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不同發(fā)展階段企業(yè)融資模式的選擇
中小企業(yè)融資活動(dòng)是企業(yè)創(chuàng )建、擴張、調整資本結構過(guò)程中不可缺少的財務(wù)活動(dòng)。相對于企業(yè)融資不同發(fā)展階段選擇的模式各不相同?是怎么選擇的呢?
隨著(zhù)企業(yè)的成長(cháng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險相對減少，越來(lái)越多類(lèi)型的投資人會(huì )被吸引過(guò)來(lái)，企業(yè)可選擇的中小企業(yè)融資模式也會(huì )越來(lái)越豐富。根據中小企業(yè)融資成本、和企業(yè)不同發(fā)展階段的風(fēng)險特性可列出一個(gè)中小企業(yè)融資矩陣�？v向，中小企業(yè)融資的成本加大企業(yè)應按自上而下的次序選擇(體現的是順序啄食理論)。橫向，隨企業(yè)成長(cháng)風(fēng)險減小，投資人能接受(也就是企業(yè)可選擇)的中小企業(yè)融資模式逐漸增多。
既然中小企業(yè)融資是雙方風(fēng)險和收益的分配，尋找投資人等于找人分擔的風(fēng)險，同時(shí)向其“銷(xiāo)售”未來(lái)的收益。企業(yè)對風(fēng)險和收益兩方面的問(wèn)題把握越準確選擇中小企業(yè)融資模式的思路就會(huì )越清晰。風(fēng)險方面：風(fēng)險在哪里?誰(shuí)愿意擔?誰(shuí)擔得起?誰(shuí)該擔(誰(shuí)獲益誰(shuí)擔)?收益方面：收益在哪里，本企業(yè)愿意出售多少收益?有個(gè)比寓盡管聽(tīng)起來(lái)不雅卻非常形象：資金是狗!人追狗難、狗追人易。
1)種子階段企業(yè)的中小企業(yè)融資
在種子期企業(yè)的一切都處在空想之中：產(chǎn)品無(wú)蹤、設備無(wú)影、市場(chǎng)沒(méi)譜，風(fēng)險非常大。國內外的數據明表種子期的企業(yè)成功率不足10%，換言之90%以創(chuàng )業(yè)者的投資將血本無(wú)歸。這么大的風(fēng)險，誰(shuí)愿替你承擔呢?當然是你自己(或者是你的家族)!用自己的錢(qián)園自己夢(mèng)，不要指望別人為你的夢(mèng)想買(mǎi)單。當然，政府為環(huán)保、高科技(如軟件)或促進(jìn)再就業(yè)等目的會(huì )對某些特定的種子期企業(yè)提供小額資助，如無(wú)償提供啟動(dòng)資金、小額擔保貸款等。這種資助是公益性的，投資方一般不從項目獲得直接收益。最后，如果創(chuàng )業(yè)者的構想和能力特別出眾也有可能打動(dòng)風(fēng)險投資機構。這類(lèi)機構對種子期的企業(yè)設有專(zhuān)門(mén)基金，它們作好十損其九的準備，企業(yè)經(jīng)營(yíng)成功投資基金則要收取幾十倍甚至幾百倍的回報。企業(yè)在這一階段的中小企業(yè)融資相當于空手逮狗，格外地難!
2)創(chuàng )業(yè)階段企業(yè)的中小企業(yè)融資
創(chuàng )業(yè)期的企業(yè)已經(jīng)完成了公司籌建、產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)組織等工作。但人員、設備、技術(shù)、市場(chǎng)等方面還未能協(xié)調配合。企業(yè)經(jīng)營(yíng)入不敷出、沒(méi)有進(jìn)入正軌，隨時(shí)有破產(chǎn)清盤(pán)的危險。一份對我國中小科技企業(yè)的調查顯示創(chuàng )業(yè)期經(jīng)營(yíng)失敗的概率介于80%和90%之間。中國企業(yè)在這方面往往缺乏理性，一味熱情對投資人大談企業(yè)美好的未來(lái)，對各種可能導致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險卻象忌諱談?wù)撍劳鲆粯硬辉刚�。這種態(tài)度只能加深投資人的疑慮�？傊�，創(chuàng )業(yè)的企業(yè)仍以企業(yè)主家族追加投資這種內源中小企業(yè)融資方式為主。新增的中小企業(yè)融資方式是典當、租賃和私募。
典當中小企業(yè)融資取得資金的占抵押物價(jià)值的比率很低，一般為30%到40%。而典當的成本極高，以房產(chǎn)質(zhì)押獲取資金的成本為3.5%/月，以車(chē)輛、股票質(zhì)押的成本為5%/月，也就是說(shuō)年息最高為60%!靠典當中小企業(yè)融資的企業(yè)一年下來(lái)賺來(lái)的錢(qián)恐怕還不購付利息。所以，典當只能作為救急中小企業(yè)融資方式。
