基于可持續增長(cháng)的企業(yè)財務(wù)戰略探析

摘 要：企業(yè)的實(shí)際增長(cháng)率大于可持續增長(cháng)率時(shí)，企業(yè)應采用擴張型財務(wù)戰略；當企業(yè)的實(shí)際增長(cháng)率與可持續增長(cháng)率相等時(shí)，企業(yè)應采用穩健型財務(wù)戰略；當企業(yè)的實(shí)際增長(cháng)率小于可持續增長(cháng)率時(shí)，企業(yè)應采用防御收縮型財力戰略。通過(guò)對汽車(chē)巨無(wú)霸之一的韓國大宇團體產(chǎn)生、發(fā)展、破產(chǎn)過(guò)程的分析，可以看出對治理企業(yè)的可持續增長(cháng)，選擇適合本企業(yè)發(fā)展狀況的財務(wù)戰略是一個(gè)關(guān)系到企業(yè)生死存亡的題目。對基于可持續增長(cháng)的企業(yè)財務(wù)戰略的研究具有十分重要的現實(shí)意義。?
　　關(guān)鍵詞：可持續增長(cháng)；企業(yè)財務(wù)；戰略? ?
　　
　　1 企業(yè)財務(wù)戰略的涵義?
　　
　　企業(yè)財務(wù)戰略關(guān)注的焦點(diǎn)是企業(yè)資金活動(dòng)，特別是關(guān)注在環(huán)境復雜多變的條件下如何從整體上和長(cháng)期上實(shí)現企業(yè)資金均衡有效的活動(dòng)。關(guān)于財務(wù)戰略的涵義有不同的觀(guān)點(diǎn)，例如：劉志遠教授(1997)的論述。他以為財務(wù)戰略是為謀求企業(yè)資金均衡有效的活動(dòng)和實(shí)現企業(yè)戰略，為增強企業(yè)財務(wù)競爭上風(fēng)，在分析企業(yè)內、外部因素對資金活動(dòng)影響的基礎上，對企業(yè)資金活動(dòng)進(jìn)行全局性、長(cháng)期性和創(chuàng )造性的謀劃，并確保其執行的過(guò)程。陸正飛教授(1999)則從財務(wù)戰略與企業(yè)戰略的關(guān)系為出發(fā)點(diǎn)，展開(kāi)對企業(yè)財務(wù)戰略的研究。他以為：作為現代企業(yè)職能治理的一個(gè)特殊構成部分，財務(wù)治理在企業(yè)治理體系中占據重要地位，企業(yè)財務(wù)活動(dòng)并非總是企業(yè)的局部活動(dòng)，而是有著(zhù)很多對企業(yè)整體發(fā)展具有重要戰略意義的內容，因此，財務(wù)戰略具有相對獨立的存在意義。他在此基礎上分析指出，財務(wù)戰略治理的邏輯出發(fā)點(diǎn)是企業(yè)目標和財務(wù)目標的確立，財務(wù)戰略治理的重心是環(huán)境分析，財務(wù)戰略治理的環(huán)節包括財務(wù)戰略方案的形成、實(shí)施和評價(jià) ；羅福凱教授(2000)以為戰略財務(wù)治理是企業(yè)運用經(jīng)濟治理戰略原理，對復雜而重大的決定全局命運的財務(wù)活動(dòng)和財務(wù)關(guān)系進(jìn)行治理的方式和方法，以后高級財務(wù)治理的主要內容應是戰略性治理。我們傾向于劉志遠教授的觀(guān)點(diǎn)：企業(yè)財務(wù)戰略是為謀求企業(yè)資金均衡有效的活動(dòng)和實(shí)現企業(yè)戰略目標，增強企業(yè)財務(wù)競爭上風(fēng)，財務(wù)決策者在分析企業(yè)內外環(huán)境因素對理財活動(dòng)影響的基礎上，對企業(yè)資金活動(dòng)進(jìn)行全局性、長(cháng)期性和創(chuàng )造性的謀劃，并確保其執行的過(guò)程。?
