論企業(yè)并購中盡職調查的誤區

　　論文關(guān)鍵詞：并購　盡職　風(fēng)險

　　論文摘要：企業(yè)并購作為21世紀的重要方式，在全球發(fā)展中發(fā)揮著(zhù)重要作用。然而失敗的并購案例時(shí)有發(fā)生，其中最主要的原因之一就是欠缺一個(gè)合格的盡職調查。本文詳細分析了盡職調查工作中的誤區，以期對今后的并購案例有所啟示。

　　并購是指一個(gè)企業(yè)購買(mǎi)其它企業(yè)全部或部分股權以獲得該企業(yè)的控制權，從而導致企業(yè)合并或兼并的商業(yè)行為。企業(yè)并購不僅是實(shí)現企業(yè)改造、產(chǎn)權重組、產(chǎn)業(yè)結構和產(chǎn)品結構調整的重要方式，更是實(shí)現企業(yè)資源在范圍內重新有效配置的重要手段。我國加入WTO后經(jīng)濟化進(jìn)程的進(jìn)一步加快，企業(yè)并購作為企業(yè)謀生存、求發(fā)展的手段，以前所未有的規模、速度和方式，得到了巨大的發(fā)展。

　　盡管目前并購案創(chuàng )下最高水平，但從國內外并購案實(shí)證分析看，近60%到80%的案件是失敗的，或者說(shuō)沒(méi)有達到預期目標�；仡欉@些失敗的案例，大部分失敗都有一個(gè)共同的特征，即欠缺一個(gè)合格的盡職調查，絕大多數并購項目盡職調查只是流于形式，沒(méi)有起到應有的作用。

　　企業(yè)并購中盡職調查的內涵

　　盡職調查又稱(chēng)謹慎性調查，是指投資人在與目標企業(yè)達成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對目標企業(yè)一切與本次投資有關(guān)的事項進(jìn)行現場(chǎng)調查、資料分析的一系列活動(dòng)。盡職調查內容一般包括目標企業(yè)所在行業(yè)研究、企業(yè)所有者、歷史沿革、資源、與銷(xiāo)售、研究與開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)與服務(wù)、采購、與監管、與、、管理信息系統等。

　　在資本市場(chǎng)上，按照調查行為主體的不同，盡職調查一般可以分為法律盡職調查、會(huì )計師的財務(wù)盡職調查和技術(shù)盡職調查、營(yíng)業(yè)運作盡職調查等等，最普遍的是財務(wù)盡職調查和法律盡職調查。

　　從買(mǎi)方的角度來(lái)講，盡職調查即為風(fēng)險管理。在企業(yè)并購的商業(yè)活動(dòng)中，買(mǎi)方和賣(mài)方對目標公司的信息掌握程度是不對等的。賣(mài)方通常對將要出售的股權及相關(guān)情況非常清楚，而買(mǎi)方對該信息知悉程度遠不如賣(mài)方。所以，買(mǎi)方委托及會(huì )計師對目標公司進(jìn)行各方面的調查，其目的是盡可能地發(fā)現他們要購買(mǎi)股份公司的全部情況，以便幫助他們決定是否繼續進(jìn)行并購。

　　盡職調查的范圍很廣，調查對象的規模亦千差萬(wàn)別，而且買(mǎi)賣(mài)雙方所處的地位不同，盡職調查的流程也可能不盡相同。雖然每一個(gè)盡職調查項目均是獨一無(wú)二的，但還是有一些常用的慣例可以參考。而成功的法律盡職調查一方面可在一定程度上改變雙方信息不對稱(chēng)的不利狀況，另一方面又可以明確存在哪些風(fēng)險和法律問(wèn)題，雙方可就客觀(guān)存在的相關(guān)風(fēng)險應由哪方承擔進(jìn)行談判，事先明確雙方的權利和義務(wù)。與此同時(shí)，賣(mài)方也可以更加有效地甄別投資者與投機者，戰略投資者可以主動(dòng)決定在何種條件下繼續進(jìn)行并購活動(dòng)，從而為實(shí)際進(jìn)行并購活動(dòng)奠定成功基礎。

