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關(guān)于創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資的創(chuàng )新研究
摘 要：中小企業(yè)融資難問(wèn)題一直是制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸，創(chuàng )業(yè)期企業(yè)由于高風(fēng)險性而面臨的融資困 難更為嚴重。天使投資是解決我國創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資問(wèn)題的新方式，而我國天使投資發(fā)展 仍 然不足，必須加強天使投資的宣傳，建立信用體系，發(fā)展適合天使投資退出的資本市場(chǎng)，建 立天使投資團體和信息網(wǎng)絡(luò )，給予稅收優(yōu)惠政策以促進(jìn)天使投資快速發(fā)展。
Abstract:The financing problem of small and medium瞫ized enterprises (SME) is the restra ining factor for enterprises’ development, especially for start瞮ps due to the ir high risks. Angel investment is a new way to solve the financing problem, but the development of angel investment is still in infancy in China. To promote th e rapid development of angel investment, we must strengthen the promotion and ed ucation of angel investment, establish a credit system, develop a capital market suitable for the angel investment’s exit, build angel investment groups and in formation networks, and give preferential tax policies.
Key words: small and medium瞫ized enterprises (SME); start瞮ps; financing; angel investme nt
一、引言
改革開(kāi)放以來(lái)，中小企業(yè)迅速成長(cháng)，已成為繁榮經(jīng)濟、增加就業(yè)、推動(dòng)創(chuàng )新和催生 產(chǎn)業(yè)的重要力量。目前，我國中小企業(yè)已經(jīng)達到4200萬(wàn)戶(hù)，占全國企業(yè)總數的99.8 %，創(chuàng )造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值占國內生產(chǎn)總值的60%，上繳稅收占國家稅收總額的55%，進(jìn) 出口總額也達到60%以上。此外，中小企業(yè)提供著(zhù)75%以上的城鎮就業(yè)機會(huì )，我國65%的 發(fā)明專(zhuān)利、80%以上的新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，都是由中小企業(yè)完成的［1］�？梢�(jiàn)我國中小企業(yè) 已成為國民經(jīng)濟中一支重要且活躍的力量，對經(jīng)濟發(fā)展起著(zhù)戰略性作用。
與此形成鮮明對比的是融資問(wèn)題已成為我國中小企業(yè)發(fā)展的主要制約因素，尤其是處于創(chuàng ) 業(yè)期的中小企業(yè)，由于其技術(shù)不成熟、市場(chǎng)前景不明等原因而具有的高風(fēng)險性使企業(yè)更難融 資。因此，創(chuàng )新中小企業(yè)融資方式，拓寬中小企業(yè)創(chuàng )業(yè)融資的途徑，是解決企業(yè)融資難的 當務(wù)之急。
二、我國創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資分析
1.中小企業(yè)融資現狀
雖然中小企業(yè)在飛速成長(cháng)之中，但每年注冊和死亡的中小企業(yè)數量也很大。中小企業(yè)協(xié)會(huì )會(huì ) 長(cháng)李子斌提供的數據顯示，我國中小企業(yè)平均壽命僅5.9年。盡管?chē)庖灿?2%的企業(yè)平均生 命周期不到5年，能超過(guò)20年的企業(yè)只占企業(yè)總數的10%，但是，日本和歐美企業(yè)的平均生命 周期為12.5年；美國跨國公司的平均生命周期是40～50年。目前，我國每年都有35%左右的 中小企業(yè)倒閉，其中6成多是因為企業(yè)融資困難①。據國家信息中心和國務(wù)院中國企業(yè)家調查系統等機構的調查， 中小企業(yè)短期貸款缺口較大，長(cháng)期貸款更加困難。81%的中小企業(yè)一年內流動(dòng)資金不能滿(mǎn) 足正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的需要；60.5%的中小企業(yè)沒(méi)有1～3年中長(cháng)期貸款，即使獲得，僅有16%的 企業(yè)能滿(mǎn)足需要，52.7%部分滿(mǎn)足需要，31.3%不能滿(mǎn)足需要［2］。
