融資融券股票市場(chǎng)論文
融資融券會(huì )改善股票市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現以及其對“壞消息”股票組的影響大于“好消息”股票組。那么，融資融券股票市場(chǎng)有什么規律呢?
一、研究假設投資者
對于某一投資資產(chǎn)的收益率或看好或不看好，這種現象被稱(chēng)作為異質(zhì)信念(HeterogeneousBelief),投資者的這種分歧會(huì )自然而然地體現在他們的投資行為上，進(jìn)而反映到該資產(chǎn)的價(jià)格當中。
在融資融券業(yè)務(wù)推出之前，投資者看好一只股票，可以進(jìn)行買(mǎi)入，但是當投資者對某只股票持悲觀(guān)情緒時(shí)，擁有:該只股票的投資者可以選擇賣(mài)出，而不持有該只股票的投資者卻無(wú)法在市場(chǎng)上表達自己的“投資情緒”。
在融資融券推出之后，這種情況得到了改變，投資者可以根據自己的判斷利用融券業(yè)務(wù)對股票進(jìn)行賣(mài)空。
因此，在融資融券推出之后，股票的價(jià)格對市場(chǎng)上信息的反映應該會(huì )更好、更快。
故提出以下假設。
假設1：對于加入融資融券標的樣本股票而言，與加入之前，其盈余公告后漂移的程度會(huì )減少。
假設2：對于盈余公告含有“壞消息”的股票而言，融資融券對其盈余公告后漂移的影響程度會(huì )大于盈余公告含有“好消息”的股票。
提出這一假設的主要原因是，在投資者尚未持有該股票的情況下，對于有利好消息，投資者可以通過(guò)使用自有資金直接在市場(chǎng)上進(jìn)行買(mǎi)入，并不一定需要使用融資業(yè)務(wù)，但是對于利空消息，投資者只能通過(guò)融券業(yè)務(wù)進(jìn)行賣(mài)空。
二、樣本選取與研究設計
(一)樣本選取
前文提到考慮到第一批融資融券標的股票交易不活躍的問(wèn)題，本文選取之后分別在2011年12月5日、2013年1月31日和2013年9月16日所進(jìn)行的三次比較大規模的標的擴容股票為研究樣本。
實(shí)際上在2014年9月22日也進(jìn)行過(guò)一次大規模的標的擴容，但是由于文章需要用到公司年報數據，而2014年的年報在2015年才會(huì )發(fā)布，故不將此次納入研究范圍。
此外，本文還按照以下標準對融資融券標的中的股票實(shí)行了進(jìn)一步的篩選：(1)剔除財務(wù)狀況異常的*st或st股票，因其不具備與其他樣本相同的特點(diǎn);(2)剔除在樣本區間內已累計停牌超過(guò)30個(gè)交易日或以上的上市公司股票，因其在事件窗口區間內大部分時(shí)間都處于停牌狀態(tài)，市場(chǎng)反應可能已經(jīng)不單單只針對盈余公告這個(gè)因素;(3)原先加入過(guò)標的但是后來(lái)被剔除的股票;(4)因文章的相關(guān)數據處理需要用到分析師的盈余預測，所以沒(méi)有此類(lèi)數據的股票只能予以剔除;(5)為確保預測數據的可信度，且對樣本股票進(jìn)行了盈余預測的機構數平均為10家，剔除對該只股票進(jìn)行盈余預測的機構數不夠10家的股票。
最后篩選出符合條件的樣本股票數為278只。
此外，本文的年報EPS數據來(lái)自國泰安數據庫，EPS預測數據來(lái)自WIND數據庫，筆者通過(guò)手動(dòng)收集這些數據并根據研究需要進(jìn)行相應地處理，處理方式主要是通過(guò)MicrosoftOfficeExcel以及相應的計算機程序。
(二)研究設計
首先，按照公式1計算出每只股票的未預期盈余(UnexpectedEarnings)。
UE是一個(gè)衡量未預期盈余大小絕對值的指標，其中，EPSactual是上市公司股票年報所公布的實(shí)際每股收益，EPSpredicted是在WIND數據中獲取的分析師在事前對該只股票每股收益所作出的預測。
UE=EPSactual-EPSpredicted(公式1)由于UE的絕對值不足以說(shuō)明其未預期盈余的程度，因此根據公式2對個(gè)股的UE進(jìn)行標準化。
其中，SUE是標準化未預期盈余(StandardizedUnexpectedEarnings),分母為每股收益預測值的標準差。
計算出樣本股票的SUE的目的在于測量股票的未預期盈余程度，正的SUE意味著(zhù)利好消息，而負的SUE則意味著(zhù)利空消息。
對于兩種不同的消息，市場(chǎng)對他們的反應是不同的，所以必須以SUE為標準將樣本股票分為SUE+與SUE-兩組，以驗證融資融券分別對他們的影響。
三、結論
本文將2011年12月5日、2013年1月31日和2013年9月16日這三次融資融券標的擴容股票看成一個(gè)整體對樣本股票總體進(jìn)行了研究，研究結果顯示賣(mài)空機制的引入確實(shí)對我國股票市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現有著(zhù)明顯的改善作用。
在SUE為正和SUE為負的兩組股票中都可以看出在加入到融資融券標的之后，與加入之前相比，賣(mài)空機制的存在使得股票的盈余公告后漂移從開(kāi)始向盈余消息相應的方向移動(dòng)至進(jìn)入平穩調整期這個(gè)過(guò)程有了顯著(zhù)的縮短。
兩組股票具體的不同在于，SUE為正的股票在加入融資融券標的之前，市場(chǎng)對其“好消息”的反應時(shí)間大概需要30個(gè)交易日，加入到標的之后，這個(gè)過(guò)程縮短至20個(gè)交易日左右。
而對于SUE為負的股票，市場(chǎng)對“壞消息”的反應時(shí)間從至少需要40個(gè)交易日縮短至10個(gè)交易日左右。
賣(mài)空機制對于有“壞消息”的股票的影響更為明顯。
實(shí)證研究的結果證實(shí)了本文提出的假設，即融資融券會(huì )改善股票市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現以及其對“壞消息”股票組的影響大于“好消息”股票組。
加入之前市場(chǎng)對盈余信息的反應時(shí)間需要40個(gè)交易日左右，這與國內相關(guān)研究的結論基本相符，同時(shí)，可以中看出融資融券降低了股票的波動(dòng)性，但是證實(shí)這一結論還需要更進(jìn)一步的研究。
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