對國有股回購的法律思考

國有股回購是指股份公司用現金將本公司發(fā)行在外的國有股購回,并注銷(xiāo)股本,從而減少公司資本的經(jīng)營(yíng)行為。它對改變“國有布局過(guò)寬,整體素質(zhì)不高,資源配置不盡公道”的現狀以及完善公司法人治理結構,實(shí)現真正意義上的政企分開(kāi),建立制度具有重要意義。然而,國有股回購不僅僅是改革過(guò)程中的一種創(chuàng )新,更是一個(gè),特別是在我國證券市場(chǎng)尚不成熟、不發(fā)達,市場(chǎng)經(jīng)濟法律尚不完備的條件下,為了保障國有股回購的順利進(jìn)行,及時(shí)制定有關(guān)國有股回購的法律法規顯得尤為重要。

一、國外法律關(guān)于股份回購的一般規定

禁止公司收購自身股票為公司法的一般原則。通常以為:(1)股份是公司資本的構成單位,如答應公司收購自身的股票,必然導致資本減少,有損公司債權人的利益;(2)如答應公司收購股票,公司負責人則可以交替或同時(shí)使用收購、發(fā)行新股兩種手段來(lái)控制股票價(jià)格,證券交易的安全;(3)公司動(dòng)用自身資金收購自身股份,其后果在形式上是公司成為它自身的成員,公司與股東混為一體而導致權利、義務(wù)關(guān)系不清,在實(shí)質(zhì)上是公司負責人減少股東利益,控制公司股份,極易發(fā)生公司負責人侵占公司利益、股東利益的違法行為。但這并不是盡對的,與之相反,股份回購是成熟、發(fā)達證券市場(chǎng)上的一種常見(jiàn)的公司行為。

在美國,企業(yè)回購股票的現象非常普遍。美國回購股票的目的有:穩定和進(jìn)步本公司股價(jià),防止因股價(jià)暴跌出現的經(jīng)營(yíng)危機;通過(guò)回購股票,獎勵有成就的經(jīng)營(yíng)者和從業(yè)職員等。但是,美國很多州的的公司法規定,只有在公司為了維護現有經(jīng)營(yíng)方針,維護本公司利益而爭取控股權時(shí),回購本公司股票才是正當的�！度毡旧谭ǖ洹返�210條規定,在下列情況下公司可以收買(mǎi)回本公司的股份:(1)撤消股份;(2)合并或吞并其他公司;(3)為了實(shí)現公司宗旨和權利必須采用時(shí)。德國法律原則上禁止企業(yè)買(mǎi)賣(mài)本公司股票,但根據股票法第71條的規定,準許企業(yè)在特定的情況下收購資本金10%以?xún)鹊谋竟�司股票。所謂特定情況是指:(1)避免重大損失時(shí);(2)向從業(yè)職員提供時(shí);(3)基于減資決議注銷(xiāo)股票時(shí);(4)股票繼續時(shí),等等�！断愀酃�司購回本身股份守則》規定,回購股份必須事先獲得股東批準,回購最高額為公司股份上一個(gè)月在聯(lián)合交易所成交額的25%;上市公司不得在交易所以現金以外的代價(jià)購回股份,不得違反交易所交易規則訂立的結算方式;上市公司在交易所不得明知而向關(guān)聯(lián)人士購回股份,而關(guān)聯(lián)人士在交易所不得明知而將其股份售于發(fā)行人。

從以上證券市場(chǎng)較為成熟、發(fā)達的國家和地區關(guān)于股份回購的法律規定來(lái)看,這些國家和地區在股份回購方式、回購價(jià)格、回購程序、回購資金來(lái)源以及禁止交易行為等方面都有較為具體明確的規定,它們將為我們制定和完善關(guān)于國有股回購的法律法規提供有益的鑒戒。

二、我國現有法律關(guān)于股份回購的規定

改革開(kāi)放以來(lái),我國資本市場(chǎng)迅速,并相繼制定了一系列法律法規,其中對股份回購也作出了規定。我國《公司法》第149條規定:公司不得收購本公司的股票,但為減少公司資本而注銷(xiāo)股份或者與持有本公司的股票的其他公司合并時(shí)除外。公司依照前款規定收購本公司的股票后,必須在10日內注銷(xiāo)該部分股份,依照法律、行政法規辦理變更登記,并公告�！渡鲜泄�司章程指引》第24條規定:公司在下列情況下,可以購回本公司的股票:(1)為減少公司資本而注銷(xiāo)股份;(2)與持有本公司股票的其他公司合并。除上述情形外,公司不得進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)本公司股票的活動(dòng)。第25條規定:公司購回股份,可以下列方式之一進(jìn)行:(1)向全體股東按照相同比例發(fā)回購要約;(2)通過(guò)公然交易方式購回;(3)法律、行政法規規定和國務(wù)院證券主管部分批準的其他情形。第26條規定:公司購回本公司股票后,自完成回購之日起10日內注銷(xiāo)該部分股份,并向工商行政治理部分申請辦理注冊資本的變更登記。