中小企業(yè)的資金來(lái)源一般有以下幾種情況：一是自籌資金；二是外源融資，外源融資又 分直接融資和間接融資；三是政府扶持資金等［3］�？傮w來(lái)說(shuō)，企業(yè)自有資金和銀 行貸款是中小企業(yè)的主要融資渠道，實(shí)踐中我國中小企業(yè)融資首選方式包括以下幾種(見(jiàn)表1)：
上表數據顯示，我國中小企業(yè)基本上是靠自身的積累即內部融資逐步創(chuàng )立并發(fā)展壯 大起來(lái)的，成長(cháng)型中小企業(yè)中把積累的自有資金作為籌資首選方式的占到48.41%。中小企業(yè) 的內部融資主要來(lái)自于企業(yè)主要所有者的投入和企業(yè)自身的積累，然而，主要所有者投入 有限，企業(yè)積累資金又較少，明顯不足以彌補企業(yè)發(fā)展過(guò)程中的資金缺口，因此，必然求助 于外部融資。在外部籌資渠道中，銀行貸款占最重要的地位，但中小企業(yè)滿(mǎn)足銀行信貸 條件較難，特別是當其處于創(chuàng )業(yè)期階段。
2.創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資難的原因分析
中小企業(yè)雖然具有發(fā)展潛力，但目前經(jīng)營(yíng)狀況不十分好，而且很難提供合格有效的抵押 品，加之企業(yè)的財務(wù)信息和信用記錄不完整，導致我國中小企業(yè)在創(chuàng )業(yè)期獲得貸款具有較大 的難度。因此，必須正確分析造成創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)資金缺口的因素，尋求有效措施解決創(chuàng )業(yè) 期中小企業(yè)融資問(wèn)題。
具體來(lái)說(shuō)，創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資難主要表現在以下幾個(gè)方面：企業(yè)在創(chuàng )業(yè)期直接融資狀況不 理想，遭受信用歧視的狀況沒(méi)有得到改善；雖然短期資金融通難度降低，但長(cháng)期權益性 資本嚴重缺乏；金融機構、擔保機構對創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)的支持呈現地區不均衡狀態(tài)；貨幣政 策調控對創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)的沖擊較大，政府扶持資金嚴重不足［4］。
造成我國創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資難的原因主要有以下3個(gè)方面:一是我國多層 次的資本市場(chǎng)體系尚未建立，創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)很難達到上市條件，從資本市場(chǎng)直接融資存在 較大障礙。有數據表明，創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)的資金來(lái)源中股市融資僅占1.6%，可見(jiàn)直接融資與 間接融資結構極不協(xié)調；二是創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)很難獲得銀行的支持。銀行與創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè) 之間的信息不對稱(chēng)造成了銀行對中小企業(yè)“惜貸”，創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)內部治理結構不健全， 經(jīng)營(yíng)具有高風(fēng)險，而我國銀行對風(fēng)險的控制能力不足，使得高風(fēng)險、高收益的投資方式不適 合銀行；三是創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)自身信用不足，社會(huì )擔保體系尚不健全。在市場(chǎng)經(jīng)濟中信用已 經(jīng)成為交易的基本準則，然而，企業(yè)信用不足在我國卻具有普遍性。據商務(wù)部企業(yè)信用體系 研究課題的研究結果，中國企業(yè)因為信用缺失而導致的經(jīng)濟損失高達5855億元，而 占全國企業(yè)總數較大比例的中小企業(yè)信用不足問(wèn)題尤為突出［5］。創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè) 難以利用商業(yè)信用等其他方式解決融資問(wèn)題。
