全球創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)運作模式的績(jì)效比較

　　依據創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)之間的依存關(guān)系，全球創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的基本模式可細分為三種：獨立市場(chǎng)模式、附屬市場(chǎng)模式以及以歐洲EURO－NM為代表的新市場(chǎng)模式�！�

　　獨立運作模式。所謂獨立運作模式，是指創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)擁有獨立于主板市場(chǎng)的交易系統、監管系統和上市標準，完全是另外一個(gè)市場(chǎng)。采用這種模式的有美國NASDAQ、歐洲EASDAQ、日本JASDAQ以及我國臺灣的OTC市場(chǎng)等。如成立于1971年的NASDAQ市場(chǎng)是在與主板市場(chǎng)的競爭中發(fā)展壯大，到1999年12月底，NASDAQ共有4800多家上市公司，市值5萬(wàn)2千多億美元。并且美國所有高科技公司中，軟件類(lèi)94％、生物醫藥類(lèi)87％、電子部件類(lèi)81.9％、電腦和周邊設備類(lèi)88.8％、通訊設備類(lèi)86.8％均在NASDAQ上市�！�

　　附屬市場(chǎng)模式。這種模式是指創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)附屬于主板市場(chǎng)，與主板市場(chǎng)擁有共同的交易系統、監管標準和監察隊伍，所不同的只是上市標準的差別。英國的AIM、新加坡的SSEDAQ和我國香港創(chuàng )業(yè)板均采用了此種模式。如香港創(chuàng )業(yè)板是香港聯(lián)交所在主板市場(chǎng)之外建立的一個(gè)附屬市場(chǎng)，兩個(gè)市場(chǎng)均由香港聯(lián)交所負責經(jīng)營(yíng)運作，并有相同的運作程序。但兩個(gè)市場(chǎng)缺乏競爭關(guān)系，尤其科技企業(yè)擴大規模后有可能轉往主板市場(chǎng)，將影響創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展。如香港創(chuàng )業(yè)板首批掛牌公司之一的浩倫農業(yè)科技集團正申請其股票由創(chuàng )業(yè)板轉往主板市場(chǎng)掛牌�！�

　　新市場(chǎng)模式。該市場(chǎng)由通過(guò)聯(lián)合若干已經(jīng)存在的小盤(pán)股市場(chǎng)的交易系統而形成，其會(huì )員市場(chǎng)達成最低運作標準，具有實(shí)時(shí)的市場(chǎng)行情，承認彼此的會(huì )員資格。典型的是歐洲的EURO－NM市場(chǎng)，該市場(chǎng)成立于1996年3月1日，是一個(gè)專(zhuān)門(mén)為高成長(cháng)公司設計的各個(gè)股市間的網(wǎng)絡(luò )，由法國、荷蘭、德國、比利時(shí)、瑞士新市場(chǎng)等5個(gè)股票市場(chǎng)組成。到1998年底，共有165家上市公司，市值達369億美元。歐洲新市場(chǎng)的目的是要建立一個(gè)完全統一的泛歐洲高成長(cháng)股市網(wǎng)絡(luò )，網(wǎng)絡(luò )上的任何一點(diǎn)都可以取得全歐洲的信息和實(shí)現交易。其中德國新市場(chǎng)由法蘭克福證券交易所于1997年3月10日成立，是歐洲二板市場(chǎng)中運作最成功的市場(chǎng)，截止1999年4月，共有80家上市公司，市值為400多億美元�！�
　　　
　　不同模式的績(jì)效比較　

　　從不同模式的二板市場(chǎng)的運作績(jì)效來(lái)看，比較成功的二板市場(chǎng)往往是獨立型市場(chǎng)，而大多數的附屬型二板市場(chǎng)沒(méi)有達到預期的效果，市場(chǎng)規模較小，交易也不夠活躍。如附表所示，我們以NASDAQ、香港創(chuàng )業(yè)板以及歐洲Euro－NM為三種模式的代表，分別從上市公司數量、總市值、平均市盈率、日均交易量以及正式會(huì )員數等5個(gè)指標來(lái)比較三種模式的運作績(jì)效。不難看出，以美國NASDAQ為代表的獨立市場(chǎng)模式最為成功，而附屬市場(chǎng)模式的績(jì)效最差�！�

