論公司財務(wù)成長(cháng)類(lèi)型與成長(cháng)戰略管理

摘要：公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理是公司戰略管理的重要。公司財務(wù)成長(cháng)可分為公司銷(xiāo)售成長(cháng)與公司盈利成長(cháng)。由于受到公司內部資源與外部環(huán)境制約，公司財務(wù)成長(cháng)存在可持續成長(cháng)極限。討論了公司財務(wù)成長(cháng)的9種類(lèi)型，并對公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理的經(jīng)驗與教訓進(jìn)行了初步。

　　關(guān)鍵詞：財務(wù)成長(cháng)類(lèi)型；成長(cháng)戰略管理；銷(xiāo)售可持續成長(cháng)；盈利可持續成長(cháng)

　　財務(wù)成長(cháng)戰略管理是公司戰略管理的重要內容，而戰略管理的核心是維持公司的可持續�？沙掷m發(fā)展戰略原指、、人口資源和環(huán)境的協(xié)調發(fā)展和人的全面發(fā)展。公司可持續發(fā)展的核心是發(fā)展，關(guān)鍵是可持續。它作為一種發(fā)展目標和戰略思想已被普遍接受。然而，有大量的案例表明：一方面，由于缺乏對公司可持續發(fā)展戰略的，造成許多公司盲目高速發(fā)展，超越公司可持續發(fā)展的財務(wù)資源的約束而遭致破產(chǎn)或產(chǎn)生財務(wù)危機；另一方面也有許多公司失去了持續快速健康發(fā)展的機遇。因此，研究公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理具有十分重要的意義[1].

　　1、公司銷(xiāo)售可持續成長(cháng)與盈利可持續成長(cháng)

　　公司的可持續發(fā)展需要資金和環(huán)境的支持，如果資金枯竭和市場(chǎng)環(huán)境遭到破壞，公司的可持續發(fā)展也會(huì )失去基礎。公司的可持續發(fā)展我們稱(chēng)為公司可持續成長(cháng)。

　　在研究公司可持續成長(cháng)（有時(shí)也稱(chēng)可持續增長(cháng)）時(shí)，美國經(jīng)濟學(xué)家RobertC.Higgins教授將公司可持續成長(cháng)率定義為“在不需要耗盡財務(wù)資源情況下公司銷(xiāo)售所能增長(cháng)的最大比率”[2]；而另一位財務(wù)學(xué)家J.C.VanHorne教授則定義為保持與“公司現實(shí)和市場(chǎng)狀況相符合的銷(xiāo)售增長(cháng)率”[3].可見(jiàn)，西方經(jīng)濟學(xué)界一般將可持續成長(cháng)定義為銷(xiāo)售收入的可持續成長(cháng)率。他們認為，一個(gè)公司銷(xiāo)售收入的成長(cháng)在公司內部管理效率和外部市場(chǎng)環(huán)境不變的情況下取決于公司資產(chǎn)的增長(cháng)，而公司資產(chǎn)的增長(cháng)必須等于公司負債和股東權益的增長(cháng)之和。因此，若不考慮公司內部管理效率和外部市場(chǎng)環(huán)境的變化，沒(méi)有增發(fā)新股籌集資金且不改變公司財務(wù)政策，則公司的銷(xiāo)售成長(cháng)率應等于資產(chǎn)的增長(cháng)率也等于公司權益增長(cháng)率。

　　在市場(chǎng)環(huán)境不變的條件下，公司銷(xiāo)售成長(cháng)的主要動(dòng)力來(lái)自于資金投入的增加、公司內部管理效率的提高以及公司財務(wù)政策的改變。資金投入的增加主要表現在留存盈利、增發(fā)股票或增加負債。公司內部管理效率的提高主要表現在降低成本，提高公司盈利能力；減少資金占用，提高資金周轉率等方面。公司財務(wù)政策的改變則主要表現在公司分配政策的改變、資本結構的優(yōu)化、財務(wù)杠桿的改變等方面。通過(guò)改變公司成長(cháng)動(dòng)力的因素，雖有可能使公司實(shí)現一時(shí)的快速成長(cháng)，但很難保證公司可持續成長(cháng)，更難保證公司健康快速成長(cháng)。例如，公司增發(fā)股票籌資很難長(cháng)期維持，美國增發(fā)股票的公司平均每年不到10%；增加負債必須受到資本結構的限制；公司降低成本，提高盈利能力的潛力有限，因而，這些因素并非真正意義上的可持續成長(cháng)因素。真正的可持續成長(cháng)動(dòng)力來(lái)自于公司留存盈利的增加及保持合理的資本結構而引起的相應的負債增加。因此，在其它條件不變時(shí)，公司銷(xiāo)售成長(cháng)存在一個(gè)極限，這一極限就稱(chēng)為可持續銷(xiāo)售成長(cháng)率。[2]和[3]分別討論了不考慮資金投入和管理效率改變的公司可持續銷(xiāo)售成長(cháng)率的PRAT模型和SGR模型。

