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《行為金融學(xué)指導下的投資策略》論文
行為金融學(xué)的興起
行為金融學(xué)的起源可以追朔到上個(gè)世紀中期，1951年美國俄勒岡大學(xué)的布魯爾教授發(fā)表了一篇名為《投資研究中運用實(shí)驗方法的可能性》的文章，成為最早將心理學(xué)引入金融研究中的學(xué)者。他倡導將傳統的行為分析方法與金融學(xué)中的定量投資模型的數量研究結合起來(lái)，開(kāi)啟了行為金融學(xué)之門(mén)�？上У氖�，行為金融學(xué)在此后一段時(shí)間內并未引起投資界與理論界足夠的重視，少量關(guān)于這方面的研究也都零零散散，不成體系，行為金融學(xué)當時(shí)未能成為金融研究的主流。
20世紀80年代，大量事實(shí)證明現代金融學(xué)的“理性”假設與有效市場(chǎng)假設難以成立，證券市場(chǎng)中如過(guò)度交易、波動(dòng)率之迷、股權溢價(jià)等現象超越了現代金融學(xué)的解釋能力之外，現代金融學(xué)遭遇著(zhù)理論與實(shí)證的尷尬。在這種情況下，行為金融學(xué)受到了重視，它從一個(gè)全新的視角來(lái)分析金融市場(chǎng)，克服了現代金融學(xué)的一些弊端。另一方面， 行為金融學(xué)的丹尼爾·卡納曼和愛(ài)默斯·特沃斯加提出的用價(jià)值函數表示效用的期望理論給出了不確定條件下“正�！比说臎Q策心理行為描述，從而彌補了現代金融學(xué)預期效用理論的不足，完善了現代金融理論。此后，有關(guān)行為金融學(xué)的研究成果紛紛出現。
行為金融學(xué)的主題
行為金融學(xué)作為一門(mén)新興的學(xué)科，從心理學(xué)和行為認識學(xué)角度對投資者決策行為進(jìn)行了大量的研究，對現代金融學(xué)的缺陷進(jìn)行了修正和彌補，內容包括四個(gè)主題：
過(guò)分自信
大量的心理學(xué)研究發(fā)現：人類(lèi)往往是過(guò)分自信的，有過(guò)高估計自己技能和預期成功的趨勢。在金融活動(dòng)中這種心理表現得尤為突出，而且越是在處理棘手問(wèn)題或任務(wù)中，人們過(guò)分自信的程度就會(huì )越強。在投資活動(dòng)中過(guò)分自信表現為投資者喜歡頻繁交易，而頻繁交易會(huì )降低投資者的回報，且頻繁交易因性別不同又有所區別。據巴伯和奧登的研究，男性對自己的投資技巧比女性更自信，交易更頻繁（男性比女性多交易45%），這些交易成本使得男性投資凈收益每年下降2.5%，而女性?xún)H下降1.72%。研究結果表明過(guò)分自信心理并不隨時(shí)間的推移而減弱，它一直影響著(zhù)人們的投資行為。
過(guò)度反映或反映不足
過(guò)度反映或反映不足是過(guò)度自信的結果之一。盡管人們過(guò)于看中最近的消息，但過(guò)分自信導致他們注重那些能夠增強他們自信心的消息而反映過(guò)度；忽視那些傷害他們自信心的消息而反映不足。股市中投資資金流入業(yè)績(jì)領(lǐng)先的基金快于流出業(yè)績(jì)不佳的基金，按理性假設業(yè)績(jì)不佳基金投資者恰當的行動(dòng)是盡快地賣(mài)掉頭寸，但是源于人類(lèi)行為的反映不足人們選擇持有而不愿承認他們做出了錯誤的決策。從而產(chǎn)生了金融市場(chǎng)中投資者過(guò)長(cháng)時(shí)間持有虧損股票而太短時(shí)間賣(mài)掉贏(yíng)利股票的處置效應。
遺憾理論
投資者在將所做出選擇的結果或狀態(tài)與其他可選擇事件進(jìn)行比較時(shí)總會(huì )產(chǎn)生情緒反映，當所作選擇未能達到預期結果或結果劣于其他選擇時(shí)，做出錯誤決策的遺憾心理伴隨而生。因此即使決策結果相同，如果某種決策方式可以減少遺憾，對于投資者來(lái)說(shuō)，這種決策方式依然優(yōu)于其他決策方式。為避免做出錯誤決策帶來(lái)的遺憾，投資者可能拒絕賣(mài)掉價(jià)格已經(jīng)下降的股票。但當考慮到有大量投資者在同一投資上遭受損失時(shí)，投資者遺憾的情緒反映或感覺(jué)會(huì )有所降低，所以投資者發(fā)現遵從從眾心理，購買(mǎi)受大家追漲的股票很容易，導致股市中“羊群效應”的產(chǎn)生。
