- 相關(guān)推薦
我國證券公司上市途徑
不同證券公司的經(jīng)營(yíng)理念、資產(chǎn)規模、業(yè)務(wù)資源稟賦、人力資源、治理結構和風(fēng)險控制等因素影響公司的經(jīng)營(yíng)績(jì)效。通過(guò)IPO上市的證券公司，治理結構完善，贏(yíng)利能力較強;而借殼上市的公司，一般都是達不到上市條件，贏(yíng)利能力相對較弱的公司，雖然通過(guò)借殼上了市，但經(jīng)營(yíng)理念、資源稟賦都不是一時(shí)能夠改變的，所以贏(yíng)利能力的提高還需要一個(gè)長(cháng)期的過(guò)程。
一、證券公司上市的途徑
目前，我國證券公司的上市途徑有兩種：一是借殼，一是首次公開(kāi)發(fā)行股票(IPO)。在股市活躍的上市環(huán)境下，企業(yè)一般都是通過(guò)直接IPO方式上市，在股市低迷、直接上市存在困難的情況下，買(mǎi)殼上市成為部分證券公司上市的捷徑。借殼或是IPO，這兩種方式在時(shí)間周期、交易成本、操作程序等方面都有所不同。對一些符合條件的優(yōu)質(zhì)證券公司來(lái)說(shuō)，IPO應作為其首選，這不僅有利于股東利益的最大化，使企業(yè)形象得到大大提升，而且有利于公司長(cháng)期穩健的發(fā)展;對那些短期內無(wú)法達到IPO財務(wù)指標要求，或在券商IPO潮的競爭中優(yōu)勢不明顯的券商，借殼是其盡快實(shí)現上市目標的較好選擇。這主要是因為IPO的門(mén)檻較高，例如持續三年盈利等，由于證券市場(chǎng)的波動(dòng)起伏比較大，使得多數證券公司很難保持贏(yíng)利的連續性。與IPO相比較，借殼上市的優(yōu)勢在于耗時(shí)短，只要重組方案得到雙方認可，獲批以后，證券公司就可以在短時(shí)間內實(shí)現上市。因此，借殼上市成為當前證券公司上市所選擇的捷徑。
買(mǎi)殼和IPO作為兩種上市途徑各有利弊。對證券公司來(lái)說(shuō)，是選擇IPO還是買(mǎi)殼有以下因素的考慮。一是公司的股權結構。部分公司的股東過(guò)于分散，控股股東持股比例過(guò)低，這不利于形成股東一致意見(jiàn)及要面對股權稀釋所帶來(lái)的問(wèn)題，這類(lèi)企業(yè)適合做IPO。二是自身的贏(yíng)利狀況。對部分出現虧損的公司來(lái)說(shuō)，一些證券公司的贏(yíng)利極不穩定，特別是自營(yíng)證券對贏(yíng)利的沖擊，經(jīng)常出現大虧大贏(yíng)的局面，因此這些公司無(wú)法達到實(shí)行IPO的要求，只能借殼。
(一)證券公司借殼上市的利弊
1、有利方面。一是上市時(shí)間較快。借殼上市盡管也有主管部門(mén)的“前置性審批”及中國證監會(huì )并購重組審核委員會(huì )的審核，但由于管理層鼓勵上市公司推進(jìn)實(shí)質(zhì)性重組，實(shí)現可持續發(fā)展，因此審核程序較具彈性，如同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易等方面的要求較IPO上市的相對要低。正因為如此，借殼上市只要選擇較干凈的殼資源，通常就能在6至12個(gè)月內實(shí)現上市，有利于把握牛市融資時(shí)機。二是有利于保守證券公司的商業(yè)秘密。借殼上市無(wú)需向社會(huì )公開(kāi)公司的各項指標，在一定程度上可增強企業(yè)的隱蔽性，有利于保守自己的商業(yè)秘密。
2、不利方面。一是買(mǎi)殼成本很難把握。在買(mǎi)殼過(guò)程中很難做到消息的保密，而一旦消息泄露，買(mǎi)殼目標二級市場(chǎng)的價(jià)格就會(huì )扶搖直上，這無(wú)疑將加大買(mǎi)殼成本，一旦出現這種情況，多數證券公司不得不放棄殼資源。二是殼公司的財務(wù)重組存在風(fēng)險。殼資源的隱性負債、對外擔保和關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題往往在重組時(shí)不易被發(fā)現。一旦證券公司在買(mǎi)殼過(guò)程中稍有不慎陷入到殼公司復雜的債權債務(wù)關(guān)系當中，其財務(wù)重組的風(fēng)險就非常巨大，以證券公司目前的資產(chǎn)水平來(lái)說(shuō)還很難抵御這種風(fēng)險。三是中國證監會(huì )對借殼上市的要求越來(lái)越嚴格。以往要求必須是創(chuàng )新類(lèi)或規范類(lèi)證券公司，擬借殼公司必須股價(jià)未出現異動(dòng)等。不過(guò)有些條件很難滿(mǎn)足，特別是在股價(jià)異動(dòng)方面。借殼過(guò)程中要接觸中介、上市公司、公司股東等，很難做到完全保密，市場(chǎng)對證券公司借殼題材又炒得很熱，一有消息傳，股價(jià)立馬上漲;而證監會(huì )又明確表示股價(jià)異動(dòng)就很難批準，這樣一來(lái)，證券公司買(mǎi)殼上市的積極性將會(huì )受到很大打擊。四是存在融資失敗的風(fēng)險。很多公司借殼上市后未必能馬上融資。如果證券公司借殼上市后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)未能實(shí)質(zhì)改觀(guān)，則可能在很長(cháng)時(shí)間內都融不了資，陷入進(jìn)退兩難的境地。
