上市公司財務(wù)指標與股票價(jià)格定位的實(shí)證分析

摘要：在成熟的股票市場(chǎng)中，股票價(jià)格往往與上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)呈現高度的相關(guān)性，而由于投資理念的偏差及業(yè)績(jì)信息扭曲等原因，我國股票市場(chǎng)中常出現一些過(guò)度投機的現象，價(jià)格發(fā)現失真。為此，本文選取滬市醫藥生物行業(yè)為研究對象，擬對上市公司的質(zhì)量（用財務(wù)指標才衡量）與股票價(jià)格定位間的相關(guān)性進(jìn)行實(shí)證研究，試圖由此探究中國股票市場(chǎng)的有效性。
　　關(guān)鍵詞：財務(wù)指標;股價(jià);因子分析;回回分析
　　
　　根占有效市場(chǎng)假說(shuō)，證券的市場(chǎng)價(jià)格充分及時(shí)地反映了全部有價(jià)值的信息，市場(chǎng)價(jià)格代表著(zhù)證券的真實(shí)價(jià)值。換言之，對股票市場(chǎng)而言，股票的市場(chǎng)價(jià)格能否真實(shí)反映上市公司的權益價(jià)值是股票市場(chǎng)是否有效的重要標志。由于真實(shí)的權益價(jià)值通過(guò)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)產(chǎn)生，而代表上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的財務(wù)指標從不同側面真實(shí)再現了公司的財務(wù)效益、資產(chǎn)質(zhì)量、償債風(fēng)險和發(fā)展能力等狀況，因而，在成熟的股票市場(chǎng)中，這些指標與其股票價(jià)格呈現高度的相關(guān)性。假如公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)成為股票定價(jià)的重要因素，價(jià)值投資逐漸成為一種重要的投資理念，那么，在風(fēng)險相同即宏觀(guān)因素對個(gè)股股價(jià)的影響相同以及在行業(yè)因素相同的情況下，上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)就成為影響股價(jià)的核心。
　　
　　一、上市公司財務(wù)綜合評價(jià)指標體系的建立
　　
　　財務(wù)綜合評價(jià)是以企業(yè)財務(wù)報告反映的財務(wù)指標為主要依據，將盈利能力、營(yíng)運能力、償債能力、成長(cháng)能力和現金流量等諸方面的分析納進(jìn)一個(gè)有機整體之中，全面地對企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、財務(wù)狀況進(jìn)行評價(jià)和分析，從而對企業(yè)經(jīng)濟效益的優(yōu)劣做出評價(jià)和判定。本文選取凈資產(chǎn)收益率、主營(yíng)收進(jìn)稅后利潤率、每股凈資產(chǎn)、每股收益（扣除非經(jīng)常損益）作為盈利能力的衡量；選取應收帳款周轉率、存貨周轉率、活動(dòng)資產(chǎn)對總資產(chǎn)的比率作為營(yíng)運能力的衡量；選取速動(dòng)比率、權益負債比率、活動(dòng)資產(chǎn)對負債總額比率、營(yíng)運資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率作為償債能力的衡量；選取主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(cháng)率、凈利潤增長(cháng)率、固定資產(chǎn)投資擴張率、凈資產(chǎn)增長(cháng)率作為成長(cháng)能力的衡量；選取每股經(jīng)營(yíng)現金凈流量、資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)現金流量回報率作為現金流量的衡量。
　　
　　二、樣本數據選擇
　　
　　選取樣本時(shí)，本文綜合考慮以下情況，以使樣本更具代表性。
　　1.2007年上市公司執行新的會(huì )計準則
　　新的會(huì )計準則自2007年1月1日起在上市公司范圍內執行。這是會(huì )計準則體系的一次重大變革，其中《基本準則》和《存貨》、《長(cháng)期股權投資》等17項是在原準則基礎上修訂的，《石油自然氣開(kāi)采》和《財務(wù)報表列報》等22項為新制定的會(huì )計準則。為使財務(wù)數據具有可比性，故本文選取實(shí)行新制度后的年報數據。
　　2.金融危機對股票市場(chǎng)的影響
　　由于2008年受金融危機的宏觀(guān)影響，股票市場(chǎng)變動(dòng)過(guò)大，不利于分析我國上市公司主要財務(wù)指標與股價(jià)變動(dòng)的相關(guān)性，故沒(méi)有選擇2008年而是采用了2009年的股價(jià)數據。
　　3.ST公司的股票
　　證監會(huì )要求ST公司在年報公布前刊登預虧公告，因此，ST公司經(jīng)營(yíng)績(jì)效影響股價(jià)波動(dòng)的方式和時(shí)間與非ST公司不一樣，有必要將ST公司從樣本空間中剔除。
　　考慮到市場(chǎng)對業(yè)績(jì)上升和業(yè)績(jì)下降的股票反映方式可能不一致，因此本文選取凈利潤增長(cháng)率為正的滬市醫藥生物行業(yè)上市公司，同時(shí)剔除其中2008年年報公布時(shí)間與2009年第一季度季報公布時(shí)間相近（兩者相隔不超過(guò)一周）的公司以排除季報公布對股價(jià)的影響。終極選取了23只股票樣本，2008年年報的財務(wù)比率數據（速動(dòng)比率X1、權益負債比率X2、活動(dòng)資產(chǎn)對負債總額比率X3、營(yíng)運資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率X4、凈資產(chǎn)收益率X5、主營(yíng)收進(jìn)稅后利潤率X6、每股凈資產(chǎn)X7、每股收益（扣除非經(jīng)常損益）X8、應收帳款周轉率X9、存貨周轉率X10、活動(dòng)資產(chǎn)對總資產(chǎn)的比率X11、主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(cháng)率X12、凈利潤增長(cháng)率X13、
