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融資融券需要依仗期權
融資融券必須以備兌權證為基礎，一方面為兩融對沖風(fēng)險提供必要的工具，另一方面為兩融業(yè)務(wù)定價(jià)奠定基礎，那么是否需要依仗期權?
我們知道,推出融資融券對目前中國股市發(fā)展意義重大。而融資融券有一個(gè)十分需要意義則是為投資者提供了更加廣泛而靈活的融資方式,并且極有可能據此徹底改變投資決策理論的主體框架。然而對于利用融資融券業(yè)務(wù)來(lái)融資的方式,投資者在操作的時(shí)候應當十分謹慎,因為融資融券不同于普通的融資方式。
例如,A公司需要一筆資金投資某項目,希望通過(guò)融券方式獲取這筆資金。這筆融資與商業(yè)銀行貸款或債券融資就不同了,首先是獲取資金的代價(jià)不同,向銀行貸款或者債券融資,借款人需要向銀行或者投資者支付利息并到期還本;而融券需要向證券公司支付手續費并到期以證券形式償還證券公司。前一種情況,借貸的價(jià)格與條件是確定的,而后者,由于融券者(公司)需要償還證券公司所借證券(假設是股票),因為涉及將來(lái)股價(jià)波動(dòng),此種融券方式的代價(jià)變得不確定了。若融券時(shí)股價(jià)為10元錢(qián),等你償還的時(shí)候股價(jià)漲至20元,無(wú)形中融資的代價(jià)便提高了一倍,這必然是融券方不愿意看到的。
別說(shuō)我們所舉的例子太刻意,當你看完1000只白天鵝從眼前飛過(guò)時(shí),誰(shuí)又能保證飛過(guò)來(lái)的第1001只不是黑色的呢?
或許有人會(huì )說(shuō),風(fēng)險自來(lái)便是客觀(guān)存在的,此則是融券本身固有的風(fēng)險,參與前就應當想到并做好準備承擔的。不錯,風(fēng)險是客觀(guān)存在的,但問(wèn)題是當已經(jīng)認識到風(fēng)險的參與者試圖對沖風(fēng)險的時(shí)候,他們會(huì )發(fā)現市場(chǎng)并未給他們提供必要的對沖工具,這可就是市場(chǎng)建設的問(wèn)題了。
試想,如果開(kāi)展融券之前市場(chǎng)上有必要的股票期權在交易,情況便大不一樣了。借進(jìn)股票的投資者能夠買(mǎi)入股票的買(mǎi)權,股價(jià)上漲的風(fēng)險就能夠由此獲得對沖;借出股票的券商能夠買(mǎi)進(jìn)股票的賣(mài)權,以此對沖股價(jià)下跌的風(fēng)險。這樣的話(huà),融券業(yè)務(wù)就不會(huì )成為風(fēng)險傳播的工具,否則,風(fēng)險便真的要“乘著(zhù)融券業(yè)務(wù)的翅膀自由地翱翔了”。
沒(méi)有對沖工具,參與者不僅難以通過(guò)“全過(guò)程、全對沖”以管理風(fēng)險,他們也難以通過(guò)對沖原理來(lái)為融券業(yè)務(wù)本身定價(jià),那豈不是要投身于無(wú)定價(jià)機制的交易之中了嗎?沒(méi)有定價(jià)機制的交易又何談理性呢?
