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企業(yè)并購中收購溢價(jià)的成因探究
內容摘要：我國商務(wù)部以競爭為由，否決了可口可樂(lè )收購我國領(lǐng)先果汁生產(chǎn)商匯源的計劃。但是，可口可樂(lè )的預備支付如此高的收購溢價(jià)，其公道性，至今備受爭議。本文基于對此收購案的背景分析，從價(jià)值評估方式，忽略因素，以及協(xié)同效應等方面分析了案例收購方支付溢價(jià)的成因。關(guān)鍵詞：協(xié)議并購 收購溢價(jià) 價(jià)值評估
收購溢價(jià)是指收購方公司為取得目標公司的股權而向目標公司股東支付的高于其市場(chǎng)價(jià)格的部分價(jià)值。按照西方國家的并購理論，公司并購中并購公司向目標公司支付溢價(jià)的主要原因是由于目標公司的發(fā)展遠景及其被并購后所產(chǎn)生的協(xié)同效應。我國商務(wù)部以競爭為由，否決了可口可樂(lè )收購我國領(lǐng)先果汁生產(chǎn)商匯源的計劃。在可口可樂(lè )提出的收購方案中，收購溢價(jià)高達193%，可口可樂(lè )的預備支付如此高的收購溢價(jià)，其公道性，至今備受爭議。本文基于對此收購案的背景分析，旨在探討收購方溢價(jià)的成因。
案例背景先容
可口可樂(lè )公司自1979年在我國開(kāi)展業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)以帶氣飲料品牌最為著(zhù)名。近年該公司積極發(fā)展一系列不帶氣飲料，以供消費者有更多選擇。為配合這一發(fā)展策略，可口可樂(lè )公司計劃通過(guò)此項收購加強飲料業(yè)務(wù)�？煽诳蓸�(lè )已經(jīng)對匯源果汁提出了全面收購的計劃，但其所提及的全部收購建議僅是可能性收購建議，必須待先決條件達成后才能作出計劃安排。而共持有匯源果汁近66%股份的三大股東已對該交易作出不可撤回的承諾。這三位股東分別是匯源果汁母公司中國匯源果汁控股有限公司、達能團體和Warburg Pincus Private Equity（華平基金）。
對案例的初步熟悉
根據不同的購買(mǎi)目的，購買(mǎi)者可以分為戰略收購者和財務(wù)收購者。對于戰略收購者而言，其看重的不僅是目標企業(yè)的長(cháng)期盈利能力，更看重目標企業(yè)被并購后，能否與原企業(yè)產(chǎn)生協(xié)同效應，能否實(shí)現并購方的企業(yè)發(fā)展戰略。
收購上市公司有兩種方式：協(xié)議收購和要約收購，而后者是更市場(chǎng)化的收購方式。此次可口可樂(lè )對匯源的全面收購屬于要約收購。要約收購（即狹義的上市公司收購），是指通過(guò)證券交易所的買(mǎi)賣(mài)交易使收購者持有目標公司股份達到法定比例（《證券法》規定該比例為30％），若繼續增持股份，必須依法向目標公司所有股東發(fā)出全面收購要約。
案例收購溢價(jià)成因分析
�。ㄒ唬┲型獾膬r(jià)值評估方式存在差異
對于目標股權的價(jià)值評估國內外存在較大差異，對于股票不公然交易的企業(yè)，國際推行的做法是采取現金流量貼現法，注重市場(chǎng)價(jià)值的評估，充分考慮資產(chǎn)的未來(lái)盈利能力和市場(chǎng)綜合因素。由于現金流量貼現法對股權進(jìn)行定價(jià)的基本假設是有效市場(chǎng)假說(shuō)，該方法在成熟市場(chǎng)條件下才被承認。我國上市公司的股權轉讓價(jià)格通常以每股凈資產(chǎn)為基礎，更注重歷史靜態(tài)的賬面價(jià)值的評估，而且，我國國內監管機構普遍認可的是歷史本錢(qián)重置的評估價(jià)格。 �。ǘ┪覈鴥r(jià)值評估的忽略因素
控制權。決策權的角度來(lái)分析，一旦匯源被全資并購，那么匯源一切的決策，終極目的圍繞著(zhù)可口可樂(lè )的利益。目標一致性可增加企業(yè)的凝聚力，進(jìn)步企業(yè)的決策效率。而可口可樂(lè )的全資收購，可以讓匯源全心全意地為可口可樂(lè )公司服務(wù)。
商譽(yù)。形成商譽(yù)價(jià)值的主要原因是基于企業(yè)的市場(chǎng)資源上風(fēng)以及企業(yè)的生產(chǎn)資源上風(fēng)。匯源有較強的市場(chǎng)資源上風(fēng)，假如可口可樂(lè )成功并購匯源，那么可口可樂(lè )將成為國內果汁市場(chǎng)最大的市場(chǎng)占有者，其占有率會(huì )是第二名的兩倍以上，對企業(yè)的生產(chǎn)、營(yíng)銷(xiāo)決策都有著(zhù)巨大的好處。同時(shí)，可口可樂(lè )公司可利用匯源暢通的市場(chǎng)銷(xiāo)售渠道，有效地降低產(chǎn)品在市場(chǎng)上的流通本錢(qián)，綜合進(jìn)步企業(yè)的盈利能力。
�。ㄈ﹨f(xié)同效應溢價(jià)
按照西方國家的并購理論，公司并購中并購公司向目標公司支付溢價(jià)的主要原因是由于目標公司的發(fā)展遠景及其被并購后所產(chǎn)生的協(xié)同效應。企業(yè)的協(xié)同效應具體表現主要有企業(yè)資源的優(yōu)化配置及企業(yè)競爭者的削弱。
可口可樂(lè )必須致力于物流系統的進(jìn)一步建設和完善，將生產(chǎn)與營(yíng)銷(xiāo)緊密地連接起來(lái)。然而，收購匯源將為可口可樂(lè )的物流體系注進(jìn)優(yōu)質(zhì)的新元素。匯源果汁自成立以來(lái)，一直注重下游銷(xiāo)售的物流系統投資與建設。為了及時(shí)滿(mǎn)足市場(chǎng)需求、進(jìn)步客戶(hù)滿(mǎn)足度，匯源通過(guò)自身的物流體系來(lái)實(shí)現大部分的物流作業(yè)。
此外，合并同行企業(yè)可以有效地削弱競爭企業(yè)的實(shí)力，在一定程度上起到了此消彼長(cháng)的效應�？煽诳蓸�(lè )公司為分散風(fēng)險和保持利潤，進(jìn)行了橫向多元化的戰略。我國地區增長(cháng)來(lái)源于碳酸飲料、美之源（可口可樂(lè )旗下的果汁飲料品牌）和茶類(lèi)飲料，果汁飲料已經(jīng)成為可口可樂(lè )公司新的業(yè)務(wù)增長(cháng)點(diǎn)�？煽诳蓸�(lè )通過(guò)并購匯源，把有力的競爭者的產(chǎn)品變成自己新的業(yè)務(wù)增長(cháng)點(diǎn)，從而更具備競爭上風(fēng)。
參考文獻：
1.王謙.中國企業(yè)跨國并購協(xié)同效應研究[M].經(jīng)濟科學(xué)出版社，2006
2.周婭.淺談“可口可樂(lè )收購匯源”后的整合物流系統.經(jīng)營(yíng)與治理，2009
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