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美聯(lián)儲加息對美國國債期貨市場(chǎng)的影響
任何利率期貨合約都是一種衍生的金融工具，其標的資產(chǎn)是債券市場(chǎng)上的國債。美國的國債由美國財政部發(fā)行，根據債券的償還期限不同，大致可分為短期國庫券(T-Bills)、中期國庫票據(T-Notes)和長(cháng)期國庫債券(T-Bonds)。盡管利率期貨的種類(lèi)很多，但是它們也有共同之處：一是利率期貨會(huì )受美聯(lián)儲利率政策的影響，二是利率期貨會(huì )受?chē)鴤灰渍弑旧碛绊�。下面是yjbys小編為大家帶來(lái)的美聯(lián)儲加息對美國國債期貨市場(chǎng)的影響的知識，歡迎閱讀。
全球國債期貨市場(chǎng)的發(fā)展
國債期貨是國際市場(chǎng)上歷史悠久、發(fā)展成熟、運用廣泛的利率風(fēng)險管理工具。20世紀70年代中期，在現代期貨業(yè)的發(fā)源地芝加哥，誕生了美國國債期貨。經(jīng)過(guò)近40年的發(fā)展，全球主要發(fā)達國家和新興市場(chǎng)國家均建立了各自的國債期貨市場(chǎng)。作為利率期貨的一個(gè)主要品種，國債期貨是買(mǎi)賣(mài)雙方通過(guò)有組織的交易場(chǎng)所，約定在未來(lái)特定時(shí)間，按預先確定的價(jià)格和數量進(jìn)行券款交收的國債交易方式。
與其他利率風(fēng)險管理工具相比，國債期貨特點(diǎn)鮮明。首先，它具有較低的成本優(yōu)勢，因為采用保證金交易模式，其杠桿效應能夠極大提高資金使用效率;其次，國債期貨交易不存在信用風(fēng)險，因為它是標準化的場(chǎng)內衍生品，以期交所或者清算所作為中央對手方;最后，國債期貨市場(chǎng)比利率互換、債券遠期等非標準化合約的流動(dòng)性更高。
國債期貨源于美國。隨著(zhù)20世紀70年代石油危機對美國經(jīng)濟的沖擊和同期歐洲經(jīng)濟實(shí)力的增強，由于擔心美國無(wú)法實(shí)現以美元兌換黃金的承諾，歐洲的先進(jìn)工業(yè)國開(kāi)始擠兌黃金，迫使尼克松政府宣布實(shí)行“新經(jīng)濟政策”，停止履行美元兌換黃金的義務(wù)，導致“二戰”后的布雷頓森林體系解體。為了在這種嚴峻的情況下維持美國的經(jīng)濟政治中心地位，美國迫切需要大量投資刺激經(jīng)濟增長(cháng)�？紤]到美元信用缺失的情況增大了從國外融資的難度，美國開(kāi)始轉而依托增加國內儲蓄的方式進(jìn)行融資。因此，美國開(kāi)始放開(kāi)利率管制，不斷推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革。
在這種放松管制的趨勢下，為了滿(mǎn)足管理短期利率市場(chǎng)風(fēng)險的市場(chǎng)需求，1975年10月CBOT推出了GNMA的抵押貸款憑證期貨合約，開(kāi)創(chuàng )了利率期貨交易的先河，緊隨其后CME推出了90天期的國庫券期貨合約。但由于中長(cháng)期利率風(fēng)險更大，為規避中長(cháng)期利率風(fēng)險，1977年8月，CBOT推出了美國30年長(cháng)期國債期貨合約，1982年5月又推出了10年期中期國債期貨合約。在美債危機中，美國國債期貨領(lǐng)先于國債現貨的收益率變動(dòng)，反映了其良好的信息傳導功能以及優(yōu)越的風(fēng)險管理功能，其在危機中穩定市場(chǎng)的功能尤為明顯。
英國的國債期貨市場(chǎng)開(kāi)端于1982年的LIFFE正式開(kāi)業(yè)，其在短時(shí)間之內成為美國之外最大的國債期貨和期權市場(chǎng)。LIFFE蓬勃發(fā)展一方面是源于變幻莫測的國際環(huán)境下龐大的風(fēng)險管理需要，另一方面是英國金融當局為了維持倫敦的國際金融中心地位的迫切需要。時(shí)至今日，英國的國債期貨市場(chǎng)已經(jīng)取得了長(cháng)足發(fā)展，在各種品類(lèi)中長(cháng)期金邊債券期貨已經(jīng)成為最為活躍的主流產(chǎn)品。