　　公司財務(wù)管理的目標是追求公司價(jià)值最大或股東財富最大。根據公司價(jià)值的股息定價(jià)原理，在其它條件不變的情況下，公司價(jià)值主要取決于公司盈利及其成長(cháng)能力[4].進(jìn)一步不難發(fā)現：公司價(jià)值主要取決于其盈利能力及可持續盈利成長(cháng)能力。而公司銷(xiāo)售成長(cháng)并非公司盈利的成長(cháng)。從長(cháng)期來(lái)看，由于公司資本結構保持不變，銷(xiāo)售成長(cháng)率可能等于公司盈利成長(cháng)率。但從短期來(lái)看，由于財務(wù)杠桿與經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，公司盈利成長(cháng)率可能大于銷(xiāo)售成長(cháng)率。因此，有必要將公司銷(xiāo)售成長(cháng)與公司盈利成長(cháng)區別對待。

　　公司可持續盈利成長(cháng)的動(dòng)力主要來(lái)自于公司外部環(huán)境（市場(chǎng)需求、競爭格局、技術(shù)進(jìn)步、相關(guān)政策等）的持續優(yōu)化和公司內部（財務(wù)資源、管理效率、經(jīng)營(yíng)戰略、創(chuàng )新能力等）核心能力的提高與競爭優(yōu)勢的維持。在外部環(huán)境不變時(shí)，公司可持續盈利成長(cháng)動(dòng)力主要取決于能力的改進(jìn)與核心能力的增強。而企業(yè)能力的改進(jìn)與核心能力的增強最終將體現在公司財務(wù)核心能力即可持續盈利成長(cháng)能力的改善和提高上。根據PRAT和SGR模型，若考慮公司資金投入的變化和管理效率的改變，文獻[5]從財務(wù)的角度提出了盈利成長(cháng)的E模型和EPS模型。由于公司銷(xiāo)售成長(cháng)存在一個(gè)極限，同樣道理，公司盈利成長(cháng)也存在一個(gè)極限，這一極限我們稱(chēng)之為可持續盈利成長(cháng)率。

　　在公司戰略管理中，人們十分重視品牌戰略、生產(chǎn)戰略、營(yíng)銷(xiāo)戰略、人才戰略等具體戰略管理，而較多地忽視了公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理。在公司財務(wù)管理實(shí)踐中，盲目追求高速成長(cháng)，高估自身可持續成長(cháng)能力而造成公司內部資源無(wú)法配套，從而陷入財務(wù)危機；過(guò)分追求銷(xiāo)售高速成長(cháng)，忽視公司盈利成長(cháng)，在“做大”的同時(shí)未能“做強”；過(guò)分強調短期盈利成長(cháng)，忽視公司可持續成長(cháng)潛力而坐失快速成長(cháng)良機的案例比比皆是。我國在成長(cháng)戰略管理實(shí)踐中，普遍存在資本依賴(lài)、過(guò)度負債、管理弱化、創(chuàng )新停滯和成長(cháng)失調陷阱[6]，因此，正確處理銷(xiāo)售成長(cháng)與盈利成長(cháng)、實(shí)際成長(cháng)與可持續成長(cháng)的關(guān)系是公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理的核心課題。

　　2、公司財務(wù)成長(cháng)類(lèi)型與

　　在對公司盈利成長(cháng)和銷(xiāo)售成長(cháng)及公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理進(jìn)行總體描述時(shí)，我們可以將上市公司銷(xiāo)售成長(cháng)和盈利成長(cháng)各分為高于可持續成長(cháng)、可持續成長(cháng)和低于可持續成長(cháng)3種類(lèi)型。將其組合，我們可以得到以下9種財務(wù)成長(cháng)型公司組合，見(jiàn)表1.