　　不同模式的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)在運作績(jì)效方面的差異較大，其原因是多方面的：　

　　創(chuàng )業(yè)板與主板市場(chǎng)之間競爭秩序與競爭規則的制度安排不同。在獨立市場(chǎng)模式下，競爭機制得以在公平公正的秩序和規則下展開(kāi)。相對于主板市場(chǎng)，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)盡管起步晚、初始規模小，但優(yōu)勢則是面對新興產(chǎn)業(yè)和中小企業(yè)、門(mén)檻較低、未來(lái)發(fā)展潛力巨大。因此，如果展開(kāi)公平競爭，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的成長(cháng)速度往往更快，通過(guò)不斷創(chuàng )新而擴大后發(fā)優(yōu)勢。但在附屬市場(chǎng)模式下，二板市場(chǎng)的成長(cháng)性更多地被主板市場(chǎng)所利用，如附屬市場(chǎng)模式中二板市場(chǎng)中的科技企業(yè)隨著(zhù)規模的擴大和盈利能力的提升隨時(shí)有可能被轉至主板市場(chǎng)交易，在一定程度上削弱了二板市場(chǎng)的活力�！�

　　創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)所處經(jīng)濟體的產(chǎn)業(yè)結構和技術(shù)實(shí)力有別。美國NASDAQ堪稱(chēng)運作最為成功的二板市場(chǎng)，德國的新市場(chǎng)也成績(jì)不俗，而英國、日本和我國香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)則一直低迷。這與其所在國家或地區的經(jīng)濟發(fā)展水平、產(chǎn)業(yè)結構狀況和科技實(shí)力密切相關(guān)。美國的高新技術(shù)企業(yè)實(shí)力強勁、產(chǎn)業(yè)升級速度大大領(lǐng)先于英國和日本，從而為NASDAQ市場(chǎng)提供了大量素質(zhì)一流的藍籌高科技公司，促進(jìn)了創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的繁榮。德國的技術(shù)水平和經(jīng)濟實(shí)力在歐洲首屈一指，支持了本國二板市場(chǎng)的興旺，而英國、日本的產(chǎn)業(yè)升級步伐就相對緩慢，二板市場(chǎng)得不到經(jīng)濟基礎的強力支撐，同樣我國香港地區也缺乏充足的創(chuàng )業(yè)板上市公司資源�！�

　　各創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的國際化程度不同。美國NASDAQ市場(chǎng)具有非常高的國際化程度，吸收了眾多的海外高科技企業(yè)加盟，壯大了自身實(shí)力，而英國、日本以及我國香港的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)都面臨著(zhù)進(jìn)一步提高國際化程度的艱巨任務(wù)�！�
　　　
　　獨立模式是最佳選擇　

　　目前我國創(chuàng )業(yè)板籌備已有一年多的時(shí)間。從全球創(chuàng )業(yè)板運作實(shí)踐來(lái)看，如何保證創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的健康發(fā)展，又繼續壯大我國主板市場(chǎng)，將是管理層進(jìn)行制度設計時(shí)所面臨的重大難題。而從上面的比較來(lái)看，獨立運作模式是最好的選擇�！�

　　所以，我國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)應當借鑒美國NASDAQ市場(chǎng)的作法，采用獨立的運作模式，使主板與創(chuàng )業(yè)板在競爭與合作中共同發(fā)展。預計創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)推出后不久即可形成一定的規模，通過(guò)強化競爭破除主板市場(chǎng)的壟斷、降低成本及提升服務(wù)質(zhì)量，并提高證券市場(chǎng)的效率。競爭是指在一級市場(chǎng)上，創(chuàng )業(yè)板和主板將分享上市資源??中國潛在的上市公司；在二級市場(chǎng)上，創(chuàng )業(yè)板將分流主板的資金資源。但同時(shí)創(chuàng )業(yè)板作為依從國際慣例運作的高度規范的市場(chǎng)，對主板必將產(chǎn)生示范效應和擴散效應，促進(jìn)主板市場(chǎng)解決歷史遺留問(wèn)題，引導其加快結構改革和制度建設，推動(dòng)主板市場(chǎng)的市場(chǎng)化、規�；�進(jìn)程。

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