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PPP專(zhuān)項債緩解項目融資難 ，打通PPP全生命周期
業(yè)界認為，PPP專(zhuān)項債的推出不僅能打通PPP全生命周期、降低 PPP項目的融資成本，也有利于化解地方政府的債務(wù)問(wèn)題。這些信息大家是否要關(guān)注呢?
千呼萬(wàn)喚始出來(lái)
繼PPP項目資產(chǎn)證券化推出之后，PPP融資渠道又添新成員。近日，發(fā)改委印發(fā)《政府和社會(huì )資本合作(PPP)項目專(zhuān)項債券發(fā)行指引》(下文簡(jiǎn)稱(chēng)《指引》)，PPP專(zhuān)項債正式出臺。
早在2015年5月27日，發(fā)改委就在《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項目建設促進(jìn)經(jīng)濟平穩較快發(fā)展的通知》中，鼓勵企業(yè)發(fā)債用于特許經(jīng)營(yíng)等PPP項目建設。2016年12月，國家發(fā)改委投資司副司長(cháng)韓志峰曾透露，發(fā)改委正在研究設立PPP專(zhuān)項企業(yè)債券。據了解，目前市場(chǎng)上，已有部分PPP項目債以及結構化產(chǎn)品。
北京德恒律師事務(wù)所合伙人、國家發(fā)改委PPP專(zhuān)家庫法律專(zhuān)家黃華珍律師對第一財經(jīng)記者介紹到，PPP融資產(chǎn)品主要分三個(gè)階段，發(fā)起階段目前主要靠PPP基金，建設期可以依靠企業(yè)債和項目專(zhuān)項債融資，運營(yíng)階段則有PPP資產(chǎn)證券化。黃華珍指出，PPP資產(chǎn)證券化可以滿(mǎn)足運營(yíng)時(shí)期的社會(huì )資本方的融資需求，但從目前市場(chǎng)案例來(lái)看，尚未實(shí)現真正意義上的項目融資。
而此次發(fā)改委印發(fā)的《PPP項目專(zhuān)項債券發(fā)行指引》則更加有的放矢，相比于傳統融資方式，PPP項目專(zhuān)項債兼具效率高、條件寬、靈活度高、融資成本低等特點(diǎn)。
黃華珍指出，相比于普通企業(yè)債，PPP專(zhuān)項債具有以下特征：第一，更關(guān)注 PPP 項目未來(lái)現金流，發(fā)行主體更加寬泛，主體和債務(wù)率的限制放寬;第二， PPP專(zhuān)項債比企業(yè)債期限更長(cháng)，覆蓋項目的全生命周期;第三，增信措施方面，引入項目融資概念，具備一定條件的可以不設置差額補償機制。
一位券商分析師對記者表示，PPP專(zhuān)項債發(fā)行要求和資金使用等方面也極具亮點(diǎn)。從資金使用方面來(lái)看，《指引》允許企業(yè)使用不超過(guò)50%的債券募集資金用于補充營(yíng)運資金，而普通企業(yè)債募集資金來(lái)補充營(yíng)運資金的上限比例為40%;從審核效率來(lái)看，PPP項目專(zhuān)項債券比照加快和簡(jiǎn)化審核類(lèi)債券的審核程序，審核效率高，批復文件有效期比一般企業(yè)債券延長(cháng)1年。
中泰證券認為，從發(fā)行條件來(lái)看，發(fā)行項目收益債可不設置差額補償機制，發(fā)行條件有所放寬;從募集資金用途來(lái)看，募集資金既可以用于 PPP 項目建設、運營(yíng)，又可償還已直接用于項目建設的銀行貸款，用途十分靈活;從融資成本來(lái)看，通過(guò)債券市場(chǎng)融資可以有效地為 PPP 項目資金定價(jià)，減少信息的不對稱(chēng)性，降低PPP項目的融資成本。
打通PPP全生命周期
對于建設期的PPP項目融資來(lái)說(shuō)，黃華珍指出，此次制度推出有著(zhù)很強的意義，PPP專(zhuān)項債在項目建設期發(fā)行，可以與PPP資產(chǎn)證券化二者形成互補，從而有效覆蓋PPP項目的全生命周期。中泰證券也認為，PPP項目專(zhuān)項債的發(fā)行可極大支持項目建設期的融資需求，解決PPP項目進(jìn)入問(wèn)題;PPP資產(chǎn)證券化可解決投資者退出需求，二者將形成前端+后端有效互補。
相比于一直以來(lái)依賴(lài)政府信用的城投債，黃華珍認為，PPP專(zhuān)項債的推出，有利于化解地方政府的債務(wù)問(wèn)題;另外，債券本身以項目本身信用為基礎，尤其對于資質(zhì)一般的平臺主體，在拓展融資渠道上有著(zhù)很強的意義。
