大化；而其可信性的增強，則有利于在長(cháng)期內使貨幣政策更具連續性，從而在一定程度上平抑長(cháng)期波動(dòng)，使經(jīng)濟穩定增長(cháng)。
　　以上定義顯示，貨幣政策透明度主要包括三個(gè)方面內容，即政策目標、決策過(guò)程和決策信息。顯然，要提高貨幣政策透明度也要從這幾個(gè)方面出發(fā)，Hahn(2002)認為，透明度應包含目標透明度、知識透明度和操作透明度。其中目標透明度是指中央銀行貨幣政策目標要明確，如果是單一目標，則自然明確，如果是多目標，則至少在一定時(shí)期內政策偏好必須明確。知識透明度，是指與貨幣政策相關(guān)的宏觀(guān)經(jīng)濟數據、經(jīng)濟模型，央行對未來(lái)經(jīng)濟狀況、通貨膨脹預期的知識和信息公布的及時(shí)和充分程度，以及公眾對其的理解程度。操作透明度指貨幣政策決策過(guò)程的公開(kāi)程度，主要包括決策方式、政策會(huì )議記錄和投票的公開(kāi)程度，以及對決策結果的解釋等。
　　
　　二、貨幣政策透明度的結構和原理
　　
　　既然貨幣政策透明度體系包括目標透明度、知識透明度和操作透明度，則三方面內容的組合自然就是貨幣政策透明度的基本結構，然而三類(lèi)透明度的作用卻并不完全相同。
　　
　　(一)三類(lèi)透明度發(fā)揮作用的基本原理及透明度基本結構的合理性
　　依據中央銀行公布的貨幣政策目標、宏觀(guān)經(jīng)濟信息、經(jīng)濟模型等，市場(chǎng)主體不僅要形成對宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的預期，還包括對中央銀行將采取的貨幣政策的預期。一般情況下，貨幣政策本身是保證通貨膨脹的一定目標范圍的，中央銀行的透明度體系只是根據經(jīng)濟形勢的現狀會(huì )不會(huì )使通貨膨脹改變來(lái)進(jìn)行貨幣政策決策，如果通貨膨脹狀況發(fā)生變化，則采取措施使之回到范圍內即可。此時(shí)，并不涉及對未來(lái)經(jīng)濟形勢的預期，因為此時(shí)的貨幣政策只是使現時(shí)的超越目標范圍的通貨膨脹率回到范圍內，并不是避免將來(lái)出現某種不合理狀況而采取貨幣政策。然而，將市場(chǎng)主體的預期全部整合為共同預期，卻可能會(huì )導致市場(chǎng)波動(dòng)的加大。機制是這樣的：如果市場(chǎng)主體發(fā)現通貨膨脹率超出目標范圍，并預期到中央銀行會(huì )采取措施使之回到范圍內，則市場(chǎng)主體并不會(huì )調整其投資和消費計劃，因為其相信通貨膨脹的升高只是暫時(shí)現象。如果中央銀行信守承諾，采取措施使之回到目標范圍內，則市場(chǎng)主體并不需要采取任何行動(dòng)。顯然，在以上分析中，發(fā)揮作用的是目標透明度和知識透明度，這兩者足以使市場(chǎng)主體相信中央銀行會(huì )采取貨幣政策使通貨膨脹率回到目標范圍內，然而對目前宏觀(guān)經(jīng)濟形勢是否過(guò)熱進(jìn)行認定卻成為一個(gè)困難的任務(wù)。當然，我們可以使用物價(jià)指數或者通貨膨脹率水平，但僅憑物價(jià)指數并不能確定目前宏觀(guān)經(jīng)濟形勢是否過(guò)熱，也許目前經(jīng)濟增長(cháng)是需要通貨膨脹率上升到某個(gè)程度的。如果當通貨膨脹率超出目標范圍就立即采取反通漲的貨幣政策，則可能形成誤判。