淺析最優(yōu)資本結構的確定方法

　　摘要：最優(yōu)資本結構是指企業(yè)在一定時(shí)期內使加權平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)的資本結構。隨著(zhù)市場(chǎng)經(jīng)濟的迅速發(fā)展和經(jīng)濟全球化進(jìn)程加快，企業(yè)要在激烈的市場(chǎng)競爭中提高競爭能力，除了提高整體的經(jīng)營(yíng)管理能力外，還必須選擇最優(yōu)的資本結構。關(guān)于最優(yōu)資本結構的確定方法，筆者認為應從現代資本結構理論出發(fā)，綜合考慮企業(yè)財務(wù)狀況、資產(chǎn)結構、行業(yè)因素、經(jīng)營(yíng)情況、利率水平的變動(dòng)趨勢等因素，選擇適合企業(yè)實(shí)際和有效的資本結構。股份制企業(yè)適合采用每股利潤無(wú)差別點(diǎn)法、比較資金成本法和公司價(jià)值比較法；一般企業(yè)適合采用比較資金成本法和自有資本收益率法。
　　關(guān)鍵詞：資本結構;最優(yōu)資本結構;每股利潤無(wú)差別點(diǎn)法;比較資金成本法、公司價(jià)值比較法;自有資本收益率法
　　
　　最優(yōu)資本結構對企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理至關(guān)重要。隨著(zhù)現代企業(yè)制度的建立和資本市場(chǎng)的發(fā)展，我國企業(yè)的資本結構正逐步趨向合理和優(yōu)化，但同時(shí)也存在一些問(wèn)題。我國加入WTO以后，企業(yè)必須迅速融入到經(jīng)濟全球化的進(jìn)程之中，積極爭取在全球證券、金融市場(chǎng)融資。資本結構是否合理，將直接關(guān)系到企業(yè)能否獲得國際投資者的信任，能否在國際市場(chǎng)競爭中取得良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)和長(cháng)遠發(fā)展。因此，優(yōu)化我國企業(yè)的資本結構刻不容緩。關(guān)于最優(yōu)資本結構的確定方法，目前經(jīng)濟界的理論研究主要集中于股份制企業(yè)最優(yōu)資本結構的確定方法，一般企業(yè)資本結構的確定方法尚未涉及。本文擬從現代資本結構理論出發(fā)，對最優(yōu)資本結構的確定方法進(jìn)行理論研究和實(shí)際探索。
　　
　　一、現代資本結構理論
　　
　　資本結構是指企業(yè)各種資金來(lái)源的構成和比例關(guān)系。長(cháng)期資本來(lái)源包括長(cháng)期債務(wù)資本和權益資本，因此資本結構通常是指企業(yè)長(cháng)期債務(wù)資本與權益資本的結構和比例關(guān)系。
　　自20世紀50年代以來(lái)，西方經(jīng)濟學(xué)家對資本結構展開(kāi)了廣泛的研究，先后出現過(guò)凈收入理論，折衷理論和現代資本結構理論，其中影響最大的現代資本結構理論主要有MM理論及權衡理論、激勵理論、非對稱(chēng)信息理論等。
　　1.MM理論和權衡理論
　　早期的MM理論認為，由于所得稅法允許債務(wù)利息費用在稅前扣除，在某些嚴格的假設下，負債越多，企業(yè)的價(jià)值越大。這一理論并非完全符合現實(shí)情況，只能作為進(jìn)一步研究的起點(diǎn)。此后提出的權衡理論認為，負債公司可以為企業(yè)帶來(lái)稅額庇護利益，但各種負債成本隨負債比率增大而上升，當負債比率達到某一程度時(shí)，息稅前盈余（EBIT）會(huì )下降，同時(shí)企業(yè)負擔代理成本與財務(wù)桔據成本的概率會(huì )增加，從而降低企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。因此，企業(yè)融資應當是在負債價(jià)值最大和債務(wù)上升帶來(lái)的財務(wù)桔據成本與代理成本之間選擇最佳點(diǎn)。
　　2.激勵理論
　　激勵理論研究的是資本結構與經(jīng)理人員行為之間的關(guān)系，該理論認為債權融資比股權融資具有更強的激勵作用。因為債務(wù)類(lèi)似一項擔保機制，由于存在無(wú)法償還債務(wù)的財務(wù)危機風(fēng)險甚至破產(chǎn)風(fēng)險，經(jīng)理人員必須做出科學(xué)的投資決策，努力工作以避免或降低風(fēng)險。相反，如果不發(fā)行債券，企業(yè)就不會(huì )有破產(chǎn)風(fēng)險，經(jīng)理人員擴大利潤的積極性就會(huì )喪失，市場(chǎng)對企業(yè)的評價(jià)也相應降低，企業(yè)資本成本也會(huì )上升。因此，應當激勵企業(yè)舉債，使經(jīng)理人員努力工作以避免破產(chǎn)。
　　3.非對稱(chēng)信息理論
　　非對稱(chēng)信息理論由美國經(jīng)濟學(xué)家羅斯（Ross）首先引入到資本結構理論中。羅斯假定經(jīng)理對企業(yè)的未來(lái)收益和投資風(fēng)險有內部信息，而投資者缺乏這種信息，他們只知道對經(jīng)理者的激勵制度，只能通過(guò)經(jīng)理者輸出的信息間接評價(jià)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。資產(chǎn)負債率或債務(wù)比例就是將內部信息傳遞給市場(chǎng)的工具，負債比例上升表明經(jīng)理者對企業(yè)的未來(lái)收益有較高的期望，對企業(yè)充滿(mǎn)信心，同時(shí)負債也會(huì )促使經(jīng)理努力工作，外部投資者會(huì )把較高的負債視為企業(yè)高質(zhì)量的一個(gè)信號。
　　邁爾斯（Myess）和麥吉勒夫（Majluf）進(jìn)一步考察發(fā)現，企業(yè)發(fā)行股票融資時(shí)會(huì )被市場(chǎng)誤解，認為其前景不佳，因此新股發(fā)行總會(huì )使股價(jià)下跌。但是，多發(fā)債券又會(huì )使企業(yè)受財務(wù)危機的制約。因此，企業(yè)資本的融資順序應是：先內部籌資，然后發(fā)行債券，最后才是發(fā)行股票。這一“先后順序論”在美國、加拿大等國家1970—1985年的企業(yè)融資中得到了證實(shí)。

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