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淺談我國開(kāi)放式基金的投資風(fēng)格
國外證券市場(chǎng)對于投資風(fēng)格（styie－inVesting）的研究始于20世紀70年代初，至今已在實(shí)踐中得到了較多的應用。我國對于投資風(fēng)格的研究則處于起步階段，對基金投資風(fēng)格的研究更少。對基金投資風(fēng)格進(jìn)行科學(xué)分類(lèi)的作用在于，一方面，對于個(gè)人投資者而言不僅能夠幫助他們選擇合適的基金品種，還能促進(jìn)他們深進(jìn)了解基金治理人的投資策略，及時(shí)把握市場(chǎng)熱門(mén)板塊與潛力個(gè)股；對于機構投資者而言，能幫助其判定基金的投資風(fēng)格，并從投資風(fēng)格的漂移中觀(guān)察治理人技能的穩定性，據此從同類(lèi)投資風(fēng)格治理人中選出最優(yōu)秀的治理人；另一方面，有利于對基金進(jìn)行分類(lèi)從而建立客觀(guān)獨立的基金評估體系，從而滿(mǎn)足投資者，基金治理公司、基金評價(jià)機構、監管部分等多方對基金評價(jià)的需要。因此對基金投資風(fēng)格的研究顯得格外重要。一、開(kāi)放式基金投資風(fēng)格分類(lèi)及研究方法
根據基金具體的投資領(lǐng)域的不同，開(kāi)放式基金可分為債券型基金、股票型基金、混合型基金、貨幣型基金等。股票型基金是將基金資產(chǎn)投資于普通股股票的基金，基金投資風(fēng)格的研究是針對股票型基金而言的。
劃分開(kāi)放式基金投資風(fēng)格的標準之一，即最傳統同時(shí)也是最基本的劃分，是依據各只基金對價(jià)值和成長(cháng)的不同偏好，將開(kāi)放式基金的投資風(fēng)格類(lèi)型大致分為：成長(cháng)型、價(jià)值型以及平衡型（或混合型）三類(lèi)。成長(cháng)型基金是指股票投資中將股票的成長(cháng)性作為重要的選股指標的基金：價(jià)值型基金是指將股票的收益性以及收益的增長(cháng)性作為重要選股指標的基金；平衡型基金則指兼顧以上兩種選股指標的基金。
劃分開(kāi)放式基金投資風(fēng)格的標準之二，是按照基金所投資股票的規模大小將其分為大盤(pán)、中盤(pán)和小盤(pán)基金。假如基金投資的大部分股票的流通市值屬于大盤(pán)，那么基金的投資風(fēng)格就應該屬于大盤(pán)基金。由于基金持股明細季度數據較難以獲得，故一般使用基金前十大持股的股票數據來(lái)進(jìn)行分析。
研究基金投資風(fēng)格的方法，根據對投資風(fēng)格分析時(shí)使用的信息的不同，可以分為兩種：基于組合特征的分析法即持倉法和基于收益的分析方法。
基于組合特征的分析法（portfoIio－basedstyle anaIysis），是通過(guò)計算投資組合中的市值規模、市盈率、市凈率等特征來(lái)判定其投資風(fēng)格。顯然，這種方法可以得到基金投資的“實(shí)際風(fēng)格”，但同時(shí)也就要求我們必須具備當期的基金持倉明細。根據我國現行的基金信息表露制度，可以通過(guò)每季度的投資組合公告中的重倉股信息進(jìn)行分析，假如通過(guò)年報或中報分析，信息更具體，但時(shí)間間隔比較長(cháng)。因此，由于信息表露的頻度限制和時(shí)間滯后，我們很難獲得及時(shí)詳盡的資料用于風(fēng)格分析，這也就使得該方法在實(shí)際操縱上受到很大局限。
基于收益的分析法（retum－based style anlalysis），其基本思路是：由于基金收益會(huì )與某種特定風(fēng)格投資組合的收益存在高度相關(guān)性，所以可以通過(guò)檢驗特定期間基金收益率與各類(lèi)風(fēng)格指數的均勻風(fēng)險暴露程度來(lái)判定基金風(fēng)格。這種方式的實(shí)質(zhì)就是“透過(guò)現象看本質(zhì)”，無(wú)論是在國內還是在國外.相對于基金其他數據，基金收益率數據都是最輕易獲得的，這也正是該方法成為當前最廣泛使用的風(fēng)格分析方法的主要原因之一。
二、我國開(kāi)放式基金投資風(fēng)格的實(shí)證分析
國內著(zhù)名的基金評級公司晨星公司（Morning Star）于2002年6月建立了一套新的基金投資風(fēng)格分類(lèi)方法.用于對基金進(jìn)行評級。晨星公司以為：價(jià)值和增長(cháng)是股票的兩種屬性.通過(guò)對每種股票賦予一個(gè)價(jià)值分和一個(gè)增長(cháng)分，按其中比較明顯的特征值對基金進(jìn)行分類(lèi)。在對價(jià)值／增長(cháng)屬性評價(jià)之前.先按規模將股票分為大、中、小盤(pán)三類(lèi)。
具體步驟如下：（1）將所有股票按市值降序排列，累計市值70%的定義為大盤(pán)股，70%～90%的為中盤(pán)股，90%～97%的為小盤(pán)股。（2）計算股票的收益市值比、股利市值比、凈資產(chǎn)市值比、現金流市值比、銷(xiāo)售收進(jìn)市值比五個(gè)指標的猜測值，對各指標與均勻值比較，給予評分，而后對五個(gè)評分加權，計算得到價(jià)值分。（3）計算股票的盈利、銷(xiāo)售額、現金流、賬面價(jià)值的增長(cháng)，對各指標與均勻值比較，給予評分，而后對四個(gè)評分加權，計算得到增長(cháng)分。（4）對規模及凈增長(cháng)價(jià)值分進(jìn)行標準化，得到加權x和Y值。