　　盡職調查的主要內容和過(guò)程

　　(一)財務(wù)盡職調查

　　在整個(gè)盡職調查體系中，財務(wù)盡職調查主要是指由財務(wù)專(zhuān)業(yè)人員針對目標企業(yè)中與投資有關(guān)的財務(wù)狀況進(jìn)行審閱、分析等調查活動(dòng)。在調查過(guò)程中，財務(wù)專(zhuān)業(yè)人員一般會(huì )用到以下一些基本方法審閱，即通過(guò)財務(wù)報表及其它財務(wù)資料的審閱，發(fā)現關(guān)鍵及重大財務(wù)因素；分析，如趨勢分析、結構分析等，對各種渠道取得的資料進(jìn)行分析，以便發(fā)現異常及重大問(wèn)題；訪(fǎng)談，與企業(yè)內部各層級、各職能人員，以及中介機構的充分溝通，小組內部溝通，調查小組成員來(lái)自不同背景及專(zhuān)業(yè)，其相互溝通也是達成調查目的的方法。

　　盡職中，最易產(chǎn)生的缺陷在于調查人員不了解行業(yè)慣例，不熟悉操作，無(wú)法掌握企業(yè)運作中的某些企業(yè)特有的情況，對一些事情無(wú)法做出合理的判斷。比如在年中對目標企業(yè)進(jìn)行盡職調查時(shí)，目標企業(yè)為了虛增利潤，對未報銷(xiāo)的銷(xiāo)售費用，如外出人員差旅費等沒(méi)有計提足額準備，而調查人員對預提費用是否充足，在較短的盡職調查時(shí)間內，很難做出合理判斷，為并購后的企業(yè)運作帶來(lái)潛在的風(fēng)險隱患。

　　(二)盡職調查

　　法律盡職調查一般需開(kāi)展下面工作對目標公司合法性和發(fā)展過(guò)程的調查；對目標公司財務(wù)狀況的法律調查；對目標公司或有負債的調查；對目標公司規章制度的調查；對目標公司現有人員狀況的調查；對目標公司各種法律的調查。上述工作的每一方面又都可以列出具體的調查細目和子細目。目前公司并購主要是以善意并購的形式出現，在并購雙方相互配合的情況下，并購方可列出詳細的應由被并購方提供的法律文件清單，并在被并購方移交時(shí)雙方具體簽收。上述清單一般包括下列法律文件：所有公司章程及章程性文件；公司主要出資者名單及出資證明；所有不動(dòng)產(chǎn)、資金、各種權利及主要動(dòng)產(chǎn)的產(chǎn)權、使用權、權利憑證；目標公司的財務(wù)報表、報告、驗資報告、銷(xiāo)售明細、固定資產(chǎn)明細、存貨明細、對帳單等所有反映目標公司財務(wù)狀況的；目標公司的所有合同。

　　從以上法律調查范圍及調查文件清單可以看出，進(jìn)行的盡職調查是由一系列持續的活動(dòng)所組成的，不僅涉及公司信息的收集，還涉及律師如何利用專(zhuān)業(yè)知識及商業(yè)知識去分析和查實(shí)有關(guān)信息。

　　但在實(shí)踐中，律師更容易依賴(lài)證據，也就是文件的完整性、合法性，而忽視從商業(yè)角度進(jìn)行審慎判斷，這恰恰是法律盡職調查容易產(chǎn)生缺陷的原因。比如筆者接觸過(guò)這樣的案例，律師查驗目標企業(yè)商標各種手續后，認定商標所有權沒(méi)有爭議，但實(shí)際上由于我國法律制度的不完善，仍有可能在以后被提出質(zhì)疑。在這種情況下，如果法律盡職調查人員能夠從商業(yè)角度判斷是能夠發(fā)現蛛絲馬跡的，從而避免并購后給并購方帶來(lái)的損失。

