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證券場(chǎng)外交易制度探析
場(chǎng)外交易制度作為證券交易的主要制度之一，重要性不言而喻:既能彌補場(chǎng)內市場(chǎng)的不足，又從客觀(guān)上推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展。下面是yjbys小編為大家帶來(lái)的關(guān)于證券場(chǎng)外交易制度概述的知識，歡迎閱讀。
證券場(chǎng)外交易制度的涵義
證券場(chǎng)外交易制度與場(chǎng)內交易制度相對，是指在證券交易所市場(chǎng)之外進(jìn)行證券買(mǎi)賣(mài)的交易制度，即證券投資者通過(guò)證券商柜臺或與證券商面談等方式直接與之進(jìn)行證券交易的制度，又可稱(chēng)為“店頭交易制度”或“柜臺交易制度”的證券交易制度。場(chǎng)外交易制度是證券交易的最早制度形式，比證券交易所的出現早了幾十年。最早的場(chǎng)外交易是無(wú)組織且分散的，買(mǎi)賣(mài)雙方通過(guò)協(xié)商定價(jià)直接進(jìn)行交易。隨著(zhù)通訊技術(shù)的發(fā)展，一些國家出現了有組織的、并通過(guò)現代化通信與電腦網(wǎng)絡(luò )進(jìn)行交易的場(chǎng)外交易形式，如美國全美證券商協(xié)會(huì )自動(dòng)報價(jià)系統。存在場(chǎng)外交易市場(chǎng)的國家，其證券交易也都在國家法律規定的框架內，由成熟的投資者參與，接受證券監督管理機構的監管。
目前，證券場(chǎng)外交易制度在不同國家有著(zhù)不同的實(shí)踐形式。不同國家和地區證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)的多重性，導致其在場(chǎng)外交易制度的選擇上有著(zhù)較大差別，同時(shí)即造就了各國家和地區場(chǎng)外交易制度的多重性。
不同國家及地區間證券場(chǎng)外交易制度比較表
國家(地區)// 場(chǎng)外市場(chǎng)名稱(chēng) //交易制度特點(diǎn)
美國// 國家證券業(yè)者協(xié)會(huì )自動(dòng)報價(jià)系統(NASDAQ)// 以做市商制度 為主，同時(shí)具備競價(jià)交易特征
英國 //倫敦交易所另類(lèi)投資市場(chǎng)(AIM) //做市商制度與競價(jià)制度 結合
臺灣地區// 臺灣證券柜臺買(mǎi)賣(mài)中心市場(chǎng)(ROSE)// 以競價(jià)制度為主，做市商制度為輔
香港地區 //香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)(GEM)// 競價(jià)制度
證券場(chǎng)外交易與場(chǎng)內交易的區別
與非組織性的場(chǎng)外交易相對，場(chǎng)內交易指的是在證券交易所內進(jìn)行的有組織性的證券交易。場(chǎng)內交易的對象僅限于上市公司公開(kāi)發(fā)行的股票或其他證券，上市公司的信息披露有著(zhù)嚴格規定，其證券流通也受到嚴格監管;并且由于能進(jìn)入交易所的基本都是實(shí)力雄厚的大型企業(yè)，因此投資者在買(mǎi)賣(mài)其股票以及其他證券時(shí)所承擔的風(fēng)險相對較小。場(chǎng)外交易與場(chǎng)內交易的區別主要在于：
1.場(chǎng)外交易的投資者大多是機構投資者和具有較高風(fēng)險承受能力的個(gè)人投資者。
2.場(chǎng)外交易沒(méi)有確定的交易標準，具有巨大的市場(chǎng)容量。證券只要具有可讓與性，即可進(jìn)入市場(chǎng)交易，幾乎無(wú)市場(chǎng)準入門(mén)檻，市場(chǎng)的容量巨大，交易成本十分低廉。