只有推出股票期權,才能解決融資融券面臨的風(fēng)險。例如復制期權來(lái)解決無(wú)股票期權的問(wèn)題,但很快便發(fā)現這其實(shí)只是個(gè)美好的愿望。市場(chǎng)上衍生品這么少(嚴格地說(shuō)中國大陸資本市場(chǎng)根本就沒(méi)有),邏輯上講,只能用基礎類(lèi)工具來(lái)復制,最簡(jiǎn)單的辦法就是,通過(guò)一定頭寸比例的國債與股票的組合來(lái)復制股票期權。且不說(shuō)這種做法本身就是個(gè)悖論,就算能行,復制出來(lái)的期權的執行價(jià)格有多少優(yōu)勢呢?據說(shuō)華爾街的投行們曾經(jīng)嘗試這樣做,即使克服了技術(shù)上的困難,這樣的期權也難以客觀(guān)地反映市場(chǎng)的預期。1987年股災以后,據說(shuō)已經(jīng)沒(méi)有人這樣做了。
在解釋期權在融券風(fēng)險對沖中的意義前,先來(lái)看看其他工具相比起來(lái)有哪些“弊端”。
先來(lái)看證券遠期合約,它雖然具有靈活性強、可以提前鎖定收益和成本等優(yōu)點(diǎn),然而在對沖過(guò)程當中難以“挽留”對對沖方有利的不確定性。例如合約中注明將來(lái)以10元的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)股票用于償還證券公司,可如果到時(shí)股價(jià)下挫到5元了,本來(lái)能夠得到的好處便被這一紙合約吞沒(méi)了。而期貨(這里指的是股指期貨)不但未能克服遠期合約的缺陷,而且還會(huì )在操作上顯得非常困難,因為需要準確計算出對沖頭寸的比例,即單一證券與股指之間的相關(guān)系數。坦率地講,這幾乎是不可能完成的任務(wù)。因為沒(méi)有人會(huì )懂得兩者之間將來(lái)的動(dòng)態(tài)相關(guān)情況,而憑借歷史數據測算出來(lái)的相關(guān)系數是十分不可靠的,也是與金融學(xué)的基本原則相背離的。
但期權便不同了,它能夠依據雙方的協(xié)定事前確定證券的執行價(jià)格,當執行時(shí)對沖方(這里指期權的多頭)能依據當時(shí)的具體情況決定是否執行這項期權。比如你擁有買(mǎi)方期權,執行價(jià)格為10元,假如到時(shí)實(shí)際股價(jià)高于10元,你便執行;若低于10元,你便放棄權利,所虧損的期權費能夠從現貨交易的獲利中獲得補償。如此,期權一方面解決了融券風(fēng)險的對沖,另一方面又能使融券者將證券價(jià)格波動(dòng)有利的因素掌握在自己手中。從這個(gè)角度來(lái)看,融資融券還需要其他金融產(chǎn)品創(chuàng )新的進(jìn)一步支持,這就是證券期權。
當然,期權的作用并不是僅僅是上面提到的這些。假如投資者將目光從“狹隘”的資本市場(chǎng)移向更廣闊的研究領(lǐng)域,就會(huì )發(fā)現完善的期權交易體系能夠將現有的許多理論向前大大地推進(jìn)一步,因為這個(gè)貌似簡(jiǎn)單的金融產(chǎn)品內部蘊藏著(zhù)一個(gè)瑰寶級的金融變量——波動(dòng)率。它不是有些教科書(shū)上所說(shuō)的依據歷史數據回歸出來(lái)的,而是隱含在當前期權價(jià)格當中。它是市場(chǎng)對將來(lái)波動(dòng)的客觀(guān)預期,是投資者客觀(guān)認識金融世界的一塊重要基石。近幾年以來(lái)西方金融學(xué)界最顯著(zhù)的研究成果幾乎均是建立在這塊基石之上的。
由此可見(jiàn),只有開(kāi)展股票期權交易,融券業(yè)務(wù)所要面臨的風(fēng)險對沖問(wèn)題和定價(jià)問(wèn)題才能解決,才能使融資融券真正成為健康的市場(chǎng)制度。
股票期權和融資融券什關(guān)系
股票期權和融資融券是不同的證券市場(chǎng)產(chǎn)品。
融資融券業(yè)務(wù)，就是具備一定條件的'客戶(hù)向證券公司借入資金買(mǎi)股票獲利或借入股票向市場(chǎng)賣(mài)出獲利的交易。由于融資融券需要有客戶(hù)的股票資產(chǎn)作為抵押，因此對客戶(hù)來(lái)說(shuō)屬于一種杠桿交易。
股票期權就是買(mǎi)入股票的權利，客戶(hù)支付一定費用買(mǎi)入股票期權，可以獲得到期時(shí)按約定價(jià)格買(mǎi)入或賣(mài)出股票的權利。當買(mǎi)入的期權價(jià)格上漲后，客戶(hù)可以賣(mài)出期權獲利。期權交易由于客戶(hù)起初只需支付少量的期權費，而存在較大的獲利可能，因此也是一種以小博大的操作。
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