　　公司財務(wù)成長(cháng)類(lèi)型在現實(shí)中均存在，并有眾多的上市公司案例支持。我們感興趣的不是現實(shí)是否存在，而是這些公司能否長(cháng)期持續地保持這種成長(cháng)。因此，有必要對9種公司財務(wù)成長(cháng)類(lèi)型進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。

　　雙高成長(cháng)型公司（Ⅰ）。從短期看，上市公司中，雙高成長(cháng)型公司并不少見(jiàn)。但分析該類(lèi)公司均有以下特點(diǎn)：第一，公司所處行業(yè)正處于高速成長(cháng)階段，有較廣闊的市場(chǎng)前景與市場(chǎng)容量，這是其高速成長(cháng)的基礎；第二，公司凈資產(chǎn)收益率較高，至少符合配股融資條件，并且公司在上市后持續不斷地進(jìn)行配股（或增發(fā)新股）融資；第三，公司內部管理效率較高，公司財務(wù)結構與資本結構較為合理，公司內部資源能夠支持公司的雙高成長(cháng)；第四，配股價(jià)格均遠高于公司凈資產(chǎn)，而同時(shí)又能保持公司凈資產(chǎn)收益率較高水平；第五，公司現金分紅比例較低或公司現金分紅金額遠小于配股增發(fā)股票籌資數額。理論上說(shuō)，只要公司能夠維持并滿(mǎn)足這些特點(diǎn)，雙高成長(cháng)可以在較長(cháng)時(shí)間得以維持。但實(shí)際上，由于公司外部環(huán)境和內部管理效率的變化以及行業(yè)成長(cháng)生命周期，長(cháng)時(shí)期維持雙高成長(cháng)是不現實(shí)的，現實(shí)也極為少見(jiàn)。

　　持續成長(cháng)型公司（Ⅱ）。理論上說(shuō)，該類(lèi)型公司可以在不利用增發(fā)或配股籌資時(shí)而長(cháng)期實(shí)現銷(xiāo)售和每股稅后利潤的可持續成長(cháng)。從較短時(shí)期來(lái)看，由于經(jīng)營(yíng)杠桿和財務(wù)杠桿的作用，公司銷(xiāo)售持續成長(cháng)而每股盈利以更快速度持續成長(cháng)，但從長(cháng)期來(lái)看，兩者的成長(cháng)速度將趨于一致。持續成長(cháng)型公司具有以下3個(gè)特點(diǎn)：第一，公司所處行業(yè)和公司發(fā)展均處成熟階段，市場(chǎng)容量較為穩定；第二，公司具備持續成長(cháng)的條件即稅息前資產(chǎn)利潤率大于利息率與資產(chǎn)負債率的乘積；第三，公司分配政策、內部管理效率和外部市場(chǎng)環(huán)境相對穩定。從公司發(fā)展來(lái)看，持續成長(cháng)型公司持續成長(cháng)期較長(cháng)，成長(cháng)較為穩健，容易受到投資者認同。

　　盈利持續成長(cháng)、銷(xiāo)售高成長(cháng)型公司（Ⅲ）。一個(gè)公司要維持可持續銷(xiāo)售成長(cháng)速度，必須要有足夠的現金（資源）的支持，否則這種高銷(xiāo)售可持續成長(cháng)是難以維持的。理論上說(shuō)，銷(xiāo)售以高于可持續成長(cháng)速度的高速成長(cháng)，其每股盈利成長(cháng)也應高于持續成長(cháng)的速度成長(cháng)（短期內尤其如此），但實(shí)際上，該類(lèi)公司只注重公司規模的“做大”，而沒(méi)有相應地“做強”，因此，這類(lèi)公司成長(cháng)的持續性是值得懷疑的。這類(lèi)公司一般具有以下特點(diǎn)：第一，公司所處行業(yè)屬于高速成長(cháng)階段，市場(chǎng)發(fā)展前景與市場(chǎng)容量廣闊；第二，公司采取了增發(fā)新股或配股或改變公司資本結構獲得了較多的現金資源，使公司銷(xiāo)售得以迅速高速成長(cháng)；第三，公司在銷(xiāo)售高速成長(cháng)的同時(shí)忽視了公司內部管理效率的提高，從而使公司盈利未能同步高速成長(cháng)。所以，該類(lèi)公司在其銷(xiāo)售成長(cháng)高于盈利成長(cháng)的同時(shí)隱含了巨大的潛在風(fēng)險，如果內部管理效率未能短期內改善，其災難與后果是十分嚴重的。許多公司在這方面犯了極大的錯誤，甚至遭受破產(chǎn)命運。銷(xiāo)售高成長(cháng)、盈利低成長(cháng)型公司（Ⅳ）與這種類(lèi)型相似，只是更為嚴重罷了。盈利低成長(cháng)、銷(xiāo)售持續成長(cháng)型公司（Ⅷ）則居于兩者之間。