　　對這一涵義，我們作下述扼要的說(shuō)明：第一，企業(yè)財務(wù)戰略關(guān)注的焦點(diǎn)是企業(yè)資金活動(dòng)。這是財務(wù)戰略不同于其他各種戰略的質(zhì)的規定性。第二，企業(yè)財務(wù)戰略的目標是謀求企業(yè)資金的均衡和有效的活動(dòng)及實(shí)現企業(yè)總體戰略。第三，夸大了企業(yè)環(huán)境因素的影響。在財務(wù)戰略中，對環(huán)境因素的分析，著(zhù)重考察的是它們對資金活動(dòng)有何影響。第四，夸大了財務(wù)戰略也應具備的戰略特征：全局性、長(cháng)期性和創(chuàng )造性等。第五，企業(yè)財務(wù)戰略的涵義，既包括財務(wù)戰略的制定，也包括財務(wù)戰略的實(shí)施。?
　　
　　2 企業(yè)財務(wù)戰略的類(lèi)型?
　　
　�。�1）擴張型財務(wù)戰略。它是以實(shí)現企業(yè)資產(chǎn)規模的快速擴張為目的的一種財務(wù)戰略，為實(shí)施這種財務(wù)戰略，企業(yè)往往需要在將大部分乃至全部利潤保存的同時(shí)，大量地進(jìn)行外部籌資，更多地利用負債。?
　�。�2）穩健型財務(wù)戰略。它是以實(shí)現企業(yè)財務(wù)業(yè)績(jì)的穩定增長(cháng)和資產(chǎn)規模的平穩擴張為目的一種財務(wù)戰略。實(shí)施穩健型財務(wù)戰略的業(yè)，一般將盡可能優(yōu)化現有資源的配置和進(jìn)步現有資源的使用效率及效益作為首要任務(wù)，將利潤積累作為實(shí)現企業(yè)資產(chǎn)規模擴張基本資金來(lái)源。?
　�。�3）防御收縮型財務(wù)戰略。它是以預防出現財務(wù)危機和求得生存及新的發(fā)展為目的的一種財務(wù)戰略。實(shí)施防御性財務(wù)戰略，一般將盡可能減少現金流出和盡可能增加現金流進(jìn)作為首要任務(wù)。通過(guò)財務(wù)削減分部和精簡(jiǎn)機構等措施，盤(pán)活存量資產(chǎn)，節約本錢(qián)支出，集中一切可以集中的人力，用于企業(yè)的主導業(yè)務(wù)以增強企業(yè)主導業(yè)務(wù)的市場(chǎng)競爭力�！暗拓搨�、低收益、高分配”是實(shí)施這種財務(wù)戰略的企業(yè)的基本財務(wù)特征。?
　　
　　3 可持續增長(cháng)的財務(wù)內涵?
　　
　　企業(yè)可持續增長(cháng)這一概念是由美國資深財務(wù)學(xué)家羅伯特·C·希金斯(Robert·C·Higgins) 教授首次提出的, 被波斯頓咨詢(xún)團體公司(Boston Consulting Group) 等普及使用。希金斯是從靜態(tài)的角度對企業(yè)的可持續增長(cháng)題目進(jìn)行了研究， 他將企業(yè)可持續增長(cháng)率( sustainable growth rate，簡(jiǎn)稱(chēng)SGR) 定義為， “可持續增長(cháng)率是指在不需要耗盡財務(wù)資源的情況下， 公司銷(xiāo)售所能增長(cháng)的最大比率” 。其模型基于的基本思想是， 在公司沒(méi)有改變經(jīng)營(yíng)效率和財務(wù)政策的情況下， 一個(gè)公司銷(xiāo)售的增長(cháng)取決于公司資產(chǎn)的增加， 而公司資產(chǎn)的增加則取決于股東權益的增長(cháng)率。他推導出的計算可持續增長(cháng)率的公式是：?
　　可持續增長(cháng)率＝本期保存收益/期初股東權益＝（本期凈利潤×本期收益保存率）/期初股東權益＝期初權益凈利率×本期收益保存率=銷(xiāo)售凈利率×資產(chǎn)周轉率×權益乘數×收益保存率?