而貨幣政策的結果也許可以壓制通貨膨脹，但也有可能造成經(jīng)濟衰退，則經(jīng)濟衰退的原因就是對宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的誤判，誤判的原因是僅憑通貨膨脹率來(lái)認定經(jīng)濟形勢是否過(guò)熱，而沒(méi)有全面地分析經(jīng)濟因素的影響。顯然，央行控制通貨膨脹率的目的是讓經(jīng)濟不過(guò)熱，也不過(guò)冷，保持穩定發(fā)展，但是通貨膨脹率并不是經(jīng)濟是否過(guò)熱的可靠憑據，通貨膨脹率的上升并不一定代表經(jīng)濟過(guò)熱。那么，當通貨膨脹率上升的時(shí)候，央行就必須對經(jīng)濟是否過(guò)熱做出判斷，既然僅憑通貨膨脹率并不能對經(jīng)濟是否過(guò)熱做出判斷，則中央銀行就可能誤判形勢。不幸的是，在完整的透明度體系中，卻必須單獨依據通貨膨脹率這一指標來(lái)確定貨幣政策，并執行貨幣政策。因此，在通貨膨脹目標制下，目標透明度效率比較高，其原因在于通貨膨脹率是經(jīng)濟是否過(guò)熱的一個(gè)最直接的反映指標。
　　對于經(jīng)濟是否過(guò)熱的判斷，三類(lèi)透明度的作用是不盡相同的。目標透明度的作用首先是判斷經(jīng)濟是否過(guò)熱，其初衷是利用將通貨膨脹率控制在目標范圍內，從而使經(jīng)濟不過(guò)熱，也不過(guò)冷，平穩發(fā)展。另外，當意外通貨膨脹產(chǎn)生時(shí)，可以穩定市場(chǎng)主體的預期，使其相信央行會(huì )立即采取措施使之下降，而不至于立即做出對投資和消費計劃的調整，而使通脹率大幅度上升，從而增加央行控制通貨膨脹的成本。而知識透明度，包括宏觀(guān)經(jīng)濟數據、經(jīng)濟模型、對未來(lái)預期的公布 等，可以使市場(chǎng)主體深入學(xué)習中央銀行是如何對貨幣政策進(jìn)行決策的，以及是如何判斷宏觀(guān)經(jīng)濟是否過(guò)熱的。其目的在于彌補僅憑通貨膨脹率判斷經(jīng)濟是否過(guò)熱的缺陷。于是，央行在知識透明度的建設中進(jìn)一步介紹其使用的經(jīng)濟模型，宏觀(guān)經(jīng)濟數據的詳細信息，甚至公布了貨幣政策報告來(lái)教會(huì )市場(chǎng)主體，央行是如何使用經(jīng)濟模型來(lái)分析宏觀(guān)經(jīng)濟數據的，是如何利用模型對未來(lái)形成預期的。然而，由于對經(jīng)濟過(guò)熱與否的判斷是一件復雜的事情，對于通貨膨脹率、宏觀(guān)經(jīng)濟數據，市場(chǎng)主體會(huì )形成不同的解釋?zhuān)挥忠驗槟Ｐ偷臈l件是會(huì )變化的，憑借某個(gè)經(jīng)濟模型難以做出準確判斷。因此，即使具備了目標透明度和知識透明度，還是不能避免形成對經(jīng)濟是否過(guò)熱的誤判。因而需要進(jìn)行操作透明度建設，由不同的專(zhuān)家分別對經(jīng)濟是否過(guò)熱形成判斷，并詳細分析和說(shuō)明原因。
　　
　　(二)貨幣政策的時(shí)滯及其對透明度體系的要求
　　以上分析顯示，央行對宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的判斷有可能失誤或存在偏差，即使對宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的判斷是準確的，采取的貨幣政策也不一定能解決現實(shí)問(wèn)題，原因是貨幣政策的力度是很難把握的；即使對經(jīng)濟形勢的判斷是準確的，采取的貨幣政策也是適時(shí)的，力度是準確的，其效應也可能是極其有限的，原因在于貨幣政策的執行是有時(shí)滯的，我們無(wú)法準確的判斷貨幣政策執行后什么時(shí)候開(kāi)始起作用。