　　盡職調查中的誤區

　　(一)法律盡職調查與財務(wù)盡職調查并行

　　并購中的盡職調查包括資料的搜集、權責的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機構的聘請，它貫穿于整個(gè)并購過(guò)程，主要目的是防范并購風(fēng)險、調查與證實(shí)重大信息。

　　要進(jìn)行非常詳盡的調查是需要相當多的時(shí)間和投入的，而這是委托人的交易時(shí)限和所不能承受的。但是調查范圍過(guò)小則不足以達到調查目的。因此，法律與財務(wù)盡職調查的工作范圍必須明確。律師及師應當根據具體交易的性質(zhì)、委托人的具體交易目的、交易時(shí)間表、工作成本、對被調查對象的熟悉程度等具體個(gè)案因素，與委托人共同協(xié)商明確調查范圍，并在律師、會(huì )計師聘用委托協(xié)議書(shū)中約定調查范圍、委托目的、工作時(shí)間、委托事項或調查范圍變更等內容。

　　實(shí)踐中，為了提高效率，節約成本，取得更好調查效果，通常是法律盡職調查與財務(wù)盡職調查并行，律師和會(huì )計師是共同參與企業(yè)并購的中介機構，二者在某些方面存在交叉和協(xié)作。但是，需要特別注意的是因兩者的調查范圍不同，兩者對同一事實(shí)調查角度也不同，需要彼此相互密切配合，取長(cháng)補短，否則容易在以下方面產(chǎn)生調查缺陷：

　　財務(wù)人員做財務(wù)調查時(shí)，對所涉及的法律問(wèn)題不敏感，或者不善于主動(dòng)尋求律師協(xié)助。例如測算核定目標企業(yè)利潤時(shí)，該目標企業(yè)是依據委托加工合同生產(chǎn)并收取貼牌費，進(jìn)行財務(wù)調查時(shí)沒(méi)有什么疑問(wèn)，但事實(shí)上這個(gè)委托加工合同在法律上存在的合法性是受到質(zhì)疑的。如果財務(wù)人員不能尋求律師協(xié)助識別這個(gè)風(fēng)險，那么對目標公司未來(lái)的利潤預測的可信度將大大降低。

　　同樣，律師對公司經(jīng)營(yíng)、業(yè)務(wù)和財務(wù)領(lǐng)域中的法律問(wèn)題和法律風(fēng)險也可能不夠敏感或不熟悉，在調查范圍和調查方法上設計有缺陷，極有可能導致調查結果的不準確。部分調查工作的性質(zhì)兼具法律和財務(wù)性質(zhì)，工作范圍劃分不明確。例如，應收賬款的準確性應由會(huì )計師負責審定，產(chǎn)生這筆應收賬款的銷(xiāo)售合同的合法性由律師審核，但對合同的真實(shí)性由誰(shuí)負責向第三方核實(shí)則存在爭議。

　　正確把握法律盡職調查與財務(wù)盡職調查的關(guān)系，有效發(fā)揮總協(xié)調人的作用及強化各個(gè)調查小組負責人的協(xié)調意識，是化解這些風(fēng)險的最好辦法。

　　(二)不了解并購真實(shí)目的

　　任何交易，都有其交易目的。這些交易目的或動(dòng)機，有些是可以通過(guò)與收購方的層座談了解到，有些可能了解不到，或不能親自得到管理層的首肯，需要做盡職人員根據交易行為做出獨立的商業(yè)判斷，根據這個(gè)判斷，再結合盡職調查結果，幫助收購方取得主動(dòng)。如果忽視了并購真實(shí)目的，而作盡職調查，很可能對并購后的收購方帶來(lái)致命缺陷。在這一點(diǎn)上，無(wú)論是、還是其它方面的專(zhuān)項調查，都有可能產(chǎn)生缺陷。

