- 相關(guān)推薦
談證券監管規范化：理論、證據與實(shí)踐
摘要：近年來(lái)，不少?lài)易C券市場(chǎng)的違規行為愈演愈烈，證券監管的必要性及其效率受到質(zhì)疑。證券市場(chǎng)是特殊的資本市場(chǎng)，其特征內生了該市場(chǎng)的發(fā)展離不開(kāi)監管。加強監管應是題中之義。然而管制俘獲理論揭示，如果不規范監管者的行為，監管對證券業(yè)來(lái)說(shuō)未必是一件好事。從英、美國家的證券監管歷程來(lái)看，當前，證券監管的規范化工作比加強監管對我國證券市場(chǎng)的健康發(fā)展也許更為重要。
關(guān)鍵詞：違規行為 證券監管 管制俘獲 規范化
英、美兩國對于證券市場(chǎng)的監管經(jīng)歷了一個(gè)從自由放任到較為嚴格管制的過(guò)程，特別是當代美國的證券監管，堪稱(chēng)嚴刑峻法，已經(jīng)得到世界各國的普遍推崇。然而，自“安然”、“安達信”和“世界通信”事件發(fā)生以來(lái)，各方開(kāi)始重新審視證券監管的有效性。
一、加強證券監管的理論與證據
管制經(jīng)濟學(xué)認為，市場(chǎng)管制的必要性源于市場(chǎng)失靈的存在，而市場(chǎng)失靈主要來(lái)自以下幾個(gè)方面：分配不公、經(jīng)濟不穩定、非價(jià)值物品、公共物品、經(jīng)濟外部性、自然壟斷、信息偏在即信息的非對稱(chēng)性以及巨大事業(yè)風(fēng)險。就證券市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，其經(jīng)濟外部性、信息非對稱(chēng)性特征明顯，從特定角度看還具有一定的自然壟斷性。
1．外部性。關(guān)于外部性，在經(jīng)濟學(xué)里傳統上運用社會(huì )邊際效益和社會(huì )邊際成本概念進(jìn)行解釋和說(shuō)明，所謂外部性是指私人(如消費者)邊際效益和社會(huì )邊際效益不一致，或私人邊際成本(如生產(chǎn)者)和社會(huì )邊際成本不一致的狀態(tài)，換一種說(shuō)法即某個(gè)經(jīng)濟主體生產(chǎn)或消費物品及服務(wù)不以市場(chǎng)為媒介而對其他經(jīng)濟主體產(chǎn)生的附加(正或負)效應的現象。因此，外部性又稱(chēng)為溢出效應。應用到交易領(lǐng)域，就是價(jià)格未反應社會(huì )邊際成本或社會(huì )邊際效益，從而使未參與交易的第三方受損或受益。外部性導致的結果不是資源的浪費就是物品的供應不足，從而使資源配置偏離帕累托均衡狀態(tài)。
在證券交易中，有兩種情況可能導致外部性，一為公開(kāi)欺詐，二是價(jià)格操縱行為�？赡艽嬖诘墓_(kāi)欺詐包括：券商利用其交易中介地位，從中和顧客對賭交易；挪用客戶(hù)的證券保證金，券商的操作失誤還有可能使保證金無(wú)法追回；以不現實(shí)的價(jià)格出售無(wú)保護的股票給那些被誤導的客戶(hù)；證券咨詢(xún)機構向市場(chǎng)提供不真實(shí)的投資分析報告，誤導投資者的交易行為；等等。至于價(jià)格操縱，由于證券是一個(gè)不存在穩定均衡的市場(chǎng)，價(jià)格往往取決投資者對市場(chǎng)的預期，那么，一些具有很強實(shí)力的投資者就可能利用其在市場(chǎng)中的主導地位對格進(jìn)行操縱。價(jià)格操縱，即便是在發(fā)達的市場(chǎng)經(jīng)濟國家也時(shí)有發(fā)生，而對于經(jīng)濟轉軌的發(fā)展中國家則幾乎是必然現象，經(jīng)濟轉軌國家，證券市場(chǎng)發(fā)展遠未成熟，法制缺乏、監管力度不夠，市場(chǎng)擴張過(guò)快，不可避免會(huì )出現大戶(hù)損害中小散戶(hù)的行為。譬如，在我國證券市場(chǎng)中盛行的“做莊”行為，主力通過(guò)對敲、震倉等手段，大幅抬高或打壓價(jià)格，最終在高價(jià)位出貨，套牢中小投資者，使其蒙受巨大損失。價(jià)格操縱的外部性還表現在使持有該證券但始終未參與交易的第三方投資者賬面出現盈利或受損，這種外部性經(jīng)第三方的行為(如證券抵押融資、基于財富幻覺(jué)的超前消費等)進(jìn)一步放大，可能使宏觀(guān)經(jīng)濟產(chǎn)生不正常波動(dòng)。
因此，針對公開(kāi)欺詐和價(jià)格操縱，各國的監管部門(mén)都給予了嚴厲的管制：券商的登記注冊制度，券商賬戶(hù)于客戶(hù)分離的制度，嚴格的信息披露制度，等等。