近日，財政部在《關(guān)于進(jìn)一步規范地方政府舉債融資行為的通知》(下稱(chēng)“50號文”)中確指出，地方政府不得以借貸資金出資設立各類(lèi)投資基金，嚴禁地方政府利用PPP、政府出資的各類(lèi)投資基金等方式違法違規變相舉債。
交通銀行金融研究中心高級研究員劉學(xué)智此前在接受第一財經(jīng)記者采訪(fǎng)時(shí)表示，部分區縣級的PPP項目的資金來(lái)源，其實(shí)是政府與社會(huì )資本方分別向銀行借，存在一定的風(fēng)險隱患。“50號文”明確指出，地方政府不得以借貸資金出資設立各類(lèi)投資基金，嚴禁地方政府利用PPP、政府出資的各類(lèi)投資基金等方式違法違規變相舉債。劉學(xué)智認為，“50號文”的出臺，有助于地方債務(wù)風(fēng)險的防控與疏導。
中信證券研究員呂品對第一財經(jīng)記者表示，PPP專(zhuān)項債的推出，與“50號文”有著(zhù)異曲同工之妙。在規范地方政府舉債的同時(shí)，保障PPP項目合理合規的融資渠道，有著(zhù)開(kāi)正門(mén)堵旁門(mén)的功效。
中泰證券認為，50號文和《指引》的同步推出，實(shí)際上是通過(guò)對投資基金等融資平臺的限制，倒逼政府轉向規范的PPP模式，客觀(guān)上將大大推進(jìn)PPP的健康持續發(fā)展。
仍需配套評級
不難發(fā)現，PPP推出以來(lái)，政府支持力度不減。今年以來(lái)，PPP項目落地率穩步提升，投資額再創(chuàng )新高。根據財政部PPP中心公布的數據顯示，截至2017年3月末，全國入庫PPP項目合計12287個(gè)，投資額14.6萬(wàn)億元，比上月末凈增項目503個(gè)、投資額6114億元;比去年末凈增項目1027個(gè)、投資額10686億元;比去年同期凈增項目4566個(gè)、投資額57880億元。
另外，5月份第二批資產(chǎn)證券化PPP項目推薦清單出爐，有8個(gè)項目入圍。對此，一位評級人士對記者表示，市場(chǎng)對于PPP資產(chǎn)證券化和項目債的投資熱情呈現兩極分化的態(tài)勢。以第二批資產(chǎn)證券化PPP項目為例，項目入圍當天即獲得市場(chǎng)的熱捧。
相比之下，市場(chǎng)上大部分PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和項目債的認購度并不高。究其原因，一位業(yè)內人士認為，一方面是當前市場(chǎng)中PPP項目本身魚(yú)龍混雜;另一方面，在傳統的評級思路下，參與方的主體評級、是否有擔�；刭徣允窃鲂诺闹饕绞�，因此當前市場(chǎng)中，大部分PPP項目債和結構化產(chǎn)品難以獲得很好的評級。
前述分析師對記者表示，PPP專(zhuān)項債倡導由項目公司發(fā)行，對解決地方政府債務(wù)問(wèn)題有著(zhù)很強的意義，但由于PPP項目公司成立時(shí)間短、股權結構不穩定等特點(diǎn)，當前市場(chǎng)對項目公司發(fā)債認可度仍不高。發(fā)項目收益債還是需要許多政策配套，比如債券投資相伴而生的評級，需要建立新的適合PPP項目投融資的規則。未來(lái)仍需多方探索，進(jìn)一步提高PPP專(zhuān)項債的市場(chǎng)認可度。
一位銀行投行部人士對記者表示，項目本身評級是需要關(guān)注的一方面，另一方面則是引入合適的資本。PPP由于項目周期較長(cháng)，銀行等資金并不是最佳的投資方;在期限匹配方面，保險資金、社�；鸬韧顿YPPP專(zhuān)項債是比較合適的。
近日，中國保監會(huì )發(fā)布《關(guān)于保險資金投資政府和社會(huì )資本合作項目有關(guān)事項的通知》，在投資方式、監管標準、綠色通道等方面對投資作出支持和引導�！锻ㄖ芬仓�(zhù)重加強風(fēng)險管控，防范投資風(fēng)險。一是明確對PPP項目、主要社會(huì )資本方和政府方的監管要求，保障項目合法合規，控制項目建設和運營(yíng)風(fēng)險。二是強化投資計劃管理，明確受托人管理職責，把風(fēng)險管理責任交給市場(chǎng)主體，并完善保險資金退出機制。三是建立外部專(zhuān)家風(fēng)險評估機制和監管聯(lián)動(dòng)機制，充分揭示、披露和監測投資風(fēng)險。
黃華珍指出，保險資金尤其是壽險，是除了養老金和社保以外，為數不多的與PPP項目在期限上如此匹配的資金;另外，在投資額度方面，保險資金的體量能很好地與PPP的體量相配。