從以上對我國現行法律、法規中有關(guān)股份回購的規定的論述中可以看出,我國現行有關(guān)股份回購的法律、法規都只有一般原則性的規定,比較籠統,可操縱性不強。而股份回購是一種專(zhuān)業(yè)性和技術(shù)性很強的證券交易活動(dòng),假如沒(méi)有完善的法律法規和嚴格有效的監管,極易出現破壞證券市場(chǎng)“三公”原則、擾亂金融秩序和損害國家以及中小股東利益的情況。當前已經(jīng)出現的股份回購個(gè)案表明,要使股份回購規范有序的進(jìn)行,急需相關(guān)配套的法規、實(shí)施細則或具體的操縱辦法出臺。

三、完善有關(guān)股份回購法律法規的幾點(diǎn)思考

根據我國的現實(shí)情況,鑒戒證券市場(chǎng)發(fā)達國家和地區有關(guān)股份回購的規定,筆者以為國有股份回購應主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行規范:

1.回購程序。參照我國《公司法》第184條和《上市公司章程指引》第170條對公司合并程序的規定,結合國外有關(guān)回購程序的規定,我以為國有股份回購的程序應當是:(1)訂立回購協(xié)議;(2)股東大會(huì )決議;(3)通知債權人;(4)主管機關(guān)批準;(5)辦理變更登記;(6)公告;(7)向證券監視治理機關(guān)報告股份回購的情況。

2.回購條件�；刭彈l件是指回購股份的公司所必須具備的條件。十五屆四中全會(huì )關(guān)于國企改革的決定明確指出:“選擇一些信譽(yù)好、發(fā)展潛力大的國有控股上市公司,適當減持部分國家股,所得資金由國家用于國有企業(yè)的改革和發(fā)展�！边@就為我們選擇國有股回購的公司提供了一個(gè)概括性標準,即:“信譽(yù)好,發(fā)展潛力大”。同時(shí),根據我國《公司法》關(guān)于發(fā)起人股份三年內不得轉讓的規定,結合云天化和申能回購個(gè)案的實(shí)際情況,我以為回購公司應具備以下三個(gè)方面的條件:(1)成立三年以上;(2)有足夠的自有資金回購股份;(3)財務(wù)結構穩健,負債比率公道。過(guò)往曾有人主張對那些微利甚至虧損而且負債比例高的企業(yè),通過(guò)銀行貸款來(lái)實(shí)現國有股回購,現在看來(lái),這不僅是不的,輕易損害中小股東和債權人的利益,而且也是和十五屆四中全會(huì )的關(guān)于增資減債和債轉股的決定精神相悖的。

3.回購價(jià)格�；刭弮r(jià)格的確定是國有股回購過(guò)程中的關(guān)鍵所在�；刭弮r(jià)格公道與否,不僅關(guān)系到公眾股股東的利益,而且涉及到國有資產(chǎn)的流失。對此,國有資產(chǎn)治理局1997年32號文件有明確的規定,國有股權的轉讓不能低于其凈資產(chǎn)值。換言之,凈資產(chǎn)值是公司回購國有股份的最低價(jià)格,這是保證國有資產(chǎn)保值增值的必須條件。即使流通股市價(jià)大大高于每股凈資產(chǎn),回購價(jià)格也不應高出每股凈資產(chǎn)值很多,否則會(huì )損害社會(huì )公眾股股東的權益。從云天化和申能回購國有股的兩個(gè)個(gè)案來(lái)看,都是以每股凈資產(chǎn)值作為國有股回購的價(jià)格,這也是和國際上通行的作法相一致的。這樣,既實(shí)現了國有資產(chǎn)的保值增值,又保持了證券市場(chǎng)的穩定,還照顧到了社會(huì )公眾股股東的利益。因此,國有股回購價(jià)格應當是每股資產(chǎn)值,或以每股凈資產(chǎn)值作為基本標準。我國《公司法》規定,以“公平的市場(chǎng)價(jià)格”往返購股份,在我國流通股和非流通股存在差別的情況下,這種回購價(jià)格是不可取的,將會(huì )損害到流通股股東的利益。