澳大利亞期貨市場(chǎng)也是全球流動(dòng)性最好的市場(chǎng)之一，SFE(悉尼期貨交易所)是美國之外全球第一家推出金融期貨的交易所，早在1979年10月，澳大利亞就推出了90天銀行票據合約。1988年5月，SFE推出了3年期聯(lián)邦政府債券合約，這是第一只采用現金結算而非現券結算的合約，取得了巨大成功。SFE采用現金結算，旨在解決其現貨市場(chǎng)規模較小、容易被逼倉的問(wèn)題。事實(shí)證明，這一制度成功地保證了國債期貨市場(chǎng)的健康平穩運行。之后，經(jīng)歷了1997年亞太金融危機對金融系統巨大破壞之后的韓國于1999年9月推出韓國3年期國債期貨，仿照澳大利亞采用現金結算制度進(jìn)行合約設計，同樣取得了成功。
當前，利率衍生品市場(chǎng)已經(jīng)是全球最大的衍生品市場(chǎng)，據國際清算銀行統計，截至2016年上半年，利率衍生品場(chǎng)外交易合同存量達418.1萬(wàn)億美元，在整個(gè)衍生品市場(chǎng)中占比81.67%。而從利率衍生品的日均成交易量來(lái)看，其場(chǎng)內規模遠遠大于場(chǎng)外，數據顯示，2016年4月利率衍生品日均成交量達8萬(wàn)億美元，其中約5萬(wàn)多億美元是在交易所成交。這意味著(zhù)，場(chǎng)內的國債期貨產(chǎn)品已成為衍生品市場(chǎng)中交易最為活躍的產(chǎn)品之一，無(wú)論在流動(dòng)性、價(jià)格公允性和交易成本方面，都已經(jīng)擁有了其他產(chǎn)品難以比擬的優(yōu)勢。
加息周期下的美國國債期貨市場(chǎng)
利率期貨有短到30天期的聯(lián)邦利率期貨合約，也有長(cháng)則30年期的國債期貨合約。任何利率期貨合約都是一種衍生的金融工具，其標的資產(chǎn)是債券市場(chǎng)上的國債。美國的國債由美國財政部發(fā)行，根據債券的償還期限不同，美國國債大致可分為短期國庫券、中期國庫票據和長(cháng)期國庫債券。盡管利率期貨的種類(lèi)很多，但是它們也有共同之處：一是利率期貨會(huì )受美聯(lián)儲利率政策的影響，二是利率期貨會(huì )受?chē)鴤灰渍弑旧碛绊憽?/p>
簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，短期國債的利率(收益率)是偏低的，而長(cháng)期國債的利率(收益率)是偏高的。短期利率是由美聯(lián)儲控制的，而長(cháng)期利率則由有長(cháng)期國債的交易者決定的。正常情況下，無(wú)論是30天的短期利率還是30年的長(cháng)期利率都是一條拋物線(xiàn)式的平滑曲線(xiàn)。
短期利率是由美聯(lián)儲控制的，其典型代表是30天期的聯(lián)邦基金利率(Fed Funds Rate，FFR)。聯(lián)邦基金利率是美國銀行間同業(yè)拆借利率。美聯(lián)儲通過(guò)控制聯(lián)邦基金利率，來(lái)實(shí)現對經(jīng)濟的調控。聯(lián)邦基金利率也被視為是基礎利率，并且該利率是可被控制的最低利率。
長(cháng)期利率是由長(cháng)期國債交易者決定的。長(cháng)期利率的典型代表是30年期國債收益率。一般而言，持有長(cháng)期國債的投資者都希望獲得更高的收益率。國債是可以流通的，可以被交易，交易者一般不會(huì )一直持有長(cháng)期國債直到它到期，因而為了獲取更高的收益率會(huì )在債券市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)，市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)的力量會(huì )影響到國債的價(jià)格，從而影響到國債的收益率(國債的價(jià)格和其收益率成反比，國債價(jià)格越高，其收益率越低)。因而，那些30年期長(cháng)期國債的持有者會(huì )通過(guò)買(mǎi)賣(mài)行為影響到長(cháng)期利率。
當一國的經(jīng)濟政治狀況良好時(shí)，長(cháng)期利率是很穩定，但是當一國經(jīng)濟糟糕或者政治不穩定時(shí)，投資者就會(huì )賣(mài)出長(cháng)期國債，從而推高國債收益率，反過(guò)來(lái)就會(huì )增加該國的借貸成本。
