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以財務(wù)治理為導向的財務(wù)沖突的協(xié)調方法探析
【關(guān)鍵詞】財務(wù)治理 財務(wù)沖突 協(xié)調【摘 要】財務(wù)治理是公司治理的深化和，本文正是以財務(wù)治理為導向，以為財務(wù)沖突是財務(wù)治理的客體，進(jìn)而揭示出財務(wù)沖突的表現形式并提出其協(xié)調方法，旨在為財務(wù)治理的完善提供一些建議。
一、財務(wù)治理的客體：財務(wù)沖突
（一）財務(wù)治理的涵義
關(guān)于財務(wù)治理的涵義，國內學(xué)者有很多種提法，但主要表現為兩種：一種是基于財權流的觀(guān)點(diǎn)，主要代表人物是伍中信教授。伍教授以為，財務(wù)治理是“以產(chǎn)權中的核心部分財權為基本紐帶，逐步確立出資人、董事會(huì )、經(jīng)理人和財務(wù)職員財權活動(dòng)和分割中所處的地位和作用，分別體現各主體在財權上相互約束、相互制衡的關(guān)系�！绷硪环N是基于公司治理的角度，主要代表人物是楊淑娥教授。楊教授以為，財務(wù)治理是“指通過(guò)財權在利益相關(guān)者之間的不同配置，從而體現利益相關(guān)者在財務(wù)體制的地位作用，進(jìn)步公司治理效率的一系列動(dòng)態(tài)安排�！�
（二）財務(wù)沖突的涵義
財務(wù)沖突這一概念在國內最早見(jiàn)于李心合教授的《財務(wù)范式革命與財務(wù)學(xué)的制度主義思考》一文中，其以為財務(wù)沖突是利益相關(guān)者中的“沖突性”和“不均衡性”的表現。公司治理的主體即公司的利益相關(guān)者主要分為內部和外部?jì)深?lèi)人，外部利益相關(guān)者的固然比較大，但是這種影響比較客觀(guān)，因而變數較小。所以本文主要內部利益相關(guān)者的財務(wù)沖突，即股東和經(jīng)營(yíng)治理者、債權人和股東之間的財務(wù)沖突。那么，將財務(wù)沖突作為財務(wù)治理的客體主要基于如下考慮：現代公司治理理論以為，公司治理就是委托人和代理人、所有者和經(jīng)營(yíng)者、債權人和債務(wù)人、治理者和被治理者之間的互動(dòng)和博弈，這一互動(dòng)和博弈就是他們之間的利益沖突以及解決利益沖突途徑的演進(jìn)過(guò)程。而財務(wù)治理作為公司治理的深化和發(fā)展，其終極目標是協(xié)調利益相關(guān)者之間的利益關(guān)系，所以將財務(wù)沖突作為財務(wù)治理的客體是符合邏輯的。
二、股東與經(jīng)營(yíng)治理者之間的財務(wù)沖突及協(xié)調方法
（一）財務(wù)沖突的表現形式
這一財務(wù)沖突主要體現為經(jīng)營(yíng)治理者的道德風(fēng)險行為，包括:
1.經(jīng)營(yíng)治理者的努力不足行為。一般而言，經(jīng)營(yíng)治理者為達到公司財務(wù)績(jì)效的進(jìn)步而努力經(jīng)營(yíng)的本錢(qián)是由經(jīng)營(yíng)治理者獨自分擔的，而其努力水平得到的收益是由股東享有或由股東和經(jīng)營(yíng)治理者共同享有，這樣二者之間就存在不對稱(chēng)。
2.經(jīng)營(yíng)治理者的在職消費行為。從經(jīng)營(yíng)治理者來(lái)說(shuō)，非生產(chǎn)性消費的本錢(qián)是由股東承擔的，而非生產(chǎn)性消費的收益是回其所有的。因而這種收益和本錢(qián)的不對稱(chēng)使得經(jīng)營(yíng)治理者在職消費的動(dòng)機輕易產(chǎn)生。
3.經(jīng)營(yíng)治理者的短視行為。從財務(wù)角度講，經(jīng)營(yíng)治理者的收益更多地取決于他們在職期間的績(jì)效。所以，經(jīng)營(yíng)治理者更多的關(guān)心其在職期間的財務(wù)績(jì)效，而較少關(guān)心公司以后的發(fā)展。
