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企業(yè)并購動(dòng)因理論綜述
摘 要：并購是指企業(yè)間的收購與吞并。企業(yè)并購是企業(yè)發(fā)展壯大的必然途徑，也是企業(yè)適應經(jīng)濟發(fā)展的自我調整。20世紀以來(lái)，世界范圍的企業(yè)并購在數目和規模上不斷推陳出新，理論界一直進(jìn)行著(zhù)深進(jìn)的研究，但是對于企業(yè)并購動(dòng)因，在理論上一直沒(méi)有公道，信服的解釋。在參考大量國內外相關(guān)文獻的基礎上，對企業(yè)并購的動(dòng)因的理論解釋進(jìn)行簡(jiǎn)單綜合闡述。關(guān)鍵詞：并購;效率;代理;多元化
1 效率理論
該理論以為企業(yè)通過(guò)并購，可以獲得1 1＞2的規模效應，協(xié)同效應。包括規模效應，財務(wù)協(xié)同效應和治理協(xié)同效應。
1.1 規模效益理論
規模效益理論是指在一特定時(shí)期內，企業(yè)產(chǎn)品盡對量增加時(shí)，其單位本錢(qián)下降，即擴大經(jīng)營(yíng)規�？梢越档途鶆虺赡�，從而進(jìn)步利潤水平。并購可以在兩個(gè)層次上實(shí)現企業(yè)的現模效益，即產(chǎn)量的進(jìn)步和單位成木的降低。并購給企業(yè)帶來(lái)的內在規模經(jīng)濟在于通過(guò)并購可以對資產(chǎn)進(jìn)行補充和調整。橫向并購可實(shí)現產(chǎn)品單一化生產(chǎn)，降低多種經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的不適應；縱向并購，將各生產(chǎn)流程納進(jìn)同一企業(yè)，節省交易成木。并購的外在規模經(jīng)濟在于:并購增強了企業(yè)整體實(shí)力，鞏固了市場(chǎng)占有率，能提供全而的專(zhuān)業(yè)化生產(chǎn)服務(wù)，更好的滿(mǎn)足不同市場(chǎng)的需要。
陳宏民(1994)從企業(yè)吞并行為對社會(huì )財富的增進(jìn)和社會(huì )資源的重新配置方面進(jìn)行了研究。吳健中、湯澄(1997)對企業(yè)橫向控股吞并行為進(jìn)行了經(jīng)濟學(xué)方面的分析，解決了橫向吞并規模和企業(yè)橫向控股吞并效益評估的題目。
該理論在20世紀70年代的西方和我國目前較為流行。但事實(shí)上規模經(jīng)濟在企業(yè)并購中的效應并沒(méi)有想象中的那么大。紐博爾德(1970)的研究表明，只有18%的公司在并購活動(dòng)中承認并購動(dòng)機與規模經(jīng)濟有關(guān)�，F階段西方出現的很多超級并購案，動(dòng)輒上億美元，也是規模經(jīng)濟理論所無(wú)法解釋的。
1.2 財務(wù)協(xié)同效應
財務(wù)協(xié)同效應是指由于稅法、會(huì )計處理慣例的組合應用產(chǎn)生的公道避稅，以及在證券交易中預期效應造成的股票投機的刺激作用，并購能夠給企業(yè)帶來(lái)財務(wù)方面的種種效益。
“稅收效應”在企業(yè)并購中是非常重要的，固然它在并購活動(dòng)中并不發(fā)揮主要作用。凈營(yíng)業(yè)虧損損和稅收減免的遞延，增加了的資產(chǎn)基礎，以及用資本利得來(lái)代替一般所得都是并購在稅收方面的動(dòng)機。
1.3 治理協(xié)同效應
該理論的假設條件是治理對企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率具有決定作用。治理協(xié)同效應主要來(lái)源于治理能力層次不同的企業(yè)合并所帶來(lái)效率的改善。假設兩個(gè)公司的治理效率不同，在高治理效率公司并購另一個(gè)公司之后，通過(guò)資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)整合，可以改善低效率公司的治理效率以創(chuàng )造價(jià)值。
2 資產(chǎn)組公道論（多元化戰略理論）
資產(chǎn)組公道論假說(shuō)，以為市場(chǎng)環(huán)境是不確定的，為了降低和分散風(fēng)險，企業(yè)通常采用混合并購的方式，實(shí)現多元化經(jīng)營(yíng)。當企業(yè)通過(guò)多元化并購把經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域拓展到與原經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域相關(guān)性較小的行業(yè)，就意味著(zhù)整個(gè)企業(yè)在若千不同的領(lǐng)域內經(jīng)營(yíng)，這樣當其中的某個(gè)領(lǐng)域或行業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)，可以通過(guò)其他領(lǐng)域內的成功經(jīng)營(yíng)而得到補償，從而使整個(gè)企業(yè)的收益率得到保證。通常，多元化購后的企業(yè)在打進(jìn)新的市場(chǎng)時(shí)比專(zhuān)業(yè)化企業(yè)具有特別有利的條件，由于多元化企業(yè)能夠以更接近現有企業(yè)的條件，從資本市場(chǎng)或團體內部張羅資金。該理論隱含的假設條件是，通過(guò)多兒化經(jīng)營(yíng)降低的市場(chǎng)風(fēng)險足以彌補由此增加的治理成木和產(chǎn)生的新風(fēng)險。