　　在盡職調查實(shí)踐中，曾經(jīng)有過(guò)這樣的先例。盡職調查人員被告知并購的主要目的是通過(guò)收購目標公司，補充自己的產(chǎn)品系列，提高產(chǎn)品占有率。法律盡職調查人員認為目標公司合法成立，有效續存，法律地位明確。技術(shù)調查人員認為目標公司技術(shù)先進(jìn)，產(chǎn)品質(zhì)量穩定可靠。財務(wù)調查人員認為目標公司產(chǎn)品盈利能力強，有市場(chǎng)空間。以上調查都表明此次并購能夠成功實(shí)現并購目標的可能性很大。但事實(shí)上，收購公司的真實(shí)目的是利用目標公司的現有銷(xiāo)售渠道，推銷(xiāo)一種新型產(chǎn)品。收購公司之所以不愿透漏其真實(shí)交易目的，是因為收購公司擔心一旦這個(gè)目標被泄漏后，目標公司會(huì )提高價(jià)值談判砝碼，所以保守了這個(gè)秘密。但實(shí)際上，目標公司的現有銷(xiāo)售渠道根本不適合推廣其新產(chǎn)品，造成了以后的并購失敗。

　　由此可以看出，出于種種原因考慮，收購公司不一定告知盡職調查人員真實(shí)并購目的，或者也可能不清楚并購目的。這就要求盡職調查人員對收購及被收購方雙方的商業(yè)模式有所研究了解，幫助收購方分析其并購目的，或根據雙方交易特點(diǎn)，獨立判斷出交易可能目的，對收購方將來(lái)可能遇到的各種風(fēng)險做出提示。

　　(三)不理解商業(yè)運作模式

　　無(wú)論是財務(wù)盡職調查、法律盡職調查，還是營(yíng)運運作盡職調查，都需要盡職調查人員很好解被調查目標公司的商業(yè)模式，運作方式及行業(yè)特點(diǎn)，特別是目標公司商業(yè)運作模式存在的合理性、特殊性及其存在的潛在可能的變化及導致這些可能變化的原因。因為，單獨從法律角度來(lái)看，目標公司可能不存在問(wèn)題，但一旦被放在特殊商業(yè)模式下則可能產(chǎn)生問(wèn)題。反之，目標公司目前存在某些問(wèn)題或劣勢，但如果放在整個(gè)商業(yè)模式背景下考察，可能不是問(wèn)題或劣勢。其它單項盡職調查，如財務(wù)盡職調查、技術(shù)盡職調查，也都存在同樣問(wèn)題。

　　在盡職調查實(shí)踐中，曾有過(guò)這樣的案例，目標公司是一家企業(yè)的產(chǎn)品獨家代理銷(xiāo)售公司，在財務(wù)盡職調查中，認定其利潤收入穩定可靠；市場(chǎng)盡職調查中，認定其網(wǎng)絡(luò )真實(shí)可靠；同時(shí)法律盡職調查中認定其網(wǎng)絡(luò )有可靠的長(cháng)期穩定合約作保證。一切調查都表明目標公司可以依靠其基于合約維系的網(wǎng)絡(luò )，獲取穩定的利潤。但事實(shí)是整個(gè)網(wǎng)絡(luò )并不是依托所看到的合約來(lái)維系的，而是靠其代理的產(chǎn)品維系的，產(chǎn)品的供應決定了整個(gè)網(wǎng)絡(luò )及目標公司的利潤。如果不能從這個(gè)商業(yè)運作模式中發(fā)現問(wèn)題，那么可想而知，以后對目標公司的價(jià)值評估及談判，合約的簽訂都可能會(huì )對收購公司產(chǎn)生不可估量的損失。

　　為避免此類(lèi)風(fēng)險的發(fā)生，首先依靠投行有效發(fā)揮總協(xié)調作用同時(shí)也要注重各個(gè)專(zhuān)業(yè)盡職調查小組負責人發(fā)揮總協(xié)調作用。最重要的是，收購公司作為行業(yè)內人士必須親自參與，把各個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題放在整個(gè)商業(yè)模式下通盤(pán)考慮。

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