3.場(chǎng)外市場(chǎng)是一個(gè)分散且無(wú)形的市場(chǎng)。無(wú)固定的交易場(chǎng)所，其本質(zhì)上只是一個(gè)信息發(fā)布平臺，實(shí)際交易發(fā)生在各證券商的交易柜臺間，然后再將交易信息公布出來(lái)。
4.場(chǎng)外交易普遍采取做市商的交易制度。由做市商作為買(mǎi)賣(mài)中的一方，向投資者不間斷的雙向報出其做市證券的買(mǎi)、賣(mài)價(jià)，并與投資者協(xié)商達成交易。
世界各國場(chǎng)外交易制度的沿革
場(chǎng)外交易作為最古老的證券交易方式，其并不因場(chǎng)內交易的存在而喪失價(jià)值，反而具有特殊的優(yōu)勢與活力。由于證券上市必經(jīng)的嚴格審查，使證券上市成為了一項高成本融資活動(dòng)，故對于融資規模小的企業(yè)來(lái)說(shuō)，申請證券上市并非上策。場(chǎng)外交易市場(chǎng)從此種程度上說(shuō)有著(zhù)積極的意義。
環(huán)顧全球，場(chǎng)外交易制度的存在已經(jīng)有了四百多年歷史，發(fā)源于英國倫敦，隨后在世界范圍內發(fā)展開(kāi)來(lái)，并經(jīng)歷了曲折的歷史。本文以美國、中國臺灣和中國大陸為例，以其視角介紹柜臺交易的歷史。
美國場(chǎng)外交易制度的演進(jìn)
美國最早的場(chǎng)外交易可追溯至18世紀末期，那時(shí)的股票交易場(chǎng)所沒(méi)有集中地固定地點(diǎn)，而是在街頭、咖啡館等任何方便的地點(diǎn)。其中最大的位于華爾街的梧桐樹(shù)下。隨后，在1863年，紐約證券交易所成立。但當時(shí)的證券交易所只接受成熟的、經(jīng)過(guò)市場(chǎng)檢驗的股票;并且較高的門(mén)檻將大批經(jīng)紀人排斥在了場(chǎng)外。因此，場(chǎng)外市場(chǎng)始終是股票交易所的主要競爭者。另外，兩次世界大戰的爆發(fā)，以及資本主義國家周期性的經(jīng)濟危機，在導致華爾街股市放量下跌的同時(shí)也促進(jìn)了場(chǎng)外交易市場(chǎng)的爆發(fā)性繁榮。
二戰之后，隨著(zhù)美國經(jīng)濟黃金時(shí)代的到來(lái)，證券交易量迅猛增加。1971年，美國全國證券商協(xié)會(huì )設立了納斯達克系統，將電子計算機技術(shù)引入場(chǎng)外交易，極大的改善了場(chǎng)外市場(chǎng)交易信息發(fā)布體系，提高了市場(chǎng)的透明度，促進(jìn)場(chǎng)外市場(chǎng)監管的發(fā)展。
中國臺灣場(chǎng)外交易制度的發(fā)展沿革
20世紀50年代，隨著(zhù)進(jìn)入臺灣并通過(guò)場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)行了一些公債，臺灣的場(chǎng)外交易發(fā)展拉開(kāi)序幕。不過(guò)由于經(jīng)濟規模小、并且缺少相關(guān)立法的緣故，這一時(shí)期的場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)展緩慢。
1962年，臺灣證券交易所成立，集中市場(chǎng)產(chǎn)生。臺灣當局為了全力發(fā)展場(chǎng)內市場(chǎng)，曾一度禁止柜臺交易。但此后由于場(chǎng)外市場(chǎng)客觀(guān)的發(fā)展要求，當局于1968年頒布《證券交易法》，重新承認場(chǎng)外市場(chǎng)的合法性。
時(shí)至80年代，當局著(zhù)手制定了一系列關(guān)于買(mǎi)賣(mài)有價(jià)證券的規章，并且進(jìn)行了一系列改革。至此，臺灣場(chǎng)外交易步入了健康成長(cháng)之路。
我國場(chǎng)外交易制度現狀及外國先進(jìn)制度的啟示
我國場(chǎng)外交易制度的起步相比于多數資本主義國家較為滯后，雖然發(fā)展勢頭良好，但由于經(jīng)驗不足、制度積累欠缺，因此從世界范圍來(lái)看較為落后。