4.經(jīng)營(yíng)治理者的過(guò)度投資行為。通常，公司規模越大，業(yè)績(jì)增長(cháng)越快，經(jīng)營(yíng)治理者提升的機會(huì )就越大，經(jīng)營(yíng)治理者的收益也就越大。那么，當公司擁有大量閑余現金流量時(shí)，經(jīng)營(yíng)治理者就有動(dòng)機將這部分剩余現金流量投資倒并非有利于股東利益的公司規模擴大的新項目上來(lái)，以滿(mǎn)足自身對收益的欲看。
（二）財務(wù)沖突的協(xié)調方法
1.完善財務(wù)激勵
激勵報酬契約從兩個(gè)角度對財務(wù)治理機制產(chǎn)生影響:(1)完善的激勵報酬契約能夠糾正經(jīng)營(yíng)治理者的內在行為，從而有助于形成一種內在的、自動(dòng)的自我激勵機制，降低代理本錢(qián)，進(jìn)步公司運作效率。(2)完善的激勵報酬契約將激勵經(jīng)營(yíng)治理者開(kāi)放其人力資本，進(jìn)步人力資本的產(chǎn)出效率，提供公司績(jì)效。完善的激勵報酬契約設計從剩余索取權的分配來(lái)看，主要有兩種方式，一種是利潤分成契約的設計;一種是股票期權的引進(jìn)。我國上市公司比較集中的模式是年薪制，其基礎就是利潤分成契約。同時(shí)，股票期權作為一種長(cháng)期激勵的報酬制度，能使股東和經(jīng)營(yíng)治理者的目標達到最大限度的一致；能夠充分調動(dòng)經(jīng)營(yíng)治理者的積極性，從而促使公司價(jià)值和股東價(jià)值的增大；能夠減輕公司日常支付現金的負擔，節省大量營(yíng)運資金，有利于公司的財務(wù)運作。
2.做好財務(wù)評價(jià)
完善的激勵報酬契約要以正確的業(yè)績(jì)評價(jià)為基礎，目前比較公道的財務(wù)評價(jià)方法有兩種：增加值（EVA）和市場(chǎng)增加值(MVA)
EVA的上風(fēng)：為公司引進(jìn)了一種全新基于價(jià)值的治理觀(guān)念和激勵體系；全面真實(shí)地反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)；注重公司的可持續發(fā)展；使公司的決策和股東財富緊密相連，EVA的持續增長(cháng)同時(shí)意味著(zhù)公司市場(chǎng)價(jià)值的不斷增加和股東財富的持續增長(cháng)。但實(shí)證研究表明，EVA對股票收益的解釋能力較弱。
MVA是以預示公司成長(cháng)性的股價(jià)為基礎，對股票收益有較強的解釋能力，理論上講，MVA代表影響均衡股票收益的風(fēng)險，由于MVA指標包含了對風(fēng)險和公司成長(cháng)性的評價(jià)。同時(shí)MVA代表一家公司從創(chuàng )立至今，包括保存盈余在內，投資人投進(jìn)的現金和現在股東以市價(jià)出售股票時(shí)所回報的現金差異。它是一家公司投融資和經(jīng)營(yíng)成果的終極評判標準。假如說(shuō)EVA代表一種短期的、特定年度的、具有時(shí)效性的內部業(yè)績(jì)評價(jià)方法，那么MVA則代表一種長(cháng)期的、外部市場(chǎng)的業(yè)績(jì)評價(jià)方法，由于MVA包含了對經(jīng)營(yíng)治理者有效運用公司資源的能力以及公司長(cháng)期發(fā)展遠景的市場(chǎng)評價(jià)。
3.加強負債
通過(guò)資本結構比例調整可以影響經(jīng)營(yíng)治理者的努力水平和其他行為選擇，從而改善股東和經(jīng)營(yíng)治理者之間關(guān)系，終極進(jìn)步公司績(jì)效。理由如下：
（1）負債的運用以及負債比例的進(jìn)步將有利于減少公司的剩余現金流量，抑制經(jīng)營(yíng)治理者因公司剩余現金流量過(guò)多而進(jìn)行的有利于自己過(guò)度投資行為和在職消費行為。
（2）負債的運用和負債比例高低將影響公司的風(fēng)險負擔結構和破產(chǎn)風(fēng)險的大小。根據格羅斯曼和哈特的擔保理論，債務(wù)作為一種擔保機制，能夠促使經(jīng)營(yíng)治理者多努力工作，少個(gè)人享受，并且做出更好的投資決策，從而降低由于所有權與控制權分離而產(chǎn)生的代理本錢(qián)。
（3）在融資額與經(jīng)營(yíng)治理者持股比例不變的情況下，假如公司加大債權融資，則相對來(lái)說(shuō)經(jīng)營(yíng)治理者持有的股份增加，這有利于激勵經(jīng)營(yíng)治理者。