一般認為，央行無(wú)法克服貨幣政策的時(shí)滯，則由于時(shí)滯的存在，當時(shí)正確的貨幣政策在已經(jīng)不再適合的時(shí)間開(kāi)始發(fā)揮作用，會(huì )對經(jīng)濟穩定產(chǎn)生嚴重的負面影響�？梢�(jiàn)，貨幣政策透明度雖然可以讓市場(chǎng)主體了解和學(xué)習央行是如何判斷宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的，又是如何根據該判斷進(jìn)行貨幣政策決策的，甚至通過(guò)反對意見(jiàn)的表達標示了風(fēng)險，但仍然無(wú)法克服誤判的風(fēng)險和時(shí)滯問(wèn)題。由此我們得出結論：貨幣政策透明度的提高并不能克服央行誤判的風(fēng)險和解決執行時(shí)滯的問(wèn)題。央行并不能準確地判斷經(jīng)濟是否過(guò)熱，也不能準確地通過(guò)貨幣政策來(lái)抑制經(jīng)濟過(guò)熱，央行可以保證的僅僅是通貨膨脹率的穩定，或者說(shuō)叫做物價(jià)的穩定。但是我們要明確，雖然這并不能表明經(jīng)濟是否過(guò)熱，但卻是央行唯一能準確控制的，所以通貨膨脹率目標是重要的，也就是說(shuō)，目標透明度是重要的。
　　由于時(shí)滯問(wèn)題的存在，因此貨幣政策必須考慮對未來(lái)的預期，預期未來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的變化，然后在貨幣政策決策和執行中考慮這些因素。由于央行會(huì )在貨幣政策決策中考慮該因素，對未來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的預期就變得十分重要，市場(chǎng)主體必然也需要進(jìn)行該預期。那么，對于央行來(lái)說(shuō)，也就需要引導和管理市場(chǎng)對未來(lái)的預期。這一點(diǎn)也可以通過(guò)貨幣政策透明度建設部分得到解決。因此，透明度所應該解決的引導和管理市場(chǎng)預期的問(wèn)題應該分成兩個(gè)方面：一是引導和管理在現時(shí)狀態(tài)下市場(chǎng)主體對經(jīng)濟過(guò)熱的判斷以及央行貨幣政策的預期；二是引導和管理對未來(lái)一段時(shí)間內宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的預期；而其重點(diǎn)則在第二部分。
　　
　　三、我國的實(shí)踐
　　
　　由于貨幣政策透明度建設在許多國家發(fā)揮了良好的效應，我國央行也開(kāi)始著(zhù)手采取措施提高貨幣政策的透明度。然而，由于我國的貨幣政策體制的限制，目前情況下，透明度建設遇到一個(gè)問(wèn)題：真正意義的目標透明度沒(méi)有建立起來(lái)，目前也不太可能建立起來(lái)。
　　
　　(一)我國央行提高透明度的措施
　　《中國人民銀行法》規定中國貨幣政策的目標是“保持貨幣幣值穩定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)”。1996年起中央銀行正式采用貨幣供應量M1和M2作為貨幣政策的中介目標，開(kāi)始公布每年的貨幣供應量增長(cháng)率目標，包括N1和M2的目標區間，并按季度向社會(huì )公布各層次貨幣供應量統計數據，在每月中旬公布上月MO、M1和M2實(shí)際增長(cháng)率、金融機構短期和中長(cháng)期貸款、企業(yè)存款和儲蓄存款以及外匯儲備情況等月度金融統計數據。