(二)證券公司通過(guò)IPO上市的利弊
1，有利方面。一是募集資金量較大。通常IPO發(fā)行量為發(fā)行后總股本的30%左右，發(fā)行市盈率為20倍左右，募集資金一步到位且數量較大。二是融資成本較低。從成本角度看，通過(guò)IPO融資的成本比借殼的融資成本較低。三是可增加公司的知名度。公開(kāi)發(fā)行上市使廣大公眾成為公司的潛在投資者，公司通過(guò)新聞發(fā)布，媒體信息活動(dòng)等手段，將公司概況，公司戰略和公司業(yè)績(jì)推介給大家，使公司為更多的人所知。證券分析師站在一個(gè)客觀(guān)的角度對公司證券的分析也會(huì )起到廣告與促銷(xiāo)的作用。四是IPO上市對企業(yè)的連續贏(yíng)利能力、風(fēng)險控制和治理結構都有嚴格的要求。能夠通過(guò)IPO上市的證券公司，其經(jīng)營(yíng)理念、競爭能力和贏(yíng)利能力都要比一般公司高一籌，具有較強的核心競爭力。上市后能馬上融到資金，凈資本實(shí)力能夠得到補充，因此具有更強的發(fā)展實(shí)力。
2、不利方面。一是上市周期較長(cháng)。IPO上市需經(jīng)過(guò)改制、輔導、審核、發(fā)行等過(guò)程，相對時(shí)間周期較長(cháng)。另外，證券公司的贏(yíng)利受市場(chǎng)波動(dòng)影響較大，即使上市輔導工作完成，一旦公司因市場(chǎng)波動(dòng)原因經(jīng)營(yíng)不善、產(chǎn)生虧損，通常要花費3年的時(shí)間。二是審核程序嚴格。證監會(huì )嚴格要求擬上市企業(yè)與控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競爭或者顯失公平的關(guān)聯(lián)交易。審核程序較嚴格，大多數公司很難通過(guò)。
比較買(mǎi)殼上市和IPO，后者的要求更加嚴格、難度也更大，但IPO上市對企業(yè)的連續贏(yíng)利能力、風(fēng)險控制和治理結構都有嚴格的要求。我們認為，通過(guò)IPO上市的企業(yè)比借殼上市的企業(yè)更有競爭力。
二、證券公司買(mǎi)殼與IPO上市的成本比較
(一)買(mǎi)殼的成本
借殼上市的成本主要包括以下幾方面：一是買(mǎi)殼的支出。買(mǎi)殼支出是買(mǎi)殼方向股權出讓方支付的股權轉讓價(jià)格，是總成本的主要部分，占最大比例。由于財政部規定國有股權轉讓價(jià)格不得低于每股凈資產(chǎn)，因此，每股凈資產(chǎn)成為上市公司轉讓定價(jià)的普遍標尺。二是買(mǎi)殼過(guò)程中支付的其它費用。指證券公司買(mǎi)殼上市過(guò)程中聘請證券公司、會(huì )計師和律師所發(fā)生的財務(wù)顧問(wèn)費、法律顧問(wèn)費用、財務(wù)費用、上市宣傳費等。三是折價(jià)向殼公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的成本。并購公司買(mǎi)殼的主要目的之一是取得增發(fā)配股權，而殼公司往往處于虧損或微利狀態(tài)，因此，需要向殼公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以提升業(yè)績(jì)，實(shí)際上是買(mǎi)殼方對殼公司的利潤輸出，是買(mǎi)殼的一大成本。買(mǎi)殼方注入殼公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的折價(jià)金額為：買(mǎi)殼方注入殼公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值減去殼公司對該資產(chǎn)實(shí)際折股金額。四是整合成本。主要包括對殼公司不良資產(chǎn)的處理成本，人員安置成本，兩企業(yè)合并后的磨合成本。
(二)IPO所發(fā)生的費用
證券公司通過(guò)IPO上市，所發(fā)生的費用主要有承銷(xiāo)費、發(fā)行費、律師、會(huì )計師等中間費用。據統計，2006年底至2007年初，上市公司IPO所發(fā)生的費用如表1，在這一階段，上市公司IPO的費用率平均為6.5%。
