國泰君安林采宜：熔斷機制加劇市場(chǎng)波動(dòng)
1月4日，“熔斷”成為資本市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。
作為2016年首個(gè)交易日，同時(shí)也是A股正式實(shí)施熔斷機制的首個(gè)交易日，A股以出人意料的暴跌直接觸發(fā)熔斷早早結束交易，引發(fā)市場(chǎng)一片嘩然。
當日下午16點(diǎn)6分，國泰君安證券首席經(jīng)濟學(xué)家林采宜在其新浪認證博客發(fā)表了博文闡述其對A股實(shí)施熔斷機制的看法。
林采宜認為，以A股市場(chǎng)目前的機制來(lái)看，在A(yíng)股實(shí)施熔斷機制將加劇市場(chǎng)波動(dòng)。以下是其觀(guān)點(diǎn)全文：
2016年1月4日，是中國版熔斷機制生效首日，也是熔斷機制觸發(fā)之日：當日滬深股市(包括B股)先后兩次觸發(fā)HS300指數熔斷閾值，全天交易僅2.5小時(shí)。
熔斷機制的本意是給市場(chǎng)一個(gè)冷靜期，讓投資者充分消化市場(chǎng)信息，防止市場(chǎng)或某一產(chǎn)品非理性的大幅波動(dòng)，從交易機制的角度保持市場(chǎng)的穩定，但從當日的交易過(guò)程來(lái)看，熔斷機制設定的閾值卻無(wú)意中給恐慌的投資者一個(gè)明確的“止損”目標：HS300指數首次觸發(fā)熔斷用時(shí)2小時(shí)15分，而觸發(fā)第二檔閾值(7%)則僅僅用了5分鐘左右，這5分鐘的交易時(shí)間里滬深股市跌勢加劇伴隨成交量顯著(zhù)放出，顯然是投資者趕在觸發(fā)第二閾值前賣(mài)出所致。
對于舶來(lái)品的熔斷機制究竟適不適用中國股市?尤其是在T+1交易制度下，已設定了漲跌停板制度的'中國股市?2016年首個(gè)交易日的“全網(wǎng)實(shí)盤(pán)測試”結果打了熔斷機制設計與推行者的臉。
1. 熔斷機制究竟是減緩了市場(chǎng)波動(dòng)還是加劇了市場(chǎng)波動(dòng)，國外實(shí)證結論并不一致：熔斷機制始于美國，1987年股災后實(shí)行，而隨后以Gerety和 Mulherin為代表的學(xué)者則研究認為，熔斷機制不僅沒(méi)有減輕市場(chǎng)波動(dòng)，反而增加了市場(chǎng)波動(dòng);持正面觀(guān)點(diǎn)的學(xué)者Chirstie也僅僅證明了熔斷機制有利于市場(chǎng)信息的傳遞，降低信息的不對稱(chēng)性，并沒(méi)有說(shuō)明熔斷機制有助于市場(chǎng)穩定，不具有“剎車(chē)”功能。
2. 熔斷機制用于T+1的市場(chǎng)，是一項創(chuàng )新實(shí)驗，實(shí)際交易數據顯示，效果是加劇了流動(dòng)性危機風(fēng)險�？v觀(guān)海外實(shí)施熔斷機制的市場(chǎng)(美國、日本，法國、韓國等)其股票均可日內回轉交易(即T+0)，因此股指觸發(fā)熔斷后，在冷靜期內市場(chǎng)投資者經(jīng)過(guò)信息傳遞與交換后，在市場(chǎng)恢復交易后理論上可以通過(guò)積極交易行為盡可能減輕投資損失(補倉或止盈離場(chǎng))，這些交易行為本身亦創(chuàng )造了新的流動(dòng)性;而在T+1制度下，投資者日內買(mǎi)賣(mài)則須T+1交收后才能從事交易(尤其對于買(mǎi)入股票者)，在市場(chǎng)出現極端波動(dòng)的情況下，投資者無(wú)法通過(guò)積極交易策略化解風(fēng)險，市場(chǎng)流動(dòng)性就會(huì )出現風(fēng)險。
3. 中國股市已實(shí)施漲跌停板，過(guò)多干預交易將影響市場(chǎng)效率。從1996年12月滬深股市引入漲跌停板制度，該制度對于短期化解市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)和抑制投機起到了積極的作用，在接近20年的制度實(shí)施過(guò)程中投資者已較為熟悉交易規則和玩法;而新的熔斷機制的加入，則相當于股指新增了兩道交易雙向閥門(mén)(-10%，-7% -5%，5%，7%，10%)，對于滬深300指數來(lái)說(shuō)，在新的熔斷機制下理論日內漲跌幅度收窄至(-7%，7%)，通過(guò)制度過(guò)多干預市場(chǎng)交易，造成市場(chǎng)交易頻繁“啟停”損失的是交易效率，對市場(chǎng)長(cháng)遠發(fā)展不利。
中國股市的參與者散戶(hù)比例偏高，投資者結構決定了投資理性程度相對較低，這是市場(chǎng)易大起大落的根本原因，而這個(gè)，并不是熔斷機制所能解決的。
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