4.回購比例。根據“在不國家控股條件下”的決定精神和《股份有限公司國有股權治理暫行辦法》第11條的規定,在我國國有股所占比重普遍偏高的的情況下,國有股回購的比例有較大的回旋余地。但僅從這一方面來(lái)看是遠遠不的夠,它還牽涉到回購的資產(chǎn)狀況和證券市場(chǎng)的穩定。過(guò)高的回購比例不利于為公司建立一個(gè)相對穩定的資本市場(chǎng)。德國股票法準許企業(yè)在特定情況下收購資本金10%以?xún)鹊谋竟�司股票。香港《公司購回本公司股份守則》規定,回購最高金額為公司股份上一個(gè)月在聯(lián)合交易所成交額的25%,年回購額不得超過(guò)已發(fā)行總額的25%。針對我國證券市場(chǎng)的發(fā)展現狀,根據各公司的資產(chǎn)負債狀況,我以為制定較低的回購比例是比較適宜的。

5.回購方式�！豆�司法》并未對回購方式作出明確規定,國務(wù)院證券委1997年頒布的《上市公司章程指引》中列出了公司購回股份的三種方式:(1)向全體股東按照相同比例發(fā)出購回要約;(2)通過(guò)公然交易方式購回;(3)、行政法規和國務(wù)院證券主管部分批準的其他情形。由于國有股的不能流通等特殊性,使得(1)(2)兩種方式無(wú)法適用,云天化和申能回購國有股所采用的協(xié)議回購方式顯然屬于第三種,在我國目前的情況下,協(xié)議回購應將是一種最主要的方式。今后隨著(zhù)國有股的上市流通,公然交易方式將是一種更為理想的方式,它能夠有效防止內幕交易的發(fā)生。

6.回購監管。監管的目的就是使股票回購的國有股股東和社會(huì )公眾股股東能夠得到完整、全面和正確的信息。即使像美國這樣證券市場(chǎng)非常發(fā)達的國家的法律也嚴格規定,回購過(guò)程中采取任何欺騙相關(guān)人或表露信息不真實(shí),或有重大遺漏,便構成欺詐或操縱行為,法律將重辦不貸。在我國證券市場(chǎng)尚不成熟、國有股回購只能采用協(xié)議回購的特殊條件下,為了不引起市場(chǎng)股價(jià)產(chǎn)生較大的波動(dòng)和防止回購中的不公正現象,更應本著(zhù)“三公”原則和穩定市場(chǎng)原則,加大信息表露的監視處罰力度,必須對協(xié)議回購的審議決策程序和信息表露方式等題目作出具體的規定,如可以規定在公司提出申請后直至批準前暫停交易等。

7.股份回購中的禁止交易行為。目前,國有股回購是為了調整國有布局,盤(pán)活國有資產(chǎn),要禁止用現金以外的方式回購國有股。為維護國家和中小股東的利益,要禁止在股份回購過(guò)程中的內幕交易行為,禁止關(guān)聯(lián)交易中的違規行為或損害非關(guān)聯(lián)交易股東利益的行為,禁止未完全履行信息表露義務(wù)的回購行為。同時(shí),要對違反禁止性條款的行為制定若干嚴厲的處罰措施。

8.股份回購后發(fā)行新股或配股的題目。國有股回購能夠迅速有效地降低國有股比重,改善股本結構,為廣大股東提供更為豐富的投資機會(huì )。然而,根據國際上通行的作法,不能為了發(fā)行新股而回購舊股,應當避免回購股份后立即通過(guò)配股進(jìn)行持續融資,這樣極易發(fā)生公司負責人交替或同時(shí)使用收購、發(fā)行新股兩種手段來(lái)控制股票價(jià)格,影響證券交易安全的情形,導致非流通股股東和可流通股股東之間利益的不平衡,擾亂證券市場(chǎng)。解決的辦法是拉大股份回購的時(shí)間間隔。

此外,還有回購期限題目。在申能回購國有股的公告中,特別提到回購期限,即必須在經(jīng)審核的股份回購文件公告后15個(gè)交易日內實(shí)施。結合配股交款的期限來(lái)考慮把回購期限定為15個(gè)交易日應當是比較公道的。

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