　　固定資產(chǎn)投資擴張率X14、凈資產(chǎn)增長(cháng)率X15、每股經(jīng)營(yíng)現金凈流量X16、資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)現金流量回報率X17）來(lái)源于和訊網(wǎng)（http://stock.hexun.com），股票價(jià)格選取年報公布日當天的股價(jià)（P0），數據來(lái)源于新浪財經(jīng)（http://finance.sina.com.cn）。
　　
　　三、因子分析
　　
　　因子分析是一種降維、簡(jiǎn)化數據的技術(shù)。它通過(guò)研究眾多變量之間的內部依靠關(guān)系，探求觀(guān)測數據中的基本結構，并用少數幾個(gè)“抽象”的變量來(lái)表示其基本的數據結構。本文使用馬克威分析系統軟件進(jìn)行因子分析并通過(guò)方差最大化旋轉，由所得的因子載荷矩陣結果可知，前5項因子的累計方差貢獻率已達到82.3232%，并得到得到5個(gè)主因子的表達式。
　　Z1=0.0938*x1 0.0186*x2 0.0447*x3 0.1562*x4 0.8967*x5 0.7921*x6 0.2501*x7 0.8887*x8-0.0473*x9-0.0959*x10-0.0348*x11 0.2232*x12 0.8390*x13-0.1010*x14 0.6769*x15 0.28*x16 0.2688*x17
　　Z2=0.8018*x1 0.945*x2 0.6477*x3 0.3853*x4-0.0686*x5 0.216*x6-0.0552*x7-0.0497*x8 0.7882*x9 0.8371*x10-0.2812*x11 0.0602*x12-0.0617*x13 0.01*x14-0.0274*x15-0.07*x16-0.0273*x17
　　Z3=0.3949*x1 0.1743*x2 0.6702*x3 0.8307*x4-0.026*x5 0.1035*x6 0.6751*x7 0.2153*x8-0.3715*x9-0.2328*x10 0.7759*x11-0.1831*x12-0.0395*x13-0.0199*x14 0.1181*x15 0.0057*x16-0.1212*x17
　　Z4=-0.1539*x1-0.1512*x2-0.1258*x3-0.2277*x4 0.3033*x5-0.228*x6-0.0197*x7 0.3135*x8 0.0029*x9 0.1609*x10 0.0904*x11 0.0157*x12 0.3388*x13-0.0634*x14 0.0863*x15 0.9307*x16 0.9024*x17
　　Z5=-0.0948*x1-0.0052*x2-0.0505*x3-0.0995*x4 0.0263*x5-0.0939*x6-0.2755*x7-0.011*x8 0.1707*x9 0.056*x10 0.0677*x11 0.9059*x12 0.1264*x13 0.9134*x14 0.0385*x15-0.0425*x16-0.0253*x17
　　主因子Z1中，X5、X6、X8的因子載荷量遠大于其他財務(wù)比率的載荷量，所以Z1主要代表對盈利能力的衡量。同理可知， Z2主要代表對償債能力的衡量；Z3主要代表對償債能力、營(yíng)運能力的衡量； Z4主要代表對現金流量的衡量； Z5主要代表對成長(cháng)能力的衡量。 　　四、 回回分析
　　
　　將因子分析所得的5個(gè)主因子作為自變量，以年報公布當日的股票價(jià)格作為因變量，用加權最小二乘法進(jìn)行回回。經(jīng)過(guò)對不明顯變量的剔除以及模型的修改，終極得出的多元回回結果如下表：
　
　　以上結果在5%的明顯性水平下，Prob(F-statistic)= 0.00068，說(shuō)明從總體上對模型中被解釋變量與解釋變量之間的關(guān)系明顯，并且自變量均通過(guò)了t檢驗，說(shuō)明解釋變量對被解釋變量也有明顯影響。對截面數據進(jìn)行White(no cross terms)檢驗，結果通過(guò)異方差的檢驗。
　
　　由回回結果可知，Adjusted R-squared =0.469560表明回回方程對樣本值的擬合程度不佳，說(shuō)明財務(wù)指標并不能很好的解釋股價(jià)。Z1的系數為正且比較大，說(shuō)明盈利能力在財務(wù)綜合評價(jià)體系中與股價(jià)相關(guān)性最大。在其他條件不變的情況下，公司盈利能力增加1%，其股價(jià)就會(huì )增加0.6514%。而Z2*Z2的系數為正，且對股價(jià)的影響較小，僅為0.026。這與之前的猜測不同，其原因可能是由于生物醫藥行業(yè)的上市公司的權益負債比率普遍比較高，財務(wù)杠桿比較小，在此范圍內，負債比率沒(méi)有高到不利公司成長(cháng)的程度。
　　依占有效市場(chǎng)理論，一般可就股票價(jià)格對不同信息資料的反映程度將證券市場(chǎng)分為弱式有效性市場(chǎng)、半強式有效性市場(chǎng)、強式有效性市場(chǎng)三種類(lèi)型。假如股票市場(chǎng)是半強式有效的，則股票價(jià)格會(huì )反映所有公然的信息，而根據本文的結論，有關(guān)公司財務(wù)狀況的公然信息并未充分反映到股價(jià)中，這也意味著(zhù)我國股市尚未達到半強式有效。因此，我國應從大力培育和發(fā)展中介機構、加強和規范信息表露制度、進(jìn)一步完善證券法律體系等多方面進(jìn)手進(jìn)步股票市場(chǎng)有效性。
　　
　　參考文獻:
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