　　中國人民銀行1996年創(chuàng )辦了《中國人民銀行文告》，該文告主要刊載有關(guān)金融方針政策、法律法規，以及中國人民銀行發(fā)布的制度、辦法、決定、通知、金融統計資料和其它需要公布的事項。
　　1998年3月開(kāi)始，央行堅持每月與各商業(yè)銀行召開(kāi)經(jīng)濟金融形勢分析會(huì )。會(huì )上，央行通報全國金融情況，并根據宏觀(guān)經(jīng)濟狀況對未來(lái)貨幣政策走向進(jìn)行預測；各綜合經(jīng)濟部門(mén)和商業(yè)銀行介紹其運行情況，并向央行提出貨幣信貸政策要求。
　　中國人民銀行貨幣政策司從2001年第1季度開(kāi)始，在每季度結束后對外公布季度《貨幣政策執行報告》。該報告以詳盡的統計數據闡明了貨幣政策執行情況、貨幣信貸概況、金融市場(chǎng)及宏觀(guān)經(jīng)濟運行狀況，并對下階段經(jīng)濟金融前景進(jìn)行預測，提出貨幣政策操作意見(jiàn)。
　　2002年起中國人民銀行開(kāi)始將貨幣政策決策依據和過(guò)程等知識向公眾公布，包括我國當前實(shí)施穩健貨幣政策的由來(lái)、內涵、實(shí)施效果，以及我國貨幣政策的目標和所要采取的措施等。
　　人民銀行網(wǎng)站可供公眾隨時(shí)查詢(xún)其公布的各種信息，包括中央銀行的職能、各種政策法規和大量宏觀(guān)經(jīng)濟和金融相關(guān)信息。這些信息包括人民銀行公告、季度與年度貨幣政策執行報告、政策調整及其相關(guān)解釋、貨幣政策委員會(huì )季度例會(huì )情況、對金融形勢與貨幣供應量和匯率狀況的分析說(shuō)明、貨幣供應量統計表、本外幣信貸收支表、貨幣當局資產(chǎn)負債表、匯率報表、外匯交易統計表、黃金和外匯儲備報表、企業(yè)商品價(jià)格指數、全國城鎮居民收人與物價(jià)信心指數表等。另外，央行也通過(guò)舉行新聞發(fā)布會(huì )和中央銀行負責人發(fā)表談話(huà)的方式來(lái)說(shuō)明央行的貨幣政策意向。
　　形勢分析會(huì )與《貨幣政策執行報告》以及其他公告形式提高了中央銀行貨幣政策的知識透明度，在市場(chǎng)主體和央行之間建立起有效的溝通和反饋渠道，有助于貨幣政策的傳導。
　　中國人民銀行1999年成立了貨幣政策委員會(huì )，并從當年6月開(kāi)始每季度召開(kāi)貨幣政策委員會(huì )會(huì )議，主要針對有關(guān)貨幣政策措施、貨幣政策與其他宏觀(guān)經(jīng)濟政策的協(xié)調等問(wèn)題進(jìn)行討論并提出建議，并在會(huì )后公布相關(guān)信息和會(huì )議決議。
　　我國央行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作建立了透明度較高的公告制度，每周二公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作的中標結果產(chǎn)生后，央行通過(guò)中央國債登記結算有限責任公司的“中國債券信息網(wǎng)”和全國銀行間同業(yè)拆借中心的“中國貨幣網(wǎng)”及時(shí)向社會(huì )公開(kāi)發(fā)布當日交易品種、期限、招標量、招標利率以及中標利率等相關(guān)信息。
　　
　　(二)我國透明度體系的非完整性