我國目前場(chǎng)外交易制度的發(fā)展情況
我國目前場(chǎng)外交易市場(chǎng)廣義上可分為兩部分 ：
1.全國中小企業(yè)股份轉讓系統。其在國內場(chǎng)外市場(chǎng)中處于核心地位，前身是代辦股份轉讓系統(三板) 。2006年《證券公司代辦股份轉讓系統中關(guān)村科技園區非上市股份有限公司股份報價(jià)轉讓試點(diǎn)辦法》的出臺，標志著(zhù)“新三板”成立�！靶氯濉蔽艘淮笈鷥�(yōu)質(zhì)的高科技、高成長(cháng)企業(yè)參與試點(diǎn)，其范圍在不斷擴大。2013年1月，經(jīng)國務(wù)院批準，在“新三板”的基礎上，全國中小企業(yè)股份轉讓系統正式揭牌運營(yíng)。
但全國中小企業(yè)股份轉讓系統離真正的場(chǎng)外交易市場(chǎng)還有一定的距離：(1)其規模較小。雖然去年證監會(huì )擴大了“新三板”的試點(diǎn)范圍，但要在全國范圍內展開(kāi)仍非朝夕可為。(2)該系統缺乏法律法規的制約，幾乎不受《證券法》規制，監管缺位十分嚴重，導致投機現象的存在。
2.產(chǎn)權交易市場(chǎng) 。我國各地方產(chǎn)權交易中心大多數成立于2000年后，承擔著(zhù)場(chǎng)外市場(chǎng)的多種功能。產(chǎn)權交易市場(chǎng)主要以場(chǎng)內市場(chǎng)無(wú)法容納的大量非上市公眾公司為主體。產(chǎn)權交易機構都是由地方政府批準設立的，因此運作方式較為規范。至2008年底，全國各地產(chǎn)權交易機構已超過(guò)二百家。
目前，各地產(chǎn)權交易市場(chǎng)運作中還有許多不足之處：首先，無(wú)統一的交易模式，信息不公開(kāi)、不透明，交易過(guò)程中存在暗箱操作。其次，監管主體、監管規則不統一，各地方制定的信息披露和交易規則各不相同，并且存在惡性競爭，制約了交易的公正性，導致產(chǎn)權交易市場(chǎng)運作效率低下。
目前，國內兩大主要場(chǎng)外市場(chǎng)均不完善，并且相似地存在一些嚴重問(wèn)題，主要包括：(1)法律制度缺位。我國法律未對場(chǎng)外交易市場(chǎng)中的交易制度、信息披露制度等做出規定建立標準。目前，新三板采用委托報價(jià)和配對成交的交易方式，地方產(chǎn)權交易市場(chǎng)則大多采用協(xié)商交易的方式，混亂不統一;另外，監管主體及監管范圍也不明確，缺乏信息披露平臺，信息不對稱(chēng)問(wèn)題較為嚴重。(2)行政干預過(guò)度。我國場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展帶有強烈的行政色彩。新(老)三板、地方產(chǎn)權交易中心基本上都是在政府的主導下建立和發(fā)展起來(lái)的，并非市場(chǎng)自發(fā)形成。行政介入誠然能迅速地建立起場(chǎng)外交易市場(chǎng)，并保證其在一定程度上的規范運行;但同時(shí)也大幅削弱了市場(chǎng)配置資源的效率。
美國、中國臺灣場(chǎng)外交易制度對我國的啟示
目前，美國的證券市場(chǎng)是一個(gè)通過(guò)計算機和電話(huà)連接的龐大系統，其按層次高低可分為納斯達克市場(chǎng)、分值股票市場(chǎng) 、第三市場(chǎng)、第四市場(chǎng) 和地方性柜臺交易市場(chǎng)等。臺灣地區的證券場(chǎng)外市場(chǎng)主要指的是興柜市場(chǎng) 和盤(pán)商市場(chǎng) 。
綜合美國與臺灣地區場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展，大致可以總結出三點(diǎn)經(jīng)驗：