　　從上式可以看出：一個(gè)企業(yè)的可持續增長(cháng)率取決于銷(xiāo)售凈利率、資產(chǎn)周轉率、權益乘數和保存收益比率這四個(gè)因素。很多人以為上面的公式不好記憶，實(shí)際上，假如利用杜邦財務(wù)分析體系，上面的公式就非常輕易理解記憶。在杜邦財務(wù)分析體系中，把權益凈利率分解為銷(xiāo)售凈利率、資產(chǎn)周轉率、權益乘數三個(gè)財務(wù)比率的乘積，權益凈利率就是我國上市公司公布的凈資產(chǎn)收益率，所以，上面公式中的四個(gè)財務(wù)比率的乘積就可以理解為權益凈利率與保存收益率的乘積。四個(gè)因素綜合反映企業(yè)的投資(銷(xiāo)售凈利率和資產(chǎn)周轉率)、融資(權益乘數)和股利分配(保存收益比率)等各項財務(wù)活動(dòng)效率，可以用來(lái)綜合評價(jià)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)及指導企業(yè)財務(wù)戰略的實(shí)施。?
　　從對可持續增長(cháng)率的計算公式的分析還可以看出，進(jìn)步可持續增長(cháng)率的最好辦法是進(jìn)步銷(xiāo)售凈利率和資產(chǎn)周轉率，但是，對一個(gè)治理比較好的企業(yè)來(lái)說(shuō)，這兩個(gè)財務(wù)比率進(jìn)步的空間不是很大。那么，另外兩個(gè)辦法就是進(jìn)步收益保存率和權益乘數。進(jìn)步收益保存率會(huì )受到股東要求的股利支付率的制約，假如股東要求的股利支付率不能降低，企業(yè)只有依靠負債進(jìn)步權益乘數，進(jìn)步負債會(huì )加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，使企業(yè)的財務(wù)結構失衡，一旦企業(yè)的外部環(huán)境發(fā)生變化，企業(yè)隨時(shí)可能發(fā)生財務(wù)危機，甚至導致破產(chǎn)。計算可持續增長(cháng)率的意義正在于此。由于影響可持續增長(cháng)率的四個(gè)因素不可能無(wú)窮進(jìn)步，所以，可持續增長(cháng)率是企業(yè)最佳的增長(cháng)率。?
　　
　　4 基于可持續增長(cháng)的企業(yè)財務(wù)戰略選擇與實(shí)施?
　　
　　企業(yè)內部資源決定了企業(yè)可持續發(fā)展的最佳增長(cháng)速度，增長(cháng)過(guò)快可能為未來(lái)的失敗埋下隱患，導致破產(chǎn)；增長(cháng)過(guò)慢可能導致企業(yè)在競爭中處于不利地位，甚至在市場(chǎng)競爭中終極被淘汰或被收購�？沙掷m增長(cháng)率是企業(yè)最佳的增長(cháng)率，但是企業(yè)實(shí)際增長(cháng)率往往與可持續增長(cháng)率之間存在差異，當這種差異存在時(shí)，應采用不同的財務(wù)戰略：?
　�。�1）當企業(yè)實(shí)際增長(cháng)率大于可持續增長(cháng)率時(shí)，說(shuō)明企業(yè)資源緊張、資金短缺，需要選擇合適的籌資渠道，此時(shí)企業(yè)應當采用“高負債、高收益、少分配”的擴張型財務(wù)戰略，相應的財務(wù)策略如下：?
　�、侔l(fā)行新股。通過(guò)發(fā)行新股增加權益資本，為企業(yè)進(jìn)一步增長(cháng)提供現金資源，這樣便可以解決企業(yè)資金短缺題目。?
　�、谙鳒p股利支付比率。假如企業(yè)利用保存收益進(jìn)行高收益的投資，就必須削減對股東的股利支付率，而且這些投資必須用于謀求企業(yè)的長(cháng)期發(fā)展，以使股東獲取長(cháng)期高額收益，同時(shí)也進(jìn)步企業(yè)的可持續增長(cháng)率。?　�、圻M(jìn)步財務(wù)杠桿。企業(yè)利用財務(wù)杠桿發(fā)行新債，以籌集企業(yè)發(fā)展所需的資金。企業(yè)利用負債籌集的資金越多，財務(wù)杠桿越大，企業(yè)的可持續增長(cháng)率也得到進(jìn)步。?
　�、苓M(jìn)步銷(xiāo)售凈利率。在假設企業(yè)的本錢(qián)用度控制及稅收籌劃公道的條件下，可根據產(chǎn)品的價(jià)值彈性，適當進(jìn)步單位產(chǎn)品售價(jià)，這樣一方面進(jìn)步了盈利，另一方面又減少銷(xiāo)售量的增長(cháng)，直接增強企業(yè)的籌集能力，進(jìn)步了企業(yè)的可持續增長(cháng)率。?