在美國總統大選競選階段時(shí)，特朗普承諾會(huì )實(shí)施1萬(wàn)億美元的財政刺激計劃，這意味著(zhù)，若特朗普勝選，特朗普政府為了支付龐大的財政支出必須要背上更多的債務(wù)。由于美國政府的債務(wù)已經(jīng)臨近歷史高位，投資者開(kāi)始拋售長(cháng)期國債，從而推升了國債收益率。
美聯(lián)儲加息會(huì )對利率產(chǎn)生什么影響?我們知道，債券交易者希望在長(cháng)期限中獲得更高的收益率，因而，當美聯(lián)儲加息時(shí)，短期利率會(huì )升高，更長(cháng)期限的利率也會(huì )相應做出反應。但是，并不是美聯(lián)儲加息，所有期限的收益率(利率)曲線(xiàn)都會(huì )上升。長(cháng)期國債收益率的決定因素是國債交易者對經(jīng)濟的看法，而并不是中央銀行的貨幣政策。
當利率上升時(shí)，債券持有者會(huì )發(fā)現債券貶值了，因為利率上升意味著(zhù)債券價(jià)格下跌。
美聯(lián)儲加息時(shí)，一些重要的利率期貨合約如何反應：
30天聯(lián)邦基金利率期貨
30天聯(lián)邦基金利率期貨對美聯(lián)儲加息政策反應最為強烈。聯(lián)邦基金利率期貨是以美國30天期500萬(wàn)美元的聯(lián)邦基金為標的物的利率期貨合約，它反映的是市場(chǎng)對于美國聯(lián)邦基金利率的預期。合約的價(jià)格是以100減去合約期內的平均聯(lián)邦基金利率。例如，如果一個(gè)月期平均聯(lián)邦金利率為5.0%，其1個(gè)月期價(jià)格將為95。交割價(jià)格為每日聯(lián)邦基金利率的月平均值。
聯(lián)邦基金期貨合約的價(jià)格隱含了市場(chǎng)對聯(lián)邦基金利率的預期。假設聯(lián)邦基金利率目前平均為5.5%，下個(gè)月的聯(lián)邦基金期貨合約交易于94.46。這個(gè)價(jià)格意味著(zhù)下個(gè)月的平均聯(lián)邦基金利率為5.54%。
因而，市場(chǎng)常常根據30天期聯(lián)邦基金利率期貨來(lái)預測美聯(lián)儲何時(shí)加息。紐約聯(lián)儲主席杜德利之前談到過(guò)：“如果你正在觀(guān)察聯(lián)邦基金利率的期貨市場(chǎng)，那么你看到的就是我們想達到的目標……”
10年期中期國債期貨
10年期國債期貨很有意思，因為它處于利率區間的中部，如果你真想了解利率的走勢，那么選擇10年期國債期貨應該是最合適的，因為10年期的國債在短期收益率和長(cháng)期收益率之間達到了一個(gè)平衡狀態(tài)。當美聯(lián)儲加息時(shí)，10年期國債期貨的反應并不會(huì )像30天期聯(lián)邦基金利率期貨一樣那么明顯，當然，當美聯(lián)儲加息時(shí)，10年期國債期貨價(jià)格就會(huì )下跌，因為10年期國債利率上升，反之亦然。
另一個(gè)需考慮的因素是，10年期國債也是一種避險資產(chǎn)，當政治經(jīng)濟不確定性因素存在時(shí)，避險資金就會(huì )涌入購買(mǎi)國債，10年期國債期貨價(jià)格就會(huì )上升，尤其是外部風(fēng)險產(chǎn)生時(shí)。
下圖顯示的是美聯(lián)儲第一次加息后，10年期國債期貨價(jià)格應該會(huì )持續走低，因利率升高，國債價(jià)格走低。但是，由于英國面臨著(zhù)脫歐風(fēng)險，投資者并沒(méi)有拋售債券，而是持續買(mǎi)入國債，使得10年期國債期貨價(jià)格上升，因而政治風(fēng)險對10年期國債的影響力超過(guò)了美聯(lián)儲加息政策的影響力。之后，因市場(chǎng)對美聯(lián)儲第二次加息預期不斷強化，10年期國債期貨價(jià)格不斷下挫，這使得政治風(fēng)險因素已經(jīng)消散了。談到收益率的問(wèn)題，很明顯，10年期的國債收益率肯定比30天期聯(lián)邦基金利率要高。
30年期長(cháng)期國債期貨
長(cháng)期國債期貨的表現和中期國債期貨很相似，但同時(shí)，美聯(lián)儲加息對長(cháng)期國債期貨的影響力更加小。30年期國債市場(chǎng)是對交易者開(kāi)放的，因而，交易者對美國政府償債能力的看法就成了影響其價(jià)格的重要因素。