三、債權人與股東之間的財務(wù)沖突及協(xié)調
（一）財務(wù)沖突的表現形式
這一財務(wù)沖突主要體現為：在債務(wù)契約簽訂以后，股東有可能從事各種損害債權人的道德風(fēng)險行為，包括：
1.債權人權益的轉移。股東轉移債權人的財富手段主要有三種：股利分配的政策、現有債券價(jià)值的稀釋、資產(chǎn)替換行為。
2.投資不足。公司利用負債融資可能使股東放棄對債權人有力的投資項目，從而導致投資不足。主要分為兩種：一種是被動(dòng)放棄投資項目，當公司擁有較多的負債而又缺乏償債基金時(shí)，便會(huì )被動(dòng)地放棄預期收益較高的投資項目。一種是主動(dòng)放棄投資項目，固然公司擁有凈現值為正的投資項目，但股東以為此時(shí)實(shí)施該投資項目的收益將回債權人所有，那么這時(shí)股東就有可能放棄投資項目。
(二)財務(wù)沖突的協(xié)調方法
1.規范債務(wù)契約
債務(wù)契約中限制條款的加進(jìn)能夠降低股東和債權人的沖突，進(jìn)而增加公司價(jià)值。主要途徑如下：
(1)對于新增債務(wù)的限制。主要包括三個(gè)：第一是對于單筆負債額度的限制。第二是對負債總額的限制，規定新發(fā)行債券不得超過(guò)某個(gè)限額。第三是對債務(wù)擔保的限制，這主要是從或有負債角度來(lái)考慮，由于擔保很有可能為公司帶來(lái)或有負債，進(jìn)而增加公司的負債。
（2）對資本活動(dòng)性的限制。資本活動(dòng)實(shí)際上是一個(gè)公司的重要因素�；顒�(dòng)資本主要用于維持公司營(yíng)運和償還債務(wù)的能力，一旦活動(dòng)資本短缺公司則難以繼續正常經(jīng)營(yíng)，而且很可能面臨破產(chǎn)風(fēng)險。固然債權人有優(yōu)先清償權，但是由于我國破產(chǎn)機制不健全，所以債權人的利益很可能得不到保證，使得債權人對于公司的資本活動(dòng)性十分關(guān)注，也就相應地要在債務(wù)契約中體現。
（3）對資本支出的限制。資本性支出固然不會(huì )改變公司的資產(chǎn)負債比率，但是資本性支出會(huì )改變公司的資產(chǎn)活動(dòng)性，從而使得公司的風(fēng)險增大，債權人利益得不到保障。因此，對公司的資本性支出必須限制，這種限制包括三個(gè)部分：第一是直接限制資本支出，適用于資產(chǎn)變現率差的公司；第二是限制利用負債資金進(jìn)行并購行為，適用于進(jìn)行杠桿收購的公司；第三是限制向其他公司進(jìn)行證券投資的行為，適用于對外股權融資比例較大的公司。
（4）對資金使用的限制。這主要從以下三個(gè)方面著(zhù)手：第一是公司的資金使用不得改變債務(wù)契約中規定的用途，由于股東有可能發(fā)生資產(chǎn)置換行為，將資金投進(jìn)到比原來(lái)規定項目風(fēng)險大的領(lǐng)域；第二是對于公司的資金使用要有具體的使用方向和各個(gè)方向的使用比例，這將有利于資金的有效使用；第三是對于確實(shí)需要更改使用方向的項目，需要經(jīng)過(guò)債權人的再次審核和批準。
（5）對股利分配的限制。主要是確定股利分配的政策，這需根據公司的發(fā)展情況和目前現金流量的多少來(lái)確定。大多數債務(wù)契約條款中都有一個(gè)共同條款就是預防經(jīng)理向股東支付清算性股利，終極把公司的虧損轉嫁給債權人的行為。因此，這些條款大多規定，公司盈利中只能有一部分用于發(fā)放股利，并要求有一定比例的盈利用于再投資，從而防止經(jīng)營(yíng)治理者向股東支付清算性股利，腐蝕債權人的利益。
2.強化財務(wù)信息治理
健全有效的財務(wù)監控治理模式要以完善的公司財務(wù)信息治理為基礎，這樣才能比較好地實(shí)現債權人和股東的利益協(xié)調。對于財務(wù)信息治理的規范：首先，健全公司的財務(wù)規章制度。這是公司財務(wù)信息規范的基礎，只有建立健全公司的各項財務(wù)規章制度，才能對公司財務(wù)信息進(jìn)行規范，進(jìn)而加強治理。其次，加強公司財會(huì )基礎工作，搞好財會(huì )職員的崗位培訓，進(jìn)步業(yè)務(wù)水平。第三，要對公司內部控制制度進(jìn)行規范調整。一是限制第一大股東的控制權，可以實(shí)行票數封頂制，限制一個(gè)股東可以投票的最高限度。二是答應和支持中小股東構成有效的股東團體，讓他們獲得公司的部分控制權，改變第一大股東完全操縱控制公司的局面。