2．信息偏在。在完全競爭的市場(chǎng)機制下，所有的信息都可以凝聚在價(jià)格中，換句話(huà)說(shuō)，與交易有關(guān)的信息都是“公共信息”，可以為市場(chǎng)經(jīng)濟主體充分利用。在這種能夠保證“信息完全性”的社會(huì )中不存在不確定性。但如果交易雙方都有一些只有自己才知道的、影響當事人雙方利益的私人信息，資源配置便不能達到帕累托效率，我們稱(chēng)這種情況為“信息偏在”或“信息的非對稱(chēng)性”。一般地，不對稱(chēng)信息可以分為兩類(lèi)：一類(lèi)是內生信息，它取決于當事人本身的行為，即使雙方在簽訂合同時(shí)擁有對稱(chēng)信息，但在簽訂合同之后，一方則對另外一方的行為無(wú)法加以監督和控制。如投資者買(mǎi)進(jìn)某一基金，該行為在投資者與基金公司之間構成委托代理關(guān)系，然而對于基金經(jīng)理是努力工作還是偷懶，投資者往往難以監督或因從事監督的成本太高而得不償失。這就涉及激勵制度的設計問(wèn)題，制度安排應使得基金公司經(jīng)理自覺(jué)為投資者獲取滿(mǎn)意回報而努力工作。另一類(lèi)是外生信息，包括交易當事人的能力、身體健康狀況等。這類(lèi)信息在合約訂立前就存在，帶有某種先天性和外生性，一般不是由當事人的行為造成的。解決這類(lèi)問(wèn)題的思路是設計一種機制，使得處于信息劣勢的那一方能以可接受的搜尋成本獲取與交易有關(guān)的重要信息，或使信息優(yōu)勢方自愿披露其私有信息，使交易收斂于完全信息條件下的均衡。在信息經(jīng)濟學(xué)中，第一類(lèi)不對稱(chēng)信息稱(chēng)為隱藏行動(dòng)，其可能引發(fā)的后果是道德風(fēng)險；第二類(lèi)不對稱(chēng)信息稱(chēng)為隱藏信息，如果不設計制度加以糾正，將導致逆向選擇，出現“劣幣驅逐良幣”現象。
證券市場(chǎng)是較典型的不完全市場(chǎng)，投資者、中介機構、上市公司和監管層之間存在著(zhù)大量的非對稱(chēng)信息。在我國這樣的經(jīng)濟轉型國家，由于信息披露制度還未完善，上市公司、證券中介機構、莊家大戶(hù)利用信息優(yōu)勢，在交易中上下其手、侵占中小投資者利益的情形，更是屢見(jiàn)不鮮。部分制度安排的不合理，如基金公司按其管理的基金凈資產(chǎn)總值的某一百分比提取收入，很難說(shuō)基金公司與基金投資者之間激勵相容，信息偏在問(wèn)題沒(méi)有得到有效解決，反可能更趨嚴重。因此，證券監管必不可少。
3．自然壟斷。自然壟斷產(chǎn)生的一個(gè)必要條件是代表性廠(chǎng)商成本函數的劣加性(Subadditivity)。成本的劣加性指一個(gè)廠(chǎng)商生產(chǎn)整個(gè)行業(yè)產(chǎn)出時(shí)的生產(chǎn)總成本比兩個(gè)或兩個(gè)以上廠(chǎng)商生產(chǎn)這個(gè)產(chǎn)出的生產(chǎn)總成本低。成本函數的劣加性實(shí)際上包含了規模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟的內涵。從成本的構成出發(fā)，成本的劣加性有固定成本的劣加性和可變成本的劣加性?xún)深?lèi)，前者幾乎與固定成本的沉淀性是同一回事，系指某一產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)的投入大、使用周期長(cháng)、計提折舊年限久，且該固定資產(chǎn)具有專(zhuān)用性；后者主要取決于企業(yè)的管理特征和產(chǎn)品的交易特征，即管理費用或交易費用的劣加性。某一產(chǎn)業(yè)具有較明顯的成本劣加性，有時(shí)是因兩種性質(zhì)的成本都具備劣加性而成，有時(shí)可能只因其中一種成本而成，這是因為該部分成本在總成本中占的比例較大的緣故。如長(cháng)途電話(huà)固定資產(chǎn)雖然具有很強的成本劣加性，但傳輸線(xiàn)路投資因微波技術(shù)和光纖的使用以及IP技術(shù)的出現，使其相對(不具備劣加性的)運營(yíng)成本而言變得便宜，故放開(kāi)長(cháng)話(huà)業(yè)務(wù)競爭就屬必然。在證券市場(chǎng)上，證券交易所的設立具有一定的自然壟斷性。一個(gè)成功的證券交易所，其掛牌上市的公司股票越多、股票的流動(dòng)性越強，信息的集結就越集中，交易費用(包括信息費用)也就越低；其次，證券交易所在技術(shù)上具有明顯的規模經(jīng)濟性，這主要表現在結算系統和交易系統的運作方面。
二、規范證券監管的理論與證據
在管制經(jīng)濟學(xué)中，有一個(gè)分支叫一般管制理論(Generaltheoryofregulation)，我國學(xué)者往往稱(chēng)之為規制俘虜理論，該理論的代表人物有：諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者喬治·施蒂格勒(George Stigler)，ClaireFriedland，Sam Peltzman等。該理論認為，政
【談證券監管規范化：理論、證據與實(shí)踐】相關(guān)文章：
規范化管理論文02-18
談期權理論的現實(shí)應用03-28
談工商管理專(zhuān)業(yè)教學(xué)質(zhì)量理論論與實(shí)踐的結合11-16
談評價(jià)理論和閱讀教學(xué)03-20
談?wù)J知圖式理論與英語(yǔ)教學(xué)03-18
體育保健理論與實(shí)踐探索12-10
談企業(yè)戰略成本管理論文03-04
談醫院成本核算的管理論文03-04