　　盈利高成長(cháng)、銷(xiāo)售持續成長(cháng)型公司（Ⅴ）。上說(shuō)，這種類(lèi)型公司的盈利成長(cháng)主要受益于公司內部管理效率的提高和外部市場(chǎng)環(huán)境的改變，因而這種成長(cháng)在短期內因營(yíng)業(yè)杠桿與財務(wù)杠桿效應而存在，但在長(cháng)期內卻難以持續。該成長(cháng)型公司具有以下特點(diǎn)：第一，公司注重內部資源的利用和管理效率的提高，較少依賴(lài)公司外部資源；第二，公司所處行業(yè)較為成熟、穩定，市場(chǎng)競爭較為激烈，公司資本結構較為合理、穩��；第三，公司沒(méi)有利用或極少配股增發(fā)股票籌集資本，分配政策較為穩定。因而該類(lèi)公司可視為穩健型公司。隨著(zhù)時(shí)間的變遷，該類(lèi)公司可能向持續型公司（Ⅱ）轉變。盈利高成長(cháng)、銷(xiāo)售低成長(cháng)型公司（Ⅵ）則注重于內部資源的利用，更好地利用財務(wù)杠桿與經(jīng)營(yíng)杠桿效應取得公司短期盈利的高速成長(cháng)，但是，該類(lèi)公司面臨的市場(chǎng)壓力可能更嚴重一些。

　　盈利持續成長(cháng)、銷(xiāo)售低成長(cháng)型公司（Ⅶ）。銷(xiāo)售成長(cháng)決定盈利成長(cháng)，因而銷(xiāo)售低成長(cháng)而帶來(lái)盈利持續成長(cháng)也只能是短期的，難以持續維持。這類(lèi)公司一般有3個(gè)特點(diǎn)：第一，公司較注重公司內部資源的利用和管理效率的提高，較好地利用了經(jīng)營(yíng)杠桿作用；第二，公司所處行業(yè)競爭壓力較大，公司銷(xiāo)售持續成長(cháng)壓力加大；第三，公司分配政策較注重現金股利，而對股本成長(cháng)較少。隨著(zhù)時(shí)間的推移，該類(lèi)公司最終將向雙低成長(cháng)型轉變。

　　雙低成長(cháng)型公司（Ⅸ）。該類(lèi)公司銷(xiāo)售與盈利均處低成長(cháng)狀態(tài)，說(shuō)明該類(lèi)公司一方面市場(chǎng)競爭壓力較大，另一方面公司籌資困難，同時(shí)也說(shuō)明該類(lèi)公司內部管理效率和內部資源利用也不理想，因而該類(lèi)公司前景難以被市場(chǎng)看好，正在不斷萎縮之中。

　　3、公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理應注意的

　　公司財務(wù)成長(cháng)管理的核心是樹(shù)立可持續成長(cháng)的戰略思想。而公司可持續成長(cháng)戰略要求公司既注重成長(cháng)本身，更要注重公司成長(cháng)與公司內部資源、公司財務(wù)政策及外部環(huán)境之間的有機協(xié)調，它強調公司財務(wù)的協(xié)調成長(cháng)和可持續成長(cháng)。

　　在我國上市公司和非上市公司中，公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理存在大量的經(jīng)驗與教訓有待。在這類(lèi)案例中，既有海爾集團為代表的協(xié)調持續快速成長(cháng)型公司，也有以上海汽車(chē)為代表的協(xié)調持續穩健成長(cháng)型公司；既有清華同方為代表的雙高成長(cháng)型公司，也有眾多PT、ST為代表的雙低成長(cháng)型公司。這些公司，成功公司的財務(wù)成長(cháng)戰略管理至少應注意以下3個(gè)方面：

　�。�1）將協(xié)調成長(cháng)與可持續成長(cháng)放在首位。一個(gè)成功的公司其財務(wù)成長(cháng)戰略管理首先應強調協(xié)調成長(cháng)。協(xié)調成長(cháng)首先是公司銷(xiāo)售成長(cháng)與盈利成長(cháng)的協(xié)調。短期出現銷(xiāo)售成長(cháng)與盈利成長(cháng)不同是正�，F象，但長(cháng)期出現成長(cháng)差異則容易產(chǎn)生問(wèn)題。其次是公司成長(cháng)與內部資源的協(xié)調。公司銷(xiāo)售成長(cháng)與盈利成長(cháng)必須有公司內部資源（資金、人才、技術(shù)、管理等）支持，缺少內部資源的支持，公司的成長(cháng)是不可能持續的，再次是公司成長(cháng)與市場(chǎng)環(huán)境的協(xié)調。公司成長(cháng)必須得到市場(chǎng)認可，沒(méi)有市場(chǎng)的認可，其成長(cháng)就難以持續。協(xié)調是可持續的前提，沒(méi)有協(xié)調成長(cháng)就沒(méi)有可持續成長(cháng)。因而公司成長(cháng)管理必須將協(xié)調與可持續放在首位。