與內部擴充相比，外部收購可使企業(yè)更快地適應環(huán)境變化，盧東斌稱(chēng)為“花錢(qián)買(mǎi)時(shí)間”，有效降低進(jìn)進(jìn)新產(chǎn)業(yè)和新市場(chǎng)的壁壘，并且風(fēng)險相對較小。特別是基于產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品生命周期的變化所進(jìn)行的戰略性重組，如生產(chǎn)“萬(wàn)寶路”香煙的非利吾·莫里斯公司轉向食品行業(yè)。企業(yè)處于所在產(chǎn)業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略是不同的。處于導進(jìn)期與成長(cháng)期的新興中小型企業(yè)，若有投資機會(huì )但缺少資金和治理能力，則可能會(huì )出賣(mài)給現金流充足的成熟產(chǎn)業(yè)中的人。處于成熱期的企業(yè)將試圖通過(guò)橫向并購來(lái)擴大規模、降低成木、運用價(jià)格戰來(lái)擴人市場(chǎng)份額；而處于衰退期的企業(yè)為生存而進(jìn)行業(yè)內并購以打垮競爭對手，還可能利用自己的資金、技術(shù)和治理上風(fēng)，向新興產(chǎn)業(yè)拓展，尋求新的利潤增長(cháng)點(diǎn)。
多元化經(jīng)營(yíng)模式曾經(jīng)十分流行，但20世紀90年代以來(lái)，隨著(zhù)核心競爭力、價(jià)值鏈等新治理理論的發(fā)展，越來(lái)越多的公司傾向于采取專(zhuān)業(yè)化的經(jīng)營(yíng)模式。Seth(1990)發(fā)現混合并購行為，與其他并購類(lèi)型一樣，不能降低企業(yè)的系統風(fēng)險因此，用該理論來(lái)解釋混合并購購的動(dòng)機從目前來(lái)看也顯得不夠有說(shuō)服力。 3 代理理論與自大假說(shuō)
3.1 代理理論
Mueller(1969)提出假設，以為代理人的報酬決定于企業(yè)的規模。因此，代理人有動(dòng)機通過(guò)收購使企業(yè)規模擴大，而忽視企業(yè)的實(shí)際投資收益率。Jensen和Heckling(1976)以為，部分代理題目使治理者輕易喪失工作積極性，或導致其額外的消費，由于這種代理本錢(qián)將其他大多數的所有者承擔。Fame and Jensen(1983)以為，通過(guò)報酬安排、經(jīng)理市場(chǎng)、有效股票市場(chǎng)以及將企業(yè)所有權與控制權相分離的機制，可以減緩代理題目。當這些機制都不足以控制代理題目時(shí)，接管將可能是最后的外部控制機制。因這一理論還產(chǎn)生了控制機制論、治理主義、驕傲假說(shuō)等幾種并購理論
O Canyon等人(1994)在1945年一1990年之間，對170家英國公司樣本董事的工資支付的調查研究結果，即銷(xiāo)代額增長(cháng)、收購頻率與董事下資支付之間是正相關(guān)關(guān)系。治理者傾向于通過(guò)并購來(lái)擴大企業(yè)規模以此增加自己的收進(jìn)，進(jìn)步職位的保障程度。Becker等(1988）發(fā)現，美國公司補償與企業(yè)規模的均勻彈性是0.3，即企業(yè)銷(xiāo)代額每增長(cháng)10%治理職員的收進(jìn)補償增加3%。此理論隱含的假設條件是，公司的法人治理結構無(wú)法克服代理本錢(qián)題目。同時(shí)股票市場(chǎng)也是無(wú)效率的，無(wú)法對治理者一行為進(jìn)行控制與監視。但是實(shí)際上，20紀30年代中后期以來(lái)，隨著(zhù)股權、期權等多種激勵方式的實(shí)施和公司法人治理結構的不斷完善，股東和治理者一的利益越來(lái)越緊密地聯(lián)系在一起，股票市場(chǎng)的效率也不斷增強因此，基于上述動(dòng)機的并購行為將會(huì )越來(lái)越少。
3.2 自大假說(shuō)
Ro11(1986)提出的自大假說(shuō)以為，并購企業(yè)決策者過(guò)多地關(guān)注目標企業(yè)的未來(lái)價(jià)值，從而忽視或有意回避兩家公司合并后可能產(chǎn)生的負而協(xié)同作用，而并購企業(yè)的過(guò)高估價(jià)來(lái)自于自大逐一他們的過(guò)度自信。這一理論的提出，從一個(gè)側面增加了人們對企業(yè)并購動(dòng)機的熟悉。這意味著(zhù)企業(yè)治理者的意圖是增加企業(yè)的資產(chǎn)，但其決策違反了股東的利益，并購價(jià)格過(guò)高。
4 價(jià)值低估理論
“價(jià)值低估”理論以為，當目標企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)格由于某種原因而沒(méi)能反映其真實(shí)價(jià)值或潛伏價(jià)值，或者沒(méi)有反映出其在其他治理者手中的價(jià)值時(shí)，購并活動(dòng)就會(huì )發(fā)生。當目標公司的股票價(jià)格低于其資產(chǎn)的重置本錢(qián)時(shí)，通過(guò)購買(mǎi)現存公司的股票來(lái)獲得擴張所需的資產(chǎn)，要比購買(mǎi)或建造相關(guān)的資產(chǎn)史便宜些。
詹姆斯·托賓以Q值反映企業(yè)并購發(fā)生的可能性，Q=公司股票的市場(chǎng)價(jià)值/公司資產(chǎn)的重置成木。假如Q＜1，且小得越多，則企業(yè)被并購的可能性越大，進(jìn)行并購要比購買(mǎi)或建造相關(guān)的資產(chǎn)更便宜些。該理論提供了選擇目標企業(yè)的一種思路，應用的關(guān)鍵是如何正確評估目標企業(yè)的價(jià)伯，但現實(shí)中并非所有價(jià)值被低估的公司都會(huì )被并購，也并非只有價(jià)值被低估的公司才會(huì )成為并購目標。
參考文獻
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