3.設計可轉換債券
可轉換債券的設計有利于公司的財務(wù)治理，主要是由于：(1)可轉換債券具有債權和股權的雙重性質(zhì)，既是一種普通公司債券，又是具有優(yōu)先股特征的認股權證，它具有明顯的期權特征，是一種典型的買(mǎi)進(jìn)期權，轉換價(jià)格就是期權的履約價(jià)格。(2)可轉換債券可以協(xié)調股東和債券人的利益關(guān)系。資本結構以為，公司所有權與控制權的矛盾可以通過(guò)債務(wù)關(guān)系的引進(jìn)而得到緩和。但股東和債權人的矛盾卻難以通過(guò)公司控制權的轉移而得到緩和。債權人固然能夠獲得固定收益和優(yōu)先清算資產(chǎn)的權利，但失往了公司成長(cháng)的額外收益，股東固然能夠分享公司的成長(cháng)收益，但有時(shí)連基本收益都無(wú)法獲得。然而可轉換債券卻能夠協(xié)調這一矛盾。
發(fā)行可轉換債券，從其本質(zhì)來(lái)看，主要目的有兩個(gè)：其一是保護股東和債權人的利益，其二是作為一種信號傳遞給債權人，以反映投資項目的可行性。然而我國的可轉換債券條款基本上起不到傳遞信號的作用，也不利于股東和債權人關(guān)系的協(xié)調，因而不利于財務(wù)治理。針對這一，結合我國實(shí)際情況，建議采取以下措施：
(1)延長(cháng)期限。國際市場(chǎng)上可轉換債券大多數為7--10年，而我國目前的可轉換債券大多數在3--5年，因而在期限上不利于可轉換債券低利率融資上風(fēng)的發(fā)揮，而且時(shí)間上過(guò)短也不能夠充分反映其他條款的作用。
(2)改變贖回條款的條件。股價(jià)是一個(gè)綜合性指標，而在我國目前股票市場(chǎng)有效性不強的條件下，股價(jià)顯然起不到傳遞信號的作用，所以應對贖回條款條件進(jìn)行修正。一方面是對贖回價(jià)格的調整，由于贖回價(jià)格是股東和債權人博弈的結果，所以對于贖回價(jià)格的調整應充分考慮兩個(gè)方面，定價(jià)太高，會(huì )股東的利益，定價(jià)太低，會(huì )影響債權人的利益。另一方面是在贖回條款中適當加進(jìn)不可贖回期。在國外可轉換債券贖回條款中大多都有不可贖回期，一般定為1--3年。不可贖回期是為保護債權人利益設置的，不可贖回期越長(cháng)，股票增長(cháng)的可能性就越大，賦予債權人轉換的機會(huì )就越多，就越有利于債權人利益。對于沒(méi)有不可贖回期的可轉換債券，贖回價(jià)格就應定的高一些，這才有利于股東和債權人利益的協(xié)調。
（3）改變回售條款條件。從回售條款的設計來(lái)看，主要是確定股票下跌的幅度，股票下跌幅度應由兩方面因素確定：一方面是股票市場(chǎng)的基本情況，一方面是公司自身業(yè)績(jì)增長(cháng)速度。假如股票市場(chǎng)向好，公司業(yè)績(jì)增長(cháng)快，則回售下跌幅度可以定的低一些，持續時(shí)間可以短一些；反之，回售下跌幅度可以定的高一些，持續時(shí)間長(cháng)一些。
（4）往除向下修正條款。國外并無(wú)類(lèi)似向下修正轉股價(jià)格的條款，向下調整轉股價(jià)格實(shí)質(zhì)上相當于另一只股票的發(fā)行，是不正確的。這對債權人而言是不公平的，同時(shí)發(fā)行公司也會(huì )因此而影響可轉換債券功能的發(fā)揮。
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[1] 李心合. 財務(wù)理論范式革命與財務(wù)學(xué)的制度主義思考..2002.7
[2]楊淑娥 金帆. 關(guān)于公司財務(wù)治理題目的思考. 會(huì )計研究.2002.12
[3] 油曉峰. 上市公司財務(wù)治理研究. 北京：出版社，2005.3
[4] 衣龍新. 公司財務(wù)治理論.北京：清華大學(xué)出版社，2005.6 作者單位：新疆財經(jīng)學(xué)院會(huì )計系
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