　�。�2）時(shí)刻審視銷(xiāo)售成長(cháng)與每股盈利成長(cháng)的關(guān)系，時(shí)刻審視銷(xiāo)售成長(cháng)與盈利成長(cháng)的關(guān)系，時(shí)刻審視實(shí)際成長(cháng)與可持續成長(cháng)的關(guān)系。一個(gè)公司的銷(xiāo)售成長(cháng)不等于公司每股盈利成長(cháng)。銷(xiāo)售成長(cháng)是手段，盈利才是目的，也就是公司必須在“做大”的同時(shí)“做強”。而現實(shí)生活中，“做大”與“做強”在實(shí)際工作中容易出現偏差，兩者難以協(xié)調成長(cháng)。而當兩者成長(cháng)出現不一致時(shí)，有必要進(jìn)行戰略分析，抓住管理重點(diǎn)。公司實(shí)際成長(cháng)也可能不等于可持續成長(cháng)。當公司實(shí)際成長(cháng)率高于可持續成長(cháng)率時(shí)，必須避免“成長(cháng)幻覺(jué)”，不能為一時(shí)成長(cháng)而得意忘形，而必須審查成長(cháng)的可持續性及資源與環(huán)境的協(xié)調性。當公司實(shí)際成長(cháng)率小于可持續成長(cháng)時(shí)，必須審查公司內部管理效率及外部市場(chǎng)環(huán)境變化的。

　�。�3）外部市場(chǎng)環(huán)境與容量是公司可持續成長(cháng)的基礎，內部資源與管理效率是公司可持續成長(cháng)的保證，符合可持續成長(cháng)的條件是公司可持續成長(cháng)的關(guān)鍵。沒(méi)有較好的市場(chǎng)環(huán)境和市場(chǎng)容量，公司可持續成長(cháng)是無(wú)法實(shí)現的。因此，調整公司所處行業(yè)和產(chǎn)業(yè)結構，提高公司含量是公司可持續成長(cháng)的基礎�！笆�五”期間，公司必須抓住產(chǎn)業(yè)結構調整與產(chǎn)品結構調整的有利時(shí)機夯實(shí)公司可持續成長(cháng)的基礎。公司內部資源（包括資金、人才、技術(shù)、管理等要素）和管理效率的提高決定公司能否抓住持續成長(cháng)的機遇。很多公司失敗的主要根源就在于沒(méi)有抓住持續成長(cháng)的機遇，或只注重成長(cháng)而忽視內部管理效率的提高，或超越公司內部資源條件的制約而盲目追求高速成長(cháng)。公司可持續成長(cháng)是有條件的，因此具備可持續成長(cháng)條件是實(shí)現可持續成長(cháng)的關(guān)鍵。只有具備條件，即有保留盈余，公司才有成長(cháng)動(dòng)力。而一個(gè)公司要想提高可持續成長(cháng)速度，就必須借助于增發(fā)或配股實(shí)現資本的高速增加。因此，高科技公司要實(shí)現高成長(cháng)，必須充分利用資本市場(chǎng)這一有利優(yōu)勢，在其它條件具備時(shí)迅速壯大，實(shí)現雙高成長(cháng)。

　　4、基本結論

　　公司財務(wù)成長(cháng)戰略管理應時(shí)刻審視盈利可持續成長(cháng)與銷(xiāo)售可持續成長(cháng)的關(guān)系，協(xié)調公司財務(wù)成長(cháng)與資源、環(huán)境的矛盾，以可持續盈利成長(cháng)能力的增強為核心，以持續成長(cháng)型公司為目標。財務(wù)持續成長(cháng)型公司必須確定以銷(xiāo)售持續成長(cháng)為手段，公司盈利為基礎，盈利成長(cháng)為目的，可持續成長(cháng)為關(guān)鍵的戰略指導思想，將銷(xiāo)售、盈利、成長(cháng)與可持續有機結合，從根本上有效協(xié)調銷(xiāo)售與盈利、資源與環(huán)境的關(guān)系，實(shí)現公司持續健康快速發(fā)展。

　�。�

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