而在資金回流保障上，市場(chǎng)對于PPP項目投資與部分PPP專(zhuān)項債未來(lái)的投資回報存在分歧。在PPP項目龍魚(yú)混雜的情況下，部分PPP項目未來(lái)資金流存在不確定性，因次機構對于一些PPP項目債認購積極性并不高;也有市場(chǎng)人士指出，由于大部分項目債相對于企業(yè)債收益較高，PPP政策紅利仍會(huì )吸引一些特定的投資群體。
黃華珍指出，險資參與投資時(shí)需要注意以下幾點(diǎn)，第一，投資保障問(wèn)題，要設置合法合規的增信機制，建立項目全周期的資金安全管理;建議和專(zhuān)業(yè)管理能力比較強的產(chǎn)業(yè)基金配合;第二，項目本身合規性管理，發(fā)揮專(zhuān)業(yè)律師作用，從而可以甄別規范的真PPP項目，而不是以PPP包裝的政府違規舉債融資;第三，樹(shù)立合理的項目篩選機制，機構應篩選符合自身風(fēng)險偏好的項目，建立符合PPP特征的信用評級體制，穩定現金流，國計民生和國家重大基建項目，軌道交通、公路橋梁、一帶一路;第四，關(guān)注市場(chǎng)機遇，實(shí)現產(chǎn)業(yè)鏈整合，比如險資一直以來(lái)富有投資經(jīng)驗的醫療和養老產(chǎn)業(yè)上，充分利用PPP市場(chǎng)紅利，挖掘市場(chǎng)資源。第五，關(guān)注項目融資管理能力提升，建立專(zhuān)業(yè)人才管理團隊，建立投后管理機制等等。
PPP項目融資推出新機制
PPP項目融資成本相對較高，主要原因是資金門(mén)檻高，啟動(dòng)項目時(shí)還需大量拆借銀行資金。這是中小民企投資意愿較低的一個(gè)重要原因，國企也常常因此增加自身財務(wù)壓力、資金風(fēng)險上升。國家發(fā)展和改革委員會(huì )日前正式印發(fā)PPP項目專(zhuān)項債券發(fā)行指引，鼓勵上市公司及其子公司發(fā)行PPP項目專(zhuān)項債券。
PPP項目專(zhuān)項債券的發(fā)行形式既可以是普通企業(yè)債券，也可以是項目收益債券。特別是后者，可以不受社會(huì )資本方自身條件的限制，更多關(guān)注PPP項目未來(lái)現金流。專(zhuān)項企業(yè)債券有望緩解PPP運營(yíng)企業(yè)長(cháng)期以來(lái)融資難這一關(guān)鍵問(wèn)題�！吨敢访鞔_由PPP項目公司或社會(huì )資本方發(fā)行、募集資金主要用于以特許經(jīng)營(yíng)、購買(mǎi)服務(wù)等PPP形式開(kāi)展項目建設、運營(yíng)的企業(yè)債券。PPP項目專(zhuān)項債券應符合《公司法》《證券法》《企業(yè)債券管理條例》及相關(guān)規范性文件的要求。
其中，以項目收益債券形式發(fā)行PPP項目專(zhuān)項債券，原則上應符合《項目收益債券管理暫行辦法》的要求;鼓勵上市公司及其子公司發(fā)行PPP項目專(zhuān)項債券;PPP項目專(zhuān)項債券發(fā)行人可根據項目資金回流的具體情況科學(xué)設計債券發(fā)行方案，支持合理靈活設置債券期限、選擇權及還本付息方式，債券存續期不得超過(guò)PPP項目合作期限;PPP項目專(zhuān)項債券批復文件有效期不超過(guò)2年;債券發(fā)行時(shí)發(fā)行人自身條件和PPP項目基本情況應當未發(fā)生可能影響償債能力的重大不利變化。
此前，國家發(fā)改委、證監會(huì )2016年12月26日聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)傳統基礎設施領(lǐng)域和社會(huì )資本合作(PPP)項目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》。PPP項目資產(chǎn)證券化后，不僅可以緩解政府的資金壓力，也為社會(huì )投資進(jìn)退提供了通道。只要PPP項目運營(yíng)符合要求，理論上兩年后社會(huì )資本方可以提前收回投資，這提高了社會(huì )資金的使用效率和投資熱情，也降低了社會(huì )資金進(jìn)入的門(mén)檻。從《指引》和《通知》的精神來(lái)看，專(zhuān)項債方便PPP項目初期融資、ABS為社會(huì )資本提供了后續的退出通道，這些都為PPP項目的進(jìn)一步推廣提供了便利。需要注意的是，在實(shí)際操作中，地方政府可能將不適合PPP范疇的項目作為PPP項目進(jìn)行項目債融資或者資產(chǎn)證券化，成為另一種形式的城投債，應當預防PPP融資中的道德風(fēng)險、風(fēng)險隔離和項目主體評級的客觀(guān)性。
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