基于實(shí)物期權理論的房地產(chǎn)投資項目開(kāi)發(fā)研究

[論文關(guān)鍵詞]實(shí)物期權　金融期權　房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)　　[論文摘要]根據實(shí)物期權理論和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資中的實(shí)物期權理論,構建了一個(gè)基于國內市場(chǎng)環(huán)境的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資實(shí)物期權決策模型,并以寫(xiě)字樓開(kāi)發(fā)為例,詳細介紹了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資實(shí)物期權決策的實(shí)際應用�！　∫�、實(shí)物期權的定義　　實(shí)物期權是從金融期權的概念發(fā)展而來(lái)的。金融期權是一種合約,它賦予其持有者在一定時(shí)期內可以按事先約定的價(jià)格購買(mǎi)或出售特定數量的金融產(chǎn)品的權利。在金融期權中,主要有看漲期權和看跌期權。然而,看漲期權和看跌期權不是僅有的期權類(lèi)型,在實(shí)踐中,只要是具有期權特性的權利都可以看成是某種類(lèi)型的期權。實(shí)物期權是金融期權在實(shí)物領(lǐng)域的擴展,其標的物一般是某投資項目的價(jià)值,故可以將實(shí)物期權定義為標的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權[1]�！　《�、房地產(chǎn)投資的實(shí)物期權特征　　(一)可選擇性　　由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項目的階段性特點(diǎn),房地產(chǎn)決策者對投資項目不僅在當前具有決策權,而且投資項目建設后,投資決策者仍有權根據投資項目的實(shí)際情況做出決策,也就是說(shuō),投資決策者對投資項目具有一種未來(lái)決策權,投資決策者不僅有權在投資項目開(kāi)展前決定投資哪一種類(lèi)型的投資項目,而且有權在投資項目實(shí)施過(guò)程中改變投資項目;投資決策者不僅有權決定投資項目的開(kāi)始,而且也有權決定投資項目的終止�！　�(二)不可逆性　　由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)完成,開(kāi)發(fā)商不可能無(wú)成本地把已經(jīng)開(kāi)發(fā)好的項目還原為初始的土地,房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資是不可逆的。不可逆性使得投資時(shí)機決策變得非常必要�！　�(三)不確定性　　房地產(chǎn)投資項目存在大量的不確定性,如房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求現狀、開(kāi)發(fā)成本、需求量、售價(jià)等,面對這些不確定性因素,開(kāi)發(fā)商只能做出概率性的分析,評估投資中較高或較低收益的不同結果的概率。而今,房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收益的不確定性逐漸加大,投資者把握時(shí)機的能力將成為決定成敗的關(guān)鍵�！　∪�、實(shí)物期權的定價(jià)思路　　實(shí)物期權定價(jià)主要有離散型和連續型兩種方式。其中,離散型定價(jià)方式的核心思想是利用證券市場(chǎng)交易和現金資產(chǎn)組合來(lái)復制項目現金流,通過(guò)利用交易市場(chǎng)信息,使用無(wú)套利均衡分析方法對項目進(jìn)行估價(jià):假如資本市場(chǎng)是完全且有效的市場(chǎng),其組合價(jià)值即項目?jì)r(jià)值,它的定價(jià)模型與金融期權二項式定價(jià)模型相對應。連續定價(jià)方式就是引入隨機過(guò)程和伊藤引理對實(shí)物期權進(jìn)行研究分析。伊藤過(guò)程表達式如下[2]:　　dx=a(x,t)dt b(x,t)dz (3.1)　　四、房地產(chǎn)投資項目?jì)r(jià)值的評估　　本部分將構建一個(gè)房地產(chǎn)投資決策的實(shí)物期權模型,假設C為土地價(jià)值,即期權價(jià)值,P為標的資產(chǎn)價(jià)值,即尚未建成的住宅的價(jià)值,它服從波動(dòng)率為σ2的幾何布朗運動(dòng),H為土地單位時(shí)間的持有成本,將土地視為C對潛在的標的資產(chǎn)P,即將要建設的房地產(chǎn)P的一個(gè)永久性的美式期權,它的執行價(jià)格即是建造成本X�！　�為了方便使用無(wú)風(fēng)險套利方法獲得這個(gè)實(shí)物期權的價(jià)值,我們進(jìn)一步假設:(1)存在著(zhù)已知的無(wú)風(fēng)險利率,它不隨時(shí)間而改變;(2)建筑物建成后就馬上被出售;(3)建筑物的價(jià)格服從幾何布朗運動(dòng);(4)存在著(zhù)證券組合與建筑物完全相關(guān);(5)土地存在著(zhù)持有成本,它包括開(kāi)發(fā)商持有土地的各種成本�！　±�用伊藤定理,并構造一個(gè)看漲期權多頭和空頭的證券組合,得到一個(gè)帶邊界條件的一元微分方程,獲得解:　　　　本模型的投資決策規則為:當P≤Z,土地應當被放棄。Z是一個(gè)決策的臨界點(diǎn),當P下降到Z時(shí),就觸發(fā)了投資者放棄土地的決策�！　‘擹

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