租賃是企業(yè)與投資人之間較理想的合作方式。租賃與借貸類(lèi)似，出租人收益也止于利息，企業(yè)不必擔心股權流失、控制權旁落。出租人保留標的物全部或部分所有權是租賃最獨特的風(fēng)險控制方式，萬(wàn)一承租人破產(chǎn)出租人可直接收回租賃標的物(而不必排隊與其它債權人瓜分企業(yè)的破產(chǎn)后的剩余資產(chǎn))。因此，對投資人來(lái)說(shuō)租賃的收益與放債相當而風(fēng)險更小。租賃在美國在固定資產(chǎn)投資的滲透率超過(guò)30%，在工程設備、運輸工具、大型醫療設備等領(lǐng)域達到80%以上。
最后，這一階段企業(yè)可通過(guò)股權中小企業(yè)融資引入戰略投資人。除常規的增資擴股方式外還可根據雙方意愿設計債轉股中小企業(yè)融資，以調整雙方風(fēng)險和利潤分配。如果雙方簽訂允許企業(yè)回購股份的投資協(xié)議，則意味著(zhù)選擇權在企業(yè)。當企業(yè)經(jīng)營(yíng)良好，股權價(jià)值有可觀(guān)上升時(shí)，企業(yè)將行使回購權，投資人只能得到本利。反之，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善投資人也無(wú)紅可分只能被動(dòng)在做股東。如果雙方簽訂允許投資人以債權換取股份的借款協(xié)議，則意味著(zhù)選擇權在投資人。當企業(yè)經(jīng)營(yíng)良好，股權價(jià)值有可觀(guān)上升時(shí)，投資人將債權轉換為企業(yè)的股權，分享企業(yè)的成功。反之，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，投資人可按期收回本利。3)成長(cháng)階段企業(yè)的中小企業(yè)融資
成長(cháng)期的企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入正軌并開(kāi)始贏(yíng)利，人才、設備和管理都有可圈可點(diǎn)，產(chǎn)品也有了一定的市場(chǎng)占有率和知名度。在此階段企業(yè)增加了多種可供選擇的中小企業(yè)融資方式、進(jìn)入中小企業(yè)融資的黃金階段。首先，企業(yè)開(kāi)始有了可用于擴大再生產(chǎn)的贏(yíng)利。這部分由存留利潤轉化的內源中小企業(yè)融資數額不大但意義重大，它標志著(zhù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)入健康的良性循環(huán)。企業(yè)有能力僅憑內源中小企業(yè)融資生存和發(fā)展，這一點(diǎn)會(huì )被投資人看得極重。其次，由于經(jīng)營(yíng)已經(jīng)有一段時(shí)間并初具規模，與供應商和經(jīng)銷(xiāo)商有了固定的合作關(guān)系和一定的話(huà)語(yǔ)權，企業(yè)有條件通過(guò)應付(針對供應商)和預收(針對經(jīng)銷(xiāo)商)占用上下游的資金積聚一筆可觀(guān)的流動(dòng)資金，這筆資金對企業(yè)進(jìn)一步擴大經(jīng)營(yíng)規模作用良多。同理，企業(yè)在此階段也具備取得銀行流動(dòng)資金貸款及通過(guò)商業(yè)擔保公司取得中長(cháng)期貸款的條件。最后，由于這一階段的企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險已經(jīng)大為降低，而發(fā)展前景不可限量，投資價(jià)值遠大于成熟企業(yè)。國內、國際的資金會(huì )不請自來(lái)，形成企業(yè)被“狗”追的局面。此時(shí)，企業(yè)不可頭腦發(fā)熱，要借助(或引進(jìn))專(zhuān)業(yè)人才精細籌劃，以防創(chuàng )業(yè)成果被人輕取(例如蒙牛)。
探析企業(yè)內源性融資問(wèn)題
中小企業(yè)融資活動(dòng)是企業(yè)創(chuàng )建、擴張、調整資本結構過(guò)程中不可缺少的財務(wù)活動(dòng)。按照資金來(lái)源渠道，中小企業(yè)融資可以分為內源性中小企業(yè)融資和外源性中小企業(yè)融資。內源性中小企業(yè)融資包括折舊和留存收益兩種方式;外源性中小企業(yè)融資即從企業(yè)外部獲得的資金，包括股票、債券、租賃、銀行借款、商業(yè)信用等中小企業(yè)融資方式。按照優(yōu)序中小企業(yè)融資理論，企業(yè)中小企業(yè)融資應首選內源性中小企業(yè)融資方式，忽視內源性中小企業(yè)融資，企業(yè)將難以在激烈的市場(chǎng)競爭中生存發(fā)展，這在西方發(fā)達國家已經(jīng)得到了普遍驗證。
20世紀70年代到90年代中后期，發(fā)達國家企業(yè)內部中小企業(yè)融資占全部中小企業(yè)融資總額的比例都在不斷地上升，德國由53.2%上升到65.5%，英國由58.4%上升到68.3%，美國由61.5%上升到82.8%.即使在實(shí)行主銀行制的日本，這一比例由29.7%上升到49.3%.反觀(guān)我國，大多數企業(yè)以外部中小企業(yè)融資為主，內源性中小企業(yè)融資在企業(yè)中小企業(yè)融資總額中的比重一般在30%以下徘徊，甚至有少數企業(yè)完全依賴(lài)外部中小企業(yè)融資，這種狀況將嚴重影響企業(yè)的可持續發(fā)展。