　　在通貨膨脹目標制下，通脹率目標一般被嚴格控制在一定范圍之內，必須長(cháng)期堅守。然而，我國目前公布的貨幣政策目標是貨幣供應量的M1和M2的目標值，且每年都有變化。顯然，該目標和通貨膨脹目標制下的通脹率目標存在明顯差別：作為中介目標的貨幣供應量的目標值只是央行對下一年度貨幣供應量的一個(gè)預期值或預期區間，并不是央行必須長(cháng)期堅守的目標。因此，該目標對于共同預期的形成不能產(chǎn)生明顯效用，只能顯示央行對一年內貨幣供應量的預測以及央行控制貨幣供應量的意向。依據目標透明度、知識透明度和操作透明度的分類(lèi)和定義，則貨幣供應量目標值屬于知識通明度的內容。
　　同時(shí)，目標透明度要求貨幣政策目標是單一的，避免多目標。然而，在我國目前的貨幣政策體系中，貨幣政策實(shí)質(zhì)上是多目標的，或者說(shuō)是被迫采用多目標的，包括物價(jià)穩定、經(jīng)濟增長(cháng)和匯率穩定。我國目前不可能采用貨幣政策單一目標，也就是說(shuō)，目標透明度建設目前是不能完成的。既然我國的貨幣供應量目標不符合目標透明度的基本要求，因此我國目前不存在目標透明度；同時(shí)，由于我國央行實(shí)質(zhì)上被迫采用多目標協(xié)調的貨幣政策，不能實(shí)施單一的通貨膨脹目標制，因此，我國目前也不可能建設所謂的目標透明度。然而，在完整的透明度體系內，目標透明度是知識透明度和操作透明度的基準，沒(méi)有目標透明度，就沒(méi)有貨幣政策目標的嚴格范圍，從而共同預期不易形成，可信性得不到改善。顯然，我國不能建設完整的透明度體系，則透明度體系必然具有非完整性的特征，然而這并不意味著(zhù)我國的透明度建設是失敗的、無(wú)效的。如前所述，知識透明度可以通過(guò)公布和介紹央行使用的經(jīng)濟模型，宏觀(guān)經(jīng)濟數據的詳細信息，甚至公布貨幣政策報告，來(lái)教會(huì )市場(chǎng)主體央行是如何使用經(jīng)濟模型來(lái)分析宏觀(guān)經(jīng)濟數據的，是如何利用模型對未來(lái)形成預期的。市場(chǎng)主體同樣能夠掌握央行判斷經(jīng)濟過(guò)熱與否的復雜和靈活規則，并掌握其決策的依據和方法，于是也能形成對央行貨幣政策的方向和力度的預期。那么在目標透明度缺乏的情況下，我國央行唯一的辦法就是加強知識透明度的建設，從而使透明度體系也能發(fā)揮應有的作用。
　　
　　四、結論
　　
　　綜上所述，目標透明度、知識透明度和操作透明度構成了貨幣政策透明度的基本結構，并且該結構表現出明顯的合理性。然而，三類(lèi)透明度各自卻發(fā)揮著(zhù)不同的作用，同時(shí)，其作用的發(fā)揮是相輔相成的。那么，透明度建設就不應該僅僅是提高透明程度的問(wèn)題，更重要的是注重透明度體系的完善；透明程度的提高是透明度建設的基本要求，體系的完善才是透明度發(fā)揮作用的關(guān)鍵。從我國目前提高透明度的措施來(lái)看，尚處于其程度的改善階段，結構的不合理是顯然的。另外，按照三類(lèi)透明度的定義，貨幣供應量目標屬于知識透明度的內容，因此我國并不存在目標透明度，并且，由于貨幣政策實(shí)質(zhì)上的多目標，也使得我國目前不能建立目標透明度。因而，透明度體系具有非完整性的特征。鑒于此，我國下一階段透明度建設的核心任務(wù)必須由程度的提高轉向結構和體系的完善，在目標透明度不能建立的情況下，更要注重知識透明度的建設及其作用的發(fā)揮，使市場(chǎng)主體可以深入學(xué)習和理解央行的經(jīng)濟模型和貨幣政策決策規則，從而保證物價(jià)的穩定，促進(jìn)國民經(jīng)濟平穩增長(cháng)。

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