　�、葸M(jìn)步資產(chǎn)周轉率。一方面加快現金的利用效率與收現速度，這包括公道控制現金支出，確定最適合現金額，以及縮短收現期等；另一方面盡量減少資產(chǎn)的占用，這首先表現在加快存貨的周轉及增強產(chǎn)品生產(chǎn)能力的利用程度。如：出售閑置的固定資產(chǎn)、進(jìn)步銷(xiāo)售的信用標準，以及采用租賃經(jīng)營(yíng)和減少自制材料等措施，都可以降低實(shí)際銷(xiāo)售增長(cháng)率，增強資產(chǎn)變現能力，以進(jìn)步可持續增長(cháng)率。?
　�。ǎ玻┊斊髽I(yè)實(shí)際增長(cháng)率即是可持續增長(cháng)率時(shí)，說(shuō)明企業(yè)的資源、資金都很正常，此時(shí)企業(yè)應采用“適度負債、中收益、適度分配”的穩健型財務(wù)戰略，相應的財務(wù)策略如下：?
　�、侔l(fā)行新股維持目前的水平不變，不增加或減少發(fā)行新股數目。②保持企業(yè)目前的收益保存率和股利支付比率維持原有水平不變。③為了防止引起更大的財務(wù)風(fēng)險，企業(yè)不進(jìn)步財務(wù)杠桿水平，保持目前的財務(wù)杠桿不發(fā)生變化，以使企業(yè)穩定發(fā)展。④企業(yè)銷(xiāo)售凈利率保持穩定水平不變。⑤不加快或減慢現金的利用效率與收現速度，資產(chǎn)的占用也不變，使資產(chǎn)周轉率維持在一個(gè)穩定的水平。?
　�。ǎ常┊斊髽I(yè)實(shí)際增長(cháng)率小于可持續增長(cháng)率時(shí)，說(shuō)明企業(yè)資源過(guò)剩、資金閑置，此時(shí)企業(yè)應采用“低負債、低收益、高分配”的防御收縮型財務(wù)戰略，相應的財務(wù)策略如下：?
　�、龠M(jìn)步股利支付率。當企業(yè)有大量現金盈余而又找不到高回報的投資項目的時(shí)候，企業(yè)的理性做法是增加股東股利，即進(jìn)步股利支付率，以解決企業(yè)閑置財務(wù)資源。?
　�、诮档拓攧�(wù)杠桿。利用剩余資源償還部分債務(wù)，適當降低負債比例，調整債務(wù)結構，以降低企業(yè)財務(wù)杠桿，并控制好財務(wù)風(fēng)險。?
　�、劢档弯N(xiāo)售凈利率。利用現金盈余進(jìn)行新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，老產(chǎn)品的升級，或產(chǎn)品結構的調整，以刺激未來(lái)的銷(xiāo)售增長(cháng)。?
　�、苜徺I(mǎi)增長(cháng)。搞多元化投資和生產(chǎn)，尋找新的價(jià)值增長(cháng)點(diǎn)，通常選擇并購的方法。?
　　綜上所述， 企業(yè)不可能長(cháng)久地實(shí)現超常增長(cháng)，可持續增長(cháng)率的意義在于為企業(yè)的增長(cháng)速度提供了一個(gè)參照系。當企業(yè)增長(cháng)超過(guò)可持續增長(cháng)率時(shí)，不要忽視由此所帶來(lái)的財務(wù)題目。企業(yè)的發(fā)展需要治理層留意保持企業(yè)目標與其經(jīng)營(yíng)效率和財務(wù)資源之間的平衡。單純的銷(xiāo)售增長(cháng)，是無(wú)效的增長(cháng)，不會(huì )增加股東財富。同樣，企業(yè)增長(cháng)過(guò)慢會(huì )使企業(yè)價(jià)值降低，從而可能成為別人收購的目標。?
　　
　　5 基于可持續增長(cháng)的企業(yè)財務(wù)戰略運用：案例分析?