本文采用晨星投資風(fēng)格評價(jià)系統的方法對開(kāi)放式基金投資風(fēng)格進(jìn)行實(shí)證分析。本文分析的一點(diǎn)不同之處在于：由于我國基金約定投資風(fēng)格中很少有對大盤(pán)／小盤(pán)的約定.所以本文僅利用晨星投資風(fēng)格評價(jià)中的價(jià)值／成長(cháng)的投資風(fēng)格評價(jià)，而刪往大小盤(pán)的指數。 基金樣本選自10個(gè)不同的基金治理公司，數據來(lái)源于金融界網(wǎng)金融數據庫.運用晨星公司的評估方法，分析結果如下表。
由以上的分析結果可以看出：（1）上述基金的實(shí)際投資風(fēng)格與其在招募書(shū)上約定的投資風(fēng)格并不完全相同，而且風(fēng)格并不穩定。以國泰金鷹增長(cháng)為例，該基金的投資風(fēng)格約定為成長(cháng)型，在股票投資中應主要投資于成長(cháng)型股票，但實(shí)證結果是它的風(fēng)格在2004年和2005年偏離成長(cháng)而追求基金的投資收益和增值。（2）在一定階段，基金的投資風(fēng)格有趨同傾向。如上表中所示，2005年6月30日，10只基金有7只表現為平衡型，2006年6月30日，10只基金有8只表現為成長(cháng)型，這與2006年股市繁榮的行情有著(zhù)很大的關(guān)聯(lián)。
三、我國開(kāi)放式基金投資風(fēng)格趨同的原因分析
嚴格地說(shuō)，開(kāi)放式基金應按照其承諾的風(fēng)格進(jìn)行投資，這樣投資者才能控制自己的投資風(fēng)險與收益，由于價(jià)值型與成長(cháng)型投資在不同的市場(chǎng)階段表現好壞并不一致，對于成長(cháng)型與價(jià)值型風(fēng)格的取舍可以由投資者對這兩種類(lèi)型基金的選擇來(lái)決定。分析開(kāi)放式基金投資風(fēng)格趨同的原因在于：
第一，國內目前的投資品種缺乏，制約了開(kāi)放式基金的創(chuàng )新空間。
受到我國證券市場(chǎng)發(fā)展現狀的限制，基金所能投資的證券品種非常有限，各種證券品種的風(fēng)險收益特征趨同、市場(chǎng)關(guān)聯(lián)度高，從而嚴重制約了基金公司設計出不同風(fēng)險收益偏好的基金產(chǎn)品的能力。如債券市場(chǎng)發(fā)育嚴重滯后，極大地限制清償券基金的發(fā)行；同一指數以及指數期貨遲遲不能推出，影響到指數型基金的發(fā)展和基金的避險操縱。在面臨股市系統風(fēng)險時(shí)，各類(lèi)宣稱(chēng)為不同投資風(fēng)格的基金不可能還保持原來(lái)的宣稱(chēng)風(fēng)格。
第二，迫于業(yè)績(jì)評價(jià)的壓力。
在國外，基金業(yè)績(jì)的評價(jià)是放在自己的風(fēng)格類(lèi)型之中來(lái)進(jìn)行的，也就是通常說(shuō)的要將“蘋(píng)果”與“蘋(píng)果”進(jìn)行比較，即與同類(lèi)型的基金相比較。而在國內并沒(méi)有做這么明確的劃分，人們把所有類(lèi)型的基金放在一起比較，這就增加了基金的壓力，它不是忠于自己的風(fēng)格，而是要判定哪類(lèi)資產(chǎn)表現更好，則投資于哪類(lèi)資產(chǎn)。當基金業(yè)績(jì)不好時(shí)，基金會(huì )主動(dòng)采取調整股票組合的方法改善基金的市場(chǎng)表現從而改變了基金的投資風(fēng)格。
第三，開(kāi)放式基金持有人期看較高收益率的倒逼機制的影響。
目前，國內大多數基金持有人對基金的盡對收益率要求是第一位的，大家都想自己的基金能取得最高收益率。就是機構投資者，對基金的盡對收益率的要求也越來(lái)越高，而對風(fēng)險相對看得輕。資料顯示，投資者更偏愛(ài)股票成長(cháng)型基金。甚至有投資者以為，基金就是高收益、低風(fēng)險的產(chǎn)品，誰(shuí)收益率高，就買(mǎi)誰(shuí)的基金，這使得基金產(chǎn)品設計者盡量追求最高收益率，導致基金建倉的相似性。
四、結論
基金公司追求基金間的差異性，有利于揚長(cháng)避短、顯示自身崇尚的投資風(fēng)格，這樣，既可以為投資者提供多種偏好的個(gè)性化基金產(chǎn)品，公道配置資產(chǎn)組合；同時(shí)，一旦投資者形成對某種風(fēng)格開(kāi)放式基金的信任，也會(huì )進(jìn)一步追加投資，基金的整體實(shí)力就會(huì )進(jìn)步。從更廣的意義上講，國內基金公司競爭很激烈，面對外國基金公司的參與，假如國內基金公司難以形成自己鮮明的投資風(fēng)格，則很可能會(huì )在激烈的競爭中失往市場(chǎng)。
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