預期理論
預期理論是對現代金融學(xué)預期效用理論的修正，它使用價(jià)值函數表示效用的概念，價(jià)值函數是收益或損失的函數。預期理論認為人們對收益的反應為風(fēng)險愛(ài)好，而對損失反應為風(fēng)險厭惡，即面對同樣數量的收益和損失時(shí)，損失令投資者更難以忍受。所以，雖然股票的歷史回報率高于債券和國債的歷史回報率，而投資者更樂(lè )意投資債券或國債。
行為金融學(xué)對我國的啟示
行為金融學(xué)注重投資者的實(shí)際心理和經(jīng)濟行為，研究決策行為的特征，從而為金融決策提供了現實(shí)的指導。我國的投資者可以依據我國證券市場(chǎng)的特性，采用相應的行為金融學(xué)投資策略。
價(jià)值投資策略
價(jià)值投資策略是利用證券市場(chǎng)參與者“羊群效應”造成的偏差來(lái)進(jìn)行投資。我國證券市場(chǎng)存在大量的“羊群效應”。我國股市中個(gè)人投資者以工薪階層為主，68.56%的投資者家庭收入主要來(lái)源于工資，這類(lèi)投資人群具有明顯的認知偏差，傾向于從專(zhuān)家、機構投資者那里尋求依靠。羊群效應使整個(gè)市場(chǎng)的預測出現系統性偏差，導致股票價(jià)格的偏離，這些對股票價(jià)值的高估或低估最終都會(huì )隨著(zhù)金融市場(chǎng)的價(jià)值回歸而出現異乎尋常的股價(jià)下挫或上揚，潛藏著(zhù)有利的投資機會(huì )。
逆向投資策略
逆向投資策略就是買(mǎi)進(jìn)過(guò)去表現差的股票而賣(mài)出過(guò)去表現好的股票來(lái)進(jìn)行套利的投資方法。逆向投資策略是對過(guò)度反映的一種糾正。王永宏、趙學(xué)軍對我國證券市場(chǎng)的研究表明我國股市存在較為明顯的過(guò)度反映現象。我國投資者可以采用逆向投資策略，買(mǎi)低市盈率或股票市場(chǎng)價(jià)格與賬面價(jià)值比市場(chǎng)價(jià)值低的股票，或選擇歷史收益率低的股票，建立投資組合，進(jìn)行積極的投資操作。
關(guān)注小盤(pán)的投資策略
市場(chǎng)對小公司預期的偏差將導致其股票價(jià)格偏低，而產(chǎn)生市價(jià)與收益的偏離。一般來(lái)說(shuō)，小公司的收益比大公司的收益更高。南開(kāi)大學(xué)的丁良松對我國94.1―99.11間上市的642只新股進(jìn)行統計研究，其結果表明小市值股票的短期和中長(cháng)期的走勢明顯強于大市值股票，小市值股票比大市值股票創(chuàng )造更多的單位價(jià)值。因此，注重傳統行業(yè)中富有創(chuàng )新精神、高速增長(cháng)的中小企業(yè)，采用關(guān)注小盤(pán)的投資策略應成為贏(yíng)利的決策而非我國投資者投資小盤(pán)是便于“炒作”的目的。
動(dòng)量交易投資策略
動(dòng)量交易投資策略與投資者的過(guò)度自信有關(guān)。它對股票收益和交易量設定過(guò)濾規則，當股票收益或股票收益與交易量同時(shí)滿(mǎn)足過(guò)濾規則就買(mǎi)入或賣(mài)出股票。該策略源于對中長(cháng)期收益延續性的研究。我國證券市場(chǎng)存在明顯的動(dòng)量效應，利用股票在一定時(shí)期內的連續上揚或下挫，可以采用動(dòng)量交易策略，基于過(guò)去股票價(jià)格的走勢，買(mǎi)入、賣(mài)出股票獲得價(jià)差收益。
近年來(lái)，行為金融學(xué)研究得到投資界的支持與理論界的關(guān)注，在對投資者決策行為特征研究上取得了大量的成果。盡管行為金融學(xué)的研究仍呈現不成體系的狀況，但其在現代金融學(xué)出現困惑時(shí)應運而生，為金融學(xué)提供了變革性的視角，對我國金融投資決策亦具有現實(shí)的啟發(fā)意義。
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