1.政府采取監管手段。盡管美國、臺灣早期的場(chǎng)外市場(chǎng)都是自發(fā)發(fā)展的，但二者政府均在場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展到一定階段時(shí)對其進(jìn)行了監管：(1)美國全美證券商協(xié)會(huì )主要承擔組織和監管場(chǎng)外市場(chǎng)的職責，特別是對做市商行為的監管。其還建立了一套高效的電子化報價(jià)系統，為有效市場(chǎng)監管創(chuàng )造了技術(shù)條件。(2)2004年，臺灣當局成立了金融監督管理委員會(huì )，將場(chǎng)外交易市場(chǎng)的監被納入其中。政府集中監管使得各地區之間監管矛盾趨于緩和，并且提高了市場(chǎng)的運作效率。
2.明確場(chǎng)外市場(chǎng)的定位。美國、臺灣政府均十分重視證券場(chǎng)外市場(chǎng)，因為場(chǎng)外市場(chǎng)在更高層次上彌補了證券交易所的不足，使得資本市場(chǎng)更具活力，同時(shí)也提高了市場(chǎng)效率。相比之下，中國大陸不僅證券交易所密度低(只有2家，而美國有9家)，而且對于場(chǎng)外市場(chǎng)重視程度明顯不足，因此遑論以場(chǎng)外市場(chǎng)彌補場(chǎng)內市場(chǎng)的不足了。
3.政府開(kāi)放管制，設置合理的準入門(mén)檻。美國、臺灣場(chǎng)外市場(chǎng)除了股票之外，還可以交易債券、權證、指數基金等(大陸目前只能交易股票)。推出多種交易品種是場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展的客觀(guān)需要。另外美國和臺灣對于場(chǎng)外市場(chǎng)的準入門(mén)檻較低而市場(chǎng)監管?chē)栏�。例如臺灣在興柜市場(chǎng)采取“寬入嚴督”的管理方式。即準入十分寬松，幾乎沒(méi)有限制條件;而進(jìn)入后的監管卻甚至比場(chǎng)內市場(chǎng)還要嚴格得多。
未來(lái)我國證券場(chǎng)外交易制度建設的方向
目前，我國場(chǎng)外市場(chǎng)存在著(zhù)諸多方面的問(wèn)題，美國和臺灣地區的制度建設也給予了我國較大的啟示。綜前所述，我國今后場(chǎng)外市場(chǎng)的建設應當主要包括以下幾個(gè)方面。
從基本法層面明確場(chǎng)外交易市場(chǎng)的合法地位
雖然證券場(chǎng)外市場(chǎng)的存在有著(zhù)客觀(guān)上的必要性，但由于缺乏法律規制、難以監管、難以保護投資者利益等原因，我國目前并未從基本法層面明確場(chǎng)外市場(chǎng)的法律地位，對于場(chǎng)外市場(chǎng)的規定只存在與部門(mén)“規定”與“通知”之中，完全不能保障場(chǎng)外交易市場(chǎng)的正常運行。為保證我國場(chǎng)外交易市場(chǎng)的健康平穩發(fā)展，必須在證券基本法層面改堵為疏，明確場(chǎng)外交易市場(chǎng)地位的合法性，以及其在我國證券多元化交易市場(chǎng)中不可或缺的地位。2014年《證券法》修訂在即，筆者認為有必要在新法中對場(chǎng)外交易市場(chǎng)的定位、服務(wù)對象以及其運行制度等做出明確的規定，為建立一個(gè)統一的場(chǎng)外交易市場(chǎng)打下堅實(shí)基礎。同時(shí)還應建立一套合格的監管體系，明確各監管主體的職責，為監管行為提供法律依據與標準，促進(jìn)場(chǎng)外交易市場(chǎng)規范化運作。
具體而言,證券場(chǎng)外交易作為場(chǎng)內交易形式的重要補充，其存在的目的從微觀(guān)上來(lái)說(shuō)是便于中小型高科技企業(yè)融資、為投資者拓寬投資和兌現渠道、同時(shí)也為那些無(wú)法進(jìn)入交易所的證券的發(fā)行與流通提供了現實(shí)可能;從宏觀(guān)上講是為豐富證券市場(chǎng)層次、增加金融體系活力與風(fēng)險抵抗力、并且實(shí)現證券市場(chǎng)資本的合理配置。因此，在新法中有必要明確證券場(chǎng)外交易的合法地位，為之提供法律保障。
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