　　
　　大宇團體(以下簡(jiǎn)稱(chēng)大宇)曾創(chuàng )造了韓國企業(yè)界的一個(gè)速成神話(huà)：從成立到崛起為汽車(chē)業(yè)界的巨無(wú)霸之一，僅用了不到 20 年的時(shí)間。但大宇超速發(fā)展的背后根基單薄，短暫的輝煌后，大宇這座“摩天大樓”就轟然倒塌。1967 年， 金宇中以 500 萬(wàn)韓元(相當于 1萬(wàn)美元) 的資本成立了一個(gè)只有 5 名職員和 30 平方米辦公室的小公司——大宇實(shí)業(yè)。他從做布料貿易進(jìn)手，僅 1 年時(shí)間就以出口成績(jì)突出而受到總統的表彰。20 世紀 70 年代，通過(guò)吞并其他公司， 他將經(jīng)營(yíng)范圍擴展到機械、造船和汽車(chē)等多個(gè)領(lǐng)域。80 年代初，他建立了團體總裁制度， 繼續利用輕易取得貸款的上風(fēng)收購了大批經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)。大宇團體飛速發(fā)展的最重要秘訣就是“吞并”，這樣做的好處是企業(yè)能夠盡快進(jìn)進(jìn)其他生產(chǎn)領(lǐng)域從而達到擴張的目的，效果明顯。1993 年他提出了“世界經(jīng)營(yíng)”的口號，此時(shí)的大宇擁有的海外法人不過(guò) 150 個(gè)，到 1998 年底增至 396家，所謂的“世界經(jīng)營(yíng)”幾乎成了“濫展攤子”的代名詞。到 1998 年底，大宇已成為擁有 41 個(gè)子公司、396個(gè)海外法人和 15 萬(wàn)員工的大團體，在韓國企業(yè)中的排名上升到第 2 位。1997 年，亞洲金融危機爆發(fā)， 所有銀行都***緊縮銀行貸款。而金宇中仍視擴張為唯一真理，1998 年還收購了“雙龍汽車(chē)”，此時(shí)的大宇團體，已經(jīng)開(kāi)始出現清償務(wù)危機的苗頭。1999 年初，韓國政府提出“五大企業(yè)團體進(jìn)行自律結構調整”的方針，然而，我行我素的金宇中仍然堅持“借貸式經(jīng)營(yíng)”，繼續發(fā)行的公司債券達 7 萬(wàn)億韓元，大宇的債務(wù)越背越重。1999 年 7 月，大宇團體的活動(dòng)資金已經(jīng)嚴重不足，同年 11月，金宇中辭往團體總裁職務(wù)，債權銀行主導了大宇的結構改造，在這種情況下，各債權銀行隨后正式公布大宇汽車(chē)公司破產(chǎn)。?
　　由以上案例可以看出，從1967年到1993年，大宇團體處于成長(cháng)期，它的實(shí)際增長(cháng)率大于可持續增長(cháng)率，采用擴張型財務(wù)戰略。具體的財務(wù)策略是用“吞并”的方式來(lái)尋求資金來(lái)源以填補大宇團體快速增長(cháng)所需的資金缺口。這樣做的實(shí)際效果顯示采用擴張型的財務(wù)戰略是正確的。從1993年到1998年，它的實(shí)際增長(cháng)率與可持續增長(cháng)率基本相等。大宇團體應用穩健型財務(wù)戰略，不能再向外擴張了。但是大宇團體仍視擴張為唯一真理，擁有的海外法人從原來(lái)的150家激增至396家，如此高的增長(cháng)速度為將來(lái)的失敗埋下了隱患。當1998年至1999年的，亞洲金融危機的襲來(lái)時(shí)，實(shí)際增長(cháng)率小于可持續增長(cháng)率，大宇團體應該采用防御收縮型財務(wù)戰略，可大宇團體仍然采用“吞并”和“借貸式經(jīng)營(yíng)”模式，終于導致大宇團體在1999年11月忽然破產(chǎn)。從大宇團體產(chǎn)生、發(fā)展、破產(chǎn)的過(guò)程可以看出，一味地采用擴張型的財務(wù)戰略，而不按照可持續增長(cháng)的目標來(lái)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，它的增長(cháng)只是短期行為。大宇團體的破產(chǎn)是不可避免的。?
　　總之，企業(yè)增長(cháng)過(guò)快或過(guò)慢，都會(huì )使企業(yè)價(jià)值降低，從而成為別人收購的目標。在以收購、吞并和重組為表現形式的資本營(yíng)運很普遍的今天，這種潛伏的威脅是存在的，因此治理企業(yè)的可持續增長(cháng)，選擇適合本企業(yè)發(fā)展狀況的財務(wù)戰略顯得十分重要。?
　　
　　參考文獻?
　　
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