三、天使投資是解決創(chuàng )業(yè)期
中小企業(yè)融資難的重要途徑
1.中小企業(yè)生命周期與融資的關(guān)系
國內外學(xué)者普遍認為企業(yè)融資方式與企業(yè)所處的生命周期有很大的關(guān)系，企業(yè)在其生命 周期的每一個(gè)階段都會(huì )表現出不同的特點(diǎn)和需求，這就要求企業(yè)在生命周期的不同發(fā)展階段 ，采用合適的融資策略，保證企業(yè)的持續經(jīng)營(yíng)。企業(yè)生命周期一般劃分為創(chuàng )業(yè)期、成長(cháng)期、 成熟期和衰退期4個(gè)階段。
在創(chuàng )業(yè)期階段，中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規模小，企業(yè)人員少，管理制度也不夠健全，缺乏必 要的資金，市場(chǎng)占有率小，承受風(fēng)險的能力也較弱，可以選擇比較穩健的融資策略。過(guò) 去中小企業(yè)在創(chuàng )業(yè)階段，主要采用內部融資方式或向金融機構借入部分短期資金，緩和暫時(shí) 的資金緊張局面。近年來(lái)風(fēng)險投資基金（特別是天使投資基金）正逐漸成為一種適合創(chuàng )業(yè)期 中小企業(yè)融資的方案。天使投資作為風(fēng)險投資的一個(gè)特殊類(lèi)別，選擇具有巨大發(fā)展潛力且具 有高成長(cháng)性的技術(shù)項目或初創(chuàng )企業(yè)，進(jìn)行早期的、直接的權益資本投資，并協(xié)助具有專(zhuān)門(mén)技 術(shù)或獨特概念而缺少自有資金的創(chuàng )業(yè)家進(jìn)行創(chuàng )業(yè)，承擔創(chuàng )業(yè)中的高風(fēng)險和享受創(chuàng )業(yè)成功后的 高收益。比較天使投資和風(fēng)險投資的投資階段（見(jiàn)表2），可以看出，天使投 資對于種子期和初創(chuàng )期的創(chuàng )新企業(yè)起著(zhù)更重要的支持作用。創(chuàng )業(yè)期的中小企業(yè)管理經(jīng)驗少、 資金短缺、市場(chǎng)風(fēng)險大，如能得到天使投資管理上和資金上的支持，極易獲得成功和快速發(fā) 展，而且企業(yè)大部分風(fēng)險由天使投資人承擔，因此天使投資是創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)較優(yōu)的穩健型 融資策略［6］。
2.發(fā)達國家創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資狀況
從總體上看，國外中小企業(yè)的資本構成主要以自籌資金為主。其中，美國中小企業(yè) 自籌資金的比重最高，一般要超過(guò)60%左右；歐洲國家，如法國、意大利等自籌資金的比重 在50%左右，而在自籌資金中又以天使投資為主。
據美國天使投資協(xié)會(huì )的最新統計，從1996年開(kāi)始，由天使投資人投資的創(chuàng )業(yè)企業(yè)的數量 以每年35%的速率增長(cháng)，總計增長(cháng)率為236%。2006年是美國投資行業(yè)飛速發(fā)展的一年，占據 了全球創(chuàng )投市場(chǎng)45%投資額度。根據NVCA/Thomson提供的數據顯示，2006年第三季度，有74 家公司獲得了共計27億美元的資金，其中38%的資金都投給種子期或者初期的創(chuàng )業(yè)項目 ［7］。
在美國和歐洲，天使投資者一般以團體形式集合在一起。美國每個(gè)投資團體平均有 85位投資會(huì )員，每年的投資回報率大約為35%，每個(gè)團隊每年的投資大約為200～500萬(wàn)美元 ，一個(gè)創(chuàng )業(yè)企業(yè)一般可從天使投資團體獲得35萬(wàn)美元的投資；歐洲潛在天使投資者有近百 萬(wàn)人，英國和荷蘭的天使投資基金相應達到30億和15億歐元，估計歐洲天使資金規模在10 0～200億歐元之間。
計算機網(wǎng)絡(luò )的發(fā)展加速了天使投資的發(fā)展。目前，天使投資網(wǎng)絡(luò )業(yè)已在實(shí)現信息共享以 及小企業(yè)與潛在投資人之間架構橋梁方面發(fā)揮了重要作用。美國的天使投資網(wǎng)絡(luò )已發(fā)展至成 熟階段，創(chuàng )業(yè)企業(yè)可以通過(guò)網(wǎng)絡(luò )服務(wù)來(lái)成功尋找天使投資人；英國天使投資網(wǎng)絡(luò )也已迅速成 長(cháng)壯大；韓國通過(guò)稅收優(yōu)惠等新舉措，激勵天使投資者有組織地發(fā)起投資機構為小 企業(yè)融資［8］。由此可見(jiàn)，互聯(lián)網(wǎng)已賦予傳統的天使投資方式以新的活力，推動(dòng)著(zhù) 天使投資業(yè)的快速發(fā)展。
美國國際資本資源公司對480多家中小企業(yè)做了一項有關(guān)創(chuàng )業(yè)期的融資方法的調查［9］，其結果顯示，大多數人都把私人權益投資者和私人放貸投資者看作一個(gè)可行的 和更佳的選擇（如圖1），可見(jiàn)天使投資在中小企業(yè)創(chuàng )業(yè)期的融資中起著(zhù)非常 重要的作用。
