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上市公司深陷“賭局”的四大類(lèi)型
引導語(yǔ)：對沖匯率風(fēng)險、對所需原料套期保值、發(fā)行可轉債進(jìn)行股本掉期、財務(wù)投資“失控”，都可能導致上市公司深陷“賭局”。
第一類(lèi)是為公司業(yè)務(wù)對沖匯率風(fēng)險。
對于具有海外業(yè)務(wù)的上市公司來(lái)說(shuō)，對匯率進(jìn)行對沖原本是最平常的鎖定風(fēng)險的做法之一，一般通過(guò)期貨互換和簡(jiǎn)單期權等基本的金融衍生產(chǎn)品就可以滿(mǎn)足需求，但是有些企業(yè)卻與外資投行做起了復雜的金融衍生品交易，演變成了一場(chǎng)類(lèi)似賭博的游戲。這一類(lèi)型的代表就是中信泰富。金融衍生品專(zhuān)家美國康奈爾大學(xué)教授黃明判斷，中信泰富的巨虧應定性為惡性的賭博投機案例，并給出了如下理由：“一是通過(guò)這些交易，中信泰富賺只可以最多賺5154萬(wàn)美元，而虧則是幾十倍的虧;二是需求與交易量的不對稱(chēng)，中信泰富只需要約30億澳元，但最大的倉位卻超過(guò)90億澳元，所以是賭博;第三，它最擔心的是澳元的升值，卻要購買(mǎi)澳元去投資，但是它套期保值的方式，正好當澳元升值的時(shí)候，對家會(huì )取消合約，所以這是非常惡性的賭博;第四，是使用了復雜的衍生產(chǎn)品。不知道是懂裝不懂，還是真的不懂，但其結果就是一個(gè)惡性的投機賭博”。
第二類(lèi)是對公司所需原料套期保值。
對以原油等大宗商品作為主要原料的企業(yè)而言，通過(guò)一些簡(jiǎn)單的金融衍生品(期貨和簡(jiǎn)單期權)對原料進(jìn)行套期保值本是對沖原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險的措施，但原本正常的套期保值最后也演變成了一場(chǎng)“概率”游戲。深南電就是典型的代表。深南電與高盛全資子公司杰潤的對賭交易簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)由兩份確認書(shū)組成，第一份確認書(shū)的有效期為2008年3月3日至12月31日，由三個(gè)期權合約構成：當浮動(dòng)價(jià)(每個(gè)決定期限內紐約商品交易所當月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結算價(jià)的算術(shù)平均數)高于63.5美元/桶時(shí)，公司每月可獲得30萬(wàn)美元的收益(20萬(wàn)桶×1.5美元/桶);浮動(dòng)價(jià)低于63.5美元/桶，高于62美元/桶時(shí)，公司每月可獲得(浮動(dòng)價(jià)-62美元/桶)×20萬(wàn)桶的收益;浮動(dòng)價(jià)低于62美元/桶時(shí)，公司每月需向杰潤公司支付與(62美元/桶-浮動(dòng)價(jià))×40萬(wàn)桶等額的美元;第二份確認書(shū)的有效期為2009年1月1日至2010年10月31日，也由三個(gè)期權合約構成：杰潤公司在2008年12月30日18 點(diǎn)前，有是否執行的選擇權;當浮動(dòng)價(jià)高于66.5美元/桶時(shí)，公司每月可獲得34萬(wàn)美元的收益(20萬(wàn)桶×1.7美元/桶);浮動(dòng)價(jià)高于64.8美元/桶，低于66.5美元/桶時(shí)，公司每月可獲得(浮動(dòng)價(jià)-64.8美元/桶)×20萬(wàn)桶的收益;浮動(dòng)價(jià)低于64.5美元/桶時(shí)，公司每月需要向杰潤公司支付與(64.5美元/桶-浮動(dòng)價(jià))×40萬(wàn)桶等額的美元。從該內容不難看出，如果油價(jià)往上漲，深南電獲利有限，而如果油價(jià)低于設定價(jià)，深南電的虧損將會(huì )加劇。雖然此事由于深南電采取了有爭議的做法而暫時(shí)陷入僵局，但是如果根據目前的油價(jià)執行該賭約的話(huà)，深南電的虧損可想而知。
第三類(lèi)是因發(fā)行可轉債進(jìn)行股本掉期。
有些上市公司為降低融資成本發(fā)行可轉債，同時(shí)為了對沖股價(jià)上漲帶來(lái)的可轉債虧損和股份攤薄的風(fēng)險而去做股份掉期，結果陷入和投行之間的“賭局”，并且由于金融海嘯引發(fā)股價(jià)下跌，陷入惡性循環(huán)：股價(jià)越跌，股份掉期損失越大，而股份掉期損失越大，則股價(jià)就進(jìn)一步下跌。碧桂園、中國傳動(dòng)就是此類(lèi)代表。以碧桂園為例，該公司2008年上半年凈利潤同比下滑28.5%至10.16億元，而業(yè)績(jì)倒退的根源便是2008年2月與美林簽署的一紙“對賭協(xié)議”。以2008年6月30日5.06港元的收盤(pán)價(jià)計算，該“對賭協(xié)議”使碧桂園損失約4.428億元。而按照2008年12月23日1.88港元的收盤(pán)價(jià)計算，碧桂園因為對賭產(chǎn)生的損失更高達14.1億港元。
第四類(lèi)是因為“不務(wù)正業(yè)”而投資衍生品。
部分上市公司在進(jìn)行財務(wù)投資時(shí)涉足金融衍生品，特別是在一輪牛市之后，不少上市公司發(fā)現投資證券金融產(chǎn)品可能比主業(yè)更容易賺取利潤。有“澳門(mén)李嘉誠”之稱(chēng)的柯為湘旗下的九龍建業(yè)就是這樣一個(gè)典型。2008年10月27日，九龍建業(yè)公告稱(chēng)，從2008年1月1日至10月22日，公司財務(wù)投資活動(dòng)巨虧37億港元，其中30億港元虧損發(fā)生在最近4個(gè)月。根據披露信息，公司訂立了若干場(chǎng)外或然遠期協(xié)議，其主要條款包括：在協(xié)議日期起52周內(約1年)按固定價(jià)格購買(mǎi)若干上市股份。根據協(xié)議，當股份價(jià)格上升至預定價(jià)位時(shí)協(xié)議就會(huì )終止。此外，為對沖風(fēng)險，九龍建業(yè)同時(shí)還訂立了另外一份場(chǎng)外或然遠期協(xié)議，在協(xié)議日期起52周內(約1年)按固定價(jià)格出售若干股份，以對沖公司因投資股票及衍生工具所承受的股價(jià)風(fēng)險。不過(guò)，當該協(xié)議涉及的股份跌至預定價(jià)位時(shí)，協(xié)議也會(huì )自動(dòng)終止。
從這兩份遠期協(xié)議的特征來(lái)看，第一份遠期協(xié)議的條款很像Accumulator(累股證)，而第二份遠期協(xié)議的條款則很像Decumulator(累股沽出票據)。就在九龍建業(yè)披露投資虧損之后，投行高盛宣布將該股的評級由“買(mǎi)入”調低至“沽售”，理由是虧損高于預期。高盛在報告中指出，這筆始料未及的巨額虧損顯示九龍建業(yè)的核心地產(chǎn)業(yè)務(wù)和非核心的財務(wù)投資業(yè)務(wù)已經(jīng)失去平衡。
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