一、企業(yè)內源性
中小企業(yè)融資的特征分析內源性中小企業(yè)融資是將本企業(yè)的留存收益及折舊等轉化為投資的過(guò)程，其實(shí)質(zhì)是通過(guò)減少企業(yè)的現金流出挖掘內部資金潛力，提高內部資金使用效率。相對于外源性中小企業(yè)融資，內源性中小企業(yè)融資一般具有以下特征：
(一)具有內生性。內源性中小企業(yè)融資是企業(yè)原始資本積累和剩余價(jià)值資本化過(guò)程，不需要其他金融中介，因而具有內生性。內源性中小企業(yè)融資取得的資金是企業(yè)產(chǎn)權所有者的自有資本，是企業(yè)承擔民事責任和自主經(jīng)營(yíng)、自負盈虧的基礎，也是企業(yè)進(jìn)行外源性中小企業(yè)融資的保證，因為投資者將根據企業(yè)的內源性中小企業(yè)融資能力，來(lái)衡量對企業(yè)投資的風(fēng)險，進(jìn)而影響企業(yè)進(jìn)行外源性中小企業(yè)融資時(shí)所能取得的中小企業(yè)融資規模和資本成本。
(二)中小企業(yè)融資成本較低。相對于外源性中小企業(yè)融資，內源性中小企業(yè)融資不需要支付利息或股利，不會(huì )減少企業(yè)的現金流量，也不需支付任何中小企業(yè)融資費用，因而中小企業(yè)融資成本相對較低。
(三)具有產(chǎn)權控制權。企業(yè)權益資本的多少及分散程度對企業(yè)剩余控制權和剩余索取權的分配有決定性作用。內源性中小企業(yè)融資具有產(chǎn)權的控制性特征，通過(guò)內源性中小企業(yè)融資方式中小企業(yè)融資，既可以避免因向銀行貸款或向債權人發(fā)行債券而使債權人對企業(yè)進(jìn)行相機控制，又可避免因對外股權中小企業(yè)融資而使原股東對企業(yè)控制權稀釋?zhuān)黾釉蓶|的剩余索取權，使原股東享有更多的實(shí)際利益。
(四)有利于企業(yè)降低財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)由于舉債而給企業(yè)財務(wù)成果帶來(lái)的不確定性。企業(yè)進(jìn)行內源性中小企業(yè)融資，不存在償付風(fēng)險，不會(huì )產(chǎn)生到期還本付息或支付股利的壓力。企業(yè)內源性中小企業(yè)融資取得的資金在資本結構中所占比例越大，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險越小。
二、我國企業(yè)內源性中小企業(yè)融資匱乏的原因分析轉
雖然內源性中小企業(yè)融資可以為企業(yè)帶來(lái)種種發(fā)展優(yōu)勢，但我國企業(yè)仍缺乏尋求內源性資金的熱情，探尋其中的原因，筆者認為主要在于以下幾方面：
(一)國有資本的產(chǎn)權界定不清晰。由于國有商業(yè)銀行與國有企業(yè)的產(chǎn)權均屬?lài)�，銀企之不存在真正意義上的債權債務(wù)關(guān)系，不必擔心因不能按時(shí)償債而對自身的信譽(yù)與生存發(fā)展的威脅，因而沒(méi)有還款的`內在壓力和自我約束能力，本應成為硬約束的銀行債務(wù)在我國卻變成了軟預算約束。同樣由于國有資本的產(chǎn)權界定，中小企業(yè)融資成本本應很高的股權中小企業(yè)融資卻因其約束較少且實(shí)際成本低廉而成為我國上市公司最為偏好的中小企業(yè)融資方式。因此，我國企業(yè)在中小企業(yè)融資結構安排上，內源性中小企業(yè)融資較少也就順理成章了。
(二)缺乏有效的激勵約束機制。我國上市公司存在委托-代理關(guān)系不明確、所有者虛位問(wèn)題，沒(méi)有真正建立起股東會(huì )、董事會(huì )、監事會(huì )和經(jīng)營(yíng)者之間相互制衡的治理結構，經(jīng)營(yíng)者只擁有剩余控制權而沒(méi)有剩余索取權，容易使經(jīng)營(yíng)者產(chǎn)生作出逆向選擇，在中小企業(yè)融資方式上傾向于選擇外源性中小企業(yè)融資。
(三)長(cháng)期低折舊率政策的影響。我國對固定資產(chǎn)折舊方法的選用有著(zhù)嚴格規定，除某些科技含量較高、技術(shù)進(jìn)步較快的行業(yè)可采用加速折舊方法外，一般都必須采用平均年限法。而且，我國企業(yè)固定資產(chǎn)折舊年限較長(cháng)，如1978年~1995年，我國國有企業(yè)固定資產(chǎn)平均折舊率在5%左右，這意味著(zhù)固定資產(chǎn)使用年限長(cháng)達近20年。這使得我國企業(yè)折舊計提嚴重不足，內源性中小企業(yè)融資能力有限。
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