發(fā)達國家經(jīng)驗證明，風(fēng)險投資中的天使投資作為專(zhuān)門(mén)投向種子期和創(chuàng )立期的風(fēng)險資金來(lái)源 ，是中小企業(yè)創(chuàng )業(yè)時(shí)期的最佳融資方式。
3.天使投資是解決我國創(chuàng )業(yè)期中小企業(yè)融資瓶頸的新方式
中國天使投資是隨著(zhù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和高科技企業(yè)的興起而發(fā)展起來(lái)的。目前，我國天使投 資的規模雖然不是很大，但是，這種投資方式正在受到越來(lái)越多人的關(guān)注。
我國改革開(kāi)放以來(lái),經(jīng)濟持續高速增長(cháng)，社會(huì )經(jīng)濟環(huán)境已發(fā)生了重大的變化。據統計，1 978～2006年間，中國GDP年均增長(cháng)率為9.6%，中國人民銀行日前公布的金融運行數據顯示， 截至2007年底，我國城鄉居民儲蓄存款余額為17.2534萬(wàn)億元。因此，國內天使投 資的經(jīng)濟基礎已經(jīng)形成［10］，已經(jīng)具備了天使資本大量涌現的現實(shí)條件。
目前，中國的天使投資人主要有3類(lèi)：第一類(lèi)是外國公司在中國的代表或高級管理者； 第二類(lèi)是對中國市場(chǎng)前景看好的外國人和海外華僑；第三類(lèi)是本土的富人和成功的民營(yíng)企業(yè) 家。目前比較活躍的投資天使主要由前兩類(lèi)組成，但后一種可能成為未來(lái)中國天使投資人的 主力軍。
四、促進(jìn)我國天使投資發(fā)展的對策
從當前國內形勢來(lái)看，雖然我國發(fā)展天使投資的需求環(huán)境、供給環(huán)境、資本市場(chǎng)、政策 法規等基礎性環(huán)境因素漸趨成熟，但其發(fā)展仍然不足。首先，人們追求安穩的投資理念，缺 乏投資風(fēng)險企業(yè)的意識，缺乏有效的信息溝通平臺；其次，我國信用制度的缺失，民間信用 危機層出不窮，導致投資者對企業(yè)不能完全信任；再次，我國目前的資本運作機制和投資環(huán) 境還不夠健全，證券市場(chǎng)不能為創(chuàng )業(yè)資本提供有效的退出渠道，法律法規建立、政府支持引 導等不到位［11］。這些因素嚴重制約著(zhù)中國天使投資的發(fā)展。根據發(fā)達國家和地區 天使投資的發(fā)展經(jīng)驗，結合我國現實(shí)國情，建議采取以下措施促進(jìn)本土天使投資的發(fā)展。
1.加強宣傳，培育風(fēng)險投資意識
政府和有關(guān)機構應通過(guò)媒體大力宣傳、普及風(fēng)險投資知識，幫助人們培養風(fēng)險投資意識 ，引導人們樹(shù)立正確的投資理念；通過(guò)相關(guān)的培訓或研討會(huì )，交流國內外天使投資的成功經(jīng) 驗，用真實(shí)、典型的案例喚起人們參與天使投資的熱情。
2.建立覆蓋全社會(huì )的信用體系
實(shí)踐表明，風(fēng)險資本市場(chǎng)對于社會(huì )信用制度的依存度大大高于一般資本市場(chǎng)。天使投資 作為一種直接建立在人與人之間信任基礎上的投資方式，如果沒(méi)有良好的社會(huì )信用度來(lái)支 撐，是難以壯大和持續的。因此，我們必須加快建立完善的社會(huì )信用體系，盡快改變目前社 會(huì )信用普遍缺失的現狀。
3.加快發(fā)展適合天使投資退出的資本市場(chǎng)
天使投資的成敗取決于天使投資者能否成功地退出投資。天使投資退出方式主要有四種 ：首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）、出售、企業(yè)回購和清算。天使投資具有高風(fēng)險、高收益的特點(diǎn)， 如果沒(méi)有暢通的投資退出渠道，天使投資就無(wú)法良性循環(huán)。從目前的客觀(guān)情況來(lái)看，設立創(chuàng ) 業(yè)板市場(chǎng)的條件尚不充分，我國應大力發(fā)展低層次的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。
4.建立緊密的天使投資者團體和信息網(wǎng)絡(luò )
從西方發(fā)達國家天使投資發(fā)展的最新趨勢來(lái)看，天使投資逐漸自發(fā)地形成“俱樂(lè )部”形 式，這種組織方式有利于降低天使投資的風(fēng)險度。政府應引導天使投資者組建同 業(yè)公會(huì )等形式的非政府組織(NGO)。根據我國的具體國情，還可考慮充分利用高等院校校友 的人際網(wǎng)絡(luò )和各地高新科技企業(yè)孵化器這種高新科技成果轉化信息集散地的“社會(huì )資本”， 引導天使投資者抱團扎堆。
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