(三)借殼上市與IPO上市證券公司的成本比較
IPO上市的成本計算比較簡(jiǎn)單，主要包括承銷(xiāo)費、發(fā)行費、律師、會(huì )計師等中間費用，平均費率在6.5%左右，表面上看，高于借殼后再融資的成本，但證券公司借殼上市的成本除再融資成本外，還有買(mǎi)殼成本、資產(chǎn)注入成本、整合成本等，與IPO比較，借殼上市的成本不但數目繁多，而且各種成本相加費用明顯偏高。近年來(lái)，我國不少證券公司想盡快上市，但短期內無(wú)法滿(mǎn)足IPO的連續盈利的要求，而借殼上市門(mén)檻較低，上市途徑便捷，借殼上市成本盡管較高，但眾多急需增加資本金的證券公司也愿意為此支付相應的代價(jià)。
三、借殼上市與IPO上市證券公司的績(jì)效對比
目前，我國已上市的證券公司共有8家，其中IPO上市的兩家，借殼上市的6家。借殼上市的證券公司中除海通證券2007年底進(jìn)行過(guò)一次增發(fā)融資外，其它幾家公司還未融過(guò)資，因此，這幾家盡管已上市，但與上市前相比，基本面并沒(méi)發(fā)生大的改變。為分析對比方便，我們將上市的證券公司分為兩類(lèi)，一類(lèi)是已上市并融過(guò)資的證券公司，這類(lèi)主要有中信證券和宏源證券兩家。另一類(lèi)是已借殼上市但還未融過(guò)資的證券公司，這類(lèi)公司主要有長(cháng)江證券、東北證券、國元證券和國金證券等。
從宏源證券與中信證券上市前后的贏(yíng)利能力對比來(lái)看，兩家公司的營(yíng)業(yè)利潤率、凈資產(chǎn)利潤率等各項指標年平均數均高于上市前，說(shuō)明上市融資對證券公司來(lái)說(shuō)不但擴大了融資規模而且還提高了贏(yíng)利能力。2003年初，中信證券上市，同期，宏源證券通過(guò)公開(kāi)增發(fā)也獲得了剝離借殼上市后的第一次融資，由于融資時(shí)間大體相同，因此具有可比性。從2003年前后的兩家公司績(jì)效的對比看，融資后的績(jì)效比融資前的績(jì)效都有所提高，說(shuō)明上市融資后，資本金規模擴大，不但提高了公司的抗風(fēng)險能力，而且提高了經(jīng)營(yíng)績(jì)效。從上市前后的數據對比來(lái)看，中信證券歷年的績(jì)效要高于宏源證券，同為上市公司，經(jīng)營(yíng)績(jì)效存在著(zhù)較大的差別，說(shuō)明除了資金因素外，公司的經(jīng)營(yíng)理念、業(yè)務(wù)資源稟賦、人力資源等因素也是影響公司經(jīng)營(yíng)績(jì)效的重要指標。這也揭示了借殼上市與IPO上市的證券公司的績(jì)效差異。
總結上述情況，發(fā)現通過(guò)IPO上市的證券公司經(jīng)營(yíng)績(jì)效高于借殼上市的證券公司。不同公司的經(jīng)營(yíng)理念、資產(chǎn)規模、業(yè)務(wù)資源稟賦、人力資源、治理結構和風(fēng)險控制等因素影響著(zhù)公司的經(jīng)營(yíng)績(jì)效。通過(guò)IPO上市的證券公司，治理結構完善，贏(yíng)利能力較強，而借殼上市的公司，一般都是達不到上市條件，贏(yíng)利能力相對較弱的公司，雖然通過(guò)借殼上了市，但經(jīng)營(yíng)理念、資源稟賦都不是一時(shí)能夠改變的，所以贏(yíng)利能力的提高還需要一個(gè)長(cháng)期的過(guò)程。鑒于借殼上市及IPO上市的證券公司的資質(zhì)差別及上市后的不同表現，建議監管層提高證券公司借殼上市的門(mén)檻，以保證更多優(yōu)質(zhì)的證券公司進(jìn)入資本市場(chǎng)，讓投資者分享其發(fā)展的成果。同時(shí)，限制證券公司借殼上市的數量，鼓勵更多證券公司通過(guò)IPO方式上市，防止一些資質(zhì)較差的證券公司通過(guò)借殼的捷徑進(jìn)入資本市場(chǎng)。對于一些不具備上市條件的證券公司來(lái)說(shuō)，經(jīng)過(guò)幾年的經(jīng)營(yíng)，達到上市條件，本身就是一個(gè)競爭能力提高的過(guò)程，提高上市門(mén)檻有利于證券公司的發(fā)展壯大。
【我國證券公司上市途徑】相關(guān)文章：
公司上市的途徑與模式05-29
我國公司上市的機遇和挑戰11-02
我國上市公司融資方式比較分析08-05
論我國上市公司再融資方式的選擇09-22
我國上市公司財務(wù)治理06-26
上市與IPO上市的區別08-28
企業(yè)上市與不上市的區別10-26
公司上市與不上市的區別-企業(yè)掛牌上市的好處06-14
如何上市之上市輔導09-18