當市場(chǎng)投資者認為美國政府償債能力存在風(fēng)險時(shí)，30年期國債的需求就會(huì )下降，價(jià)格下跌，收益率上漲;相反，當市場(chǎng)投資者對美國政府償債能力保持樂(lè )觀(guān)時(shí)，30年期國債收益率就會(huì )下降，價(jià)格就會(huì )上漲。另外，30年期國債也是避險資產(chǎn)，因而地緣政治風(fēng)險增加會(huì )推升30年期國債的價(jià)格。同時(shí)，30年期國債期貨對美聯(lián)儲加息反應比較遲鈍。這是因為30年期國債的投資者對未來(lái)30年期的預期，其收益率是由投資者對美國未來(lái)經(jīng)濟前景的看法決定的。當通脹預期上升，長(cháng)期國債的收益率也會(huì )上升。
市場(chǎng)對英國脫歐的憂(yōu)慮一直推升美國30年期國債期貨價(jià)格上漲，但是公投脫歐之后，市場(chǎng)的避險情緒消散，30年期國債期貨價(jià)格下跌，在特朗普宣布實(shí)施重大財政刺激計劃后，市場(chǎng)對美國經(jīng)濟預期樂(lè )觀(guān)，國債價(jià)格急劇下跌。美聯(lián)儲在2016年12月第二次加息后，30年期國債期貨價(jià)格只是小幅走升。因此，30年期國債的影響因素眾多，美聯(lián)儲加息只是其中一個(gè)。
美聯(lián)儲利率政策對短期國債的價(jià)格影響較大，因而要交易利率期貨的話(huà)，最宜選擇短期的聯(lián)邦基金利率期貨。另外，聯(lián)邦基金利率期貨價(jià)格的走勢隱含著(zhù)市場(chǎng)對未來(lái)聯(lián)邦基金利率的預期，也就是對美聯(lián)儲利率政策的預期。
如何運用國債期貨對沖利率風(fēng)險
美國的金融衍生品始于上世紀70年代，市場(chǎng)初期國債期貨的成交量也非常低迷，但隨著(zhù)利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，尤其是美國通貨膨脹的大幅上升，利率衍生品的需求被迅速釋放，成交量不斷放大，國債期貨市場(chǎng)逐步走向繁榮。當時(shí)美國一些運用利率衍生品對其組合進(jìn)行套保的銀行在利率大幅飆升的過(guò)程中得以生存，相反，一些沒(méi)有運用國債期貨對其組合套保的銀行在利率市場(chǎng)化的過(guò)程中經(jīng)受不住利率上升的沖擊，紛紛倒閉。
無(wú)論是長(cháng)期國債期貨，還是中期、短期，甚至歐洲美元期貨合約，它們最大的作用是套期保值，抵御利率變動(dòng)風(fēng)險。我們知道，債券價(jià)格與利率是成反比例關(guān)系的，因此，空頭套期保值(持有國債期貨空頭)可以抵御利率上升帶來(lái)的損失;反過(guò)來(lái)，多頭套期保值可以防止利率下降帶來(lái)的損失。
然而，套保誤差也是客觀(guān)存在的。這主要是由于利用國債期貨套保時(shí)通常有兩個(gè)假設，假設國債期貨與最便宜可交割券之間的基差是不變的，同時(shí)也假設最便宜可交割券與被套保債券之間的利差是不變的。但在實(shí)際操作中，這兩個(gè)利差通常是波動(dòng)的，因而帶來(lái)誤差。因此在實(shí)際套期保值操作中需要密切關(guān)注國債期貨和最便宜可交割券之間的相對關(guān)系以及最便宜可交割券與被套保債券之間的相對關(guān)系，必要的時(shí)候對套保方案進(jìn)行優(yōu)化，以提高套保效果。當最便宜可交割券發(fā)生轉換時(shí)，套保需及時(shí)優(yōu)化。
另外，投資者在套期保值時(shí)也可以使用不完美的套保比率獲取盈利。比如說(shuō)，當債券下跌趨勢較為明顯的時(shí)候，投資者利用國債期貨套期保值，可以適當增大套保比率，這樣當市場(chǎng)下跌時(shí)，國債期貨頭寸的盈利將大于債券現券頭寸的損失，獲得額外的收益。同樣道理，當債券上升趨勢較為明顯，但市場(chǎng)又存在一定的不確定性需要套期保值的時(shí)候，則可以適當調低套保比率。當市場(chǎng)價(jià)格上升時(shí)，債券現券頭寸的盈利將大于國債期貨的虧損，獲得一定的利潤。
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