對收益率曲線(xiàn)和貨幣政策的思考

非常感謝紐約經(jīng)濟學(xué)俱樂(lè )部邀請我今晚在此演講，借此機會(huì )我想與全球金融市場(chǎng)的專(zhuān)家們一起來(lái)探討一個(gè)有趣的金融現象：在過(guò)去的7個(gè)季度左右的時(shí)間里，伴隨著(zhù)緊縮的貨幣政策，長(cháng)期凈收益率僅有小幅上升。它為何沒(méi)有像以往的政策緊縮周期中所表現的那樣上升得更多？這種現象對于貨幣政策和經(jīng)濟前景來(lái)說(shuō)又意味著(zhù)什么?在下面的發(fā)言中，我更多的是提出問(wèn)題而不是回答問(wèn)題，特別是我認為：最近長(cháng)期收益率的表現對于貨幣政策的隱含意義并不清晰。我希望你們能認同這個(gè)觀(guān)點(diǎn)，即這些問(wèn)題由于和許多重要的經(jīng)濟金融問(wèn)題緊密相關(guān)而值得關(guān)注。在演講的開(kāi)始應當聲明：我所表達的只是個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，未必與我的聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )(FOMC)同事們的觀(guān)點(diǎn)相一致。 　　一、美聯(lián)儲的緊縮周期　　2004年6月底開(kāi)始的緊縮周期至少有四個(gè)明顯特征：第一，其開(kāi)始的時(shí)間比許多觀(guān)察家預期的要遲，FOMC在一個(gè)相當長(cháng)的時(shí)期內維持著(zhù)不同尋常的遷就性的貨幣政策，以確保經(jīng)濟擴張能夠自我持續，同時(shí)防止2003年通脹率的下降可能導致全面通縮的風(fēng)險——其結果將可能對經(jīng)濟發(fā)展和貨幣政策的功效造成嚴重的后果。因此，2003年聯(lián)儲首次明確表示：價(jià)格穩定是一個(gè)對稱(chēng)性目標，既要防止通脹率過(guò)低，也要防止通脹率過(guò)高�！　〉诙�個(gè)不同之處在于在政策緊縮之前發(fā)出信號的提前度。在緊縮周期開(kāi)始前幾個(gè)月以及整個(gè)周期內，每次FOMC會(huì )后發(fā)布的聲明都對政策未來(lái)的可能走向及其所依賴(lài)的經(jīng)濟狀況給出了定性指導，提供有關(guān)政策預期的信息有助于確保長(cháng)期利率和其他資產(chǎn)價(jià)格不會(huì )建立在比委員會(huì )預期的更快的緊縮步伐之上。而且，聲明以未來(lái)政策行動(dòng)產(chǎn)生的條件為中心，強調了決策者和金融市場(chǎng)參與者都必須持續關(guān)注經(jīng)濟的動(dòng)向�；仡欉^(guò)去，清晰的政策溝通帶來(lái)了明顯的好處，在增強貨幣政策有效性的同時(shí)減少了金融市場(chǎng)不必要的波動(dòng)�！　〉谌�，緊縮政策逐漸推進(jìn)，連續14次會(huì )議每次都增加0，25個(gè)百分點(diǎn)。在廣泛溝通的同時(shí)，這種漸進(jìn)的方式有助于穩定政策預期和減少市場(chǎng)波動(dòng)。此外，這種審慎的利率上升步伐使委員會(huì )有時(shí)間觀(guān)察經(jīng)濟的進(jìn)展并及時(shí)調整政策計劃和溝通策略。確切地說(shuō)，漸進(jìn)策略之所以可行，是因為通脹預期得到了抑制，這也證明了央行在金融市場(chǎng)、企業(yè)界以及居民中維持可信度的重要性�！　〉谒膫�(gè)方面，也是我今晚的主題，就是長(cháng)期利率的表現。 2004年6月30日以來(lái)，隔夜利率已經(jīng)上升了3.5個(gè)百分點(diǎn)，但 10年期國債名義收益率僅僅略有升高，不到4.75%，比4.5%的聯(lián)邦基金目標利率高不了多少，與1—3年的國債收益率基本持平。下面我將討論這種不尋�，F象的原因和后果。

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