機構投資者交易行為中的羊群效應

摘要:“羊群行為”是金融市場(chǎng)上一個(gè)令人困惑的現象，“信息不對稱(chēng)”，“名譽(yù)的考慮”和“投資經(jīng)理激勵機制”被認為是導致“羊群效應”的主要原因。對美國金融市場(chǎng)的研究表明，機構投資者在進(jìn)行投資時(shí)存在典型的羊群效應。隨著(zhù)我國公募基金的迅速發(fā)展，透明的披露機制的壓力以及基金的“相對業(yè)績(jì)評價(jià)標準”導致我國證券投資基金在交易中也出現了羊群效應下的從眾行為。
　　關(guān)鍵詞：羊群效應；證券投資基金；信號顯示
　　一、前言
　　機構投資者在西方國家的證券市場(chǎng)中發(fā)揮著(zhù)市場(chǎng)中堅的作用。然而，行為金融學(xué)的研究和實(shí)證表明，機構投資者交易行為中確實(shí)存在羊群效應，機構投資者傾向于模仿其他機構投資者的投資決策，這種明顯的羊群效應與機構投資者普遍采用的動(dòng)量交易策略一起，造成了整個(gè)市場(chǎng)的反應過(guò)度。
　　在過(guò)去10年中，我國的機構投資者的規模迅速壯大，公募基金管理的資金達到了數千億。由于資金規模遠遠大于散戶(hù)，機構投資者已經(jīng)成了市場(chǎng)的決定力量。通過(guò)觀(guān)察各基金的投資行為可以發(fā)現，機構投資者往往傾向于投資大市值的藍籌股，并且買(mǎi)入賣(mài)出的方向十分相像。本文在回顧西方行為金融學(xué)對羊群效應的研究的同時(shí)，也考察了我國基金股票交易中的羊群效應。
　　二、羊群效應的原因
　　引起羊群效應的原因是多方面的,其中最重要的是信息不完全、對名聲以及報酬結構的考慮。
　　1． 基于信息不完全的羊群效應。
　　Banerjee（1992）等假定同等價(jià)格上的投資機會(huì )對所有投資者都是可以得到的，即供給是充分彈性的。然而這些理論不是完美的股票和債券市場(chǎng)的模型，因為早期的個(gè)人投資決策無(wú)法在隨后的投資價(jià)格上得到體現。
　　假定個(gè)體投資者面臨不確定條件下的類(lèi)似投資機會(huì )，并對正確的行為過(guò)程有著(zhù)私人信息（即其進(jìn)行私人研究所得出得結論）。同時(shí)假定個(gè)人能觀(guān)察到彼此的行動(dòng)，而無(wú)法觀(guān)察各參與者所收到的信息和信號。如果個(gè)人能夠觀(guān)察到其他行為主體的理性行為，那么博弈各方可以通過(guò)最后各參與方所選擇的最終行為來(lái)對各參與方的私人信息進(jìn)行推斷。在這種情況下，羊群效應就有可能出現，而且這種羊群效應下的行為非常脆弱且難以預料的，因為他有可能因為非常零星的一點(diǎn)消息（如某一隨機事件）而改變。
　　假定幾個(gè)投資者相繼決定是否投資于一只股票。對于每個(gè)投資者，我們用V來(lái)表示相對于次優(yōu)項目的回報。同時(shí)，V以相同的概率等于 1或者-1（次優(yōu)項目的回報圍繞0均值正態(tài)分布）。每個(gè)投資者觀(guān)察到一種關(guān)于投資回報信號，或者是好的（G）或者是壞的(B)。如果V= 1， G的概率為 P,而B(niǎo)的概率為1-P(0.5　　應用貝葉斯法則，在觀(guān)察到G以后的V= 1的后驗概率為：
　　
　　于是，在Banerjee(1992)的模型中：所有投資者先驗看法相同，風(fēng)險中性的代理人按照一定的順序來(